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金融市場的反身性告訴我們，去人少的地方，往往有更多的機會。加密期權，是一扇少有人走的窄門，卻一路金光燦燦。
從單一走向多元，從有序走向無序，從線性走向混沌，加密交易生態日趨複雜，應對加密世界的混沌市場，線性的交易工具已經捉襟見肘。
期權，一種超越線性的交易工具，正在悄然生長。
2014年BitMEX把槓桿帶進了加密市場， 槓桿的數學模型是f(ax)=af(x)。對於單一標的資產的價格因子的變動，交易者有一個與之成比例的因果關係，此時市場依然有序明了，各種技術分析手段依然有效，所以槓桿並未改變加密市場的線性特徵。
2016年Deribit把期權帶進了加密市場，期權的數學模型是C0 = S0N(d1) – Xe-rTN(d2) Where d1 = [ln(S0/X) + (r + σ2/2)T]/ σ √T And d2 = d1 – σ √T。標的資產的價格影響因素由於theta (Θ)， delta (Δ)，gamma (Γ) 以及vega因子的加入變得多元，對於任何因子的變動，交易者都在處於失衡狀態的作用反饋中，此時市場無序且難以確定，技術分析手段也無法承接這種混沌的複雜關係，這種失衡的作用反饋塑造了全新的加密市場的非線性特徵。
2020年DEFI把衍生品帶到了鏈上，鏈上期權開始萌芽，鏈上衍生品的數學模型是f(everything)=visible。交易市場的格局開始在鏈上重塑，線性與非線性的特徵在相對透明的同一規則下交合，底層交易架構依然在摸爬滾打中倔強向前，結構化產品如雨後春筍，次第而生。
應對日趨複雜的加密市場，必須擁有超越線性的力量。
本文將闡述以下內容：
1、加密期權的發展軌跡
2、期權的基礎與操作
6、加密期權市場的總結與展望
一級標題
一級標題
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一、加密期權發展軌跡
期權源起與發展
17世紀的荷蘭，鬱金香狂熱，市場供不應求，許多批發商通過提前向種植者支付定額的保證金，獲得一份在鬱金香上市時按照約定好的價格從種植者手裡購買鬱金香的權利。
這份權利就是期權，保證金就是期權金。
期權，是一種選擇權，它是在期貨的基礎上產生的一種金融工具，給予買方在特定場景下以特定條件購買特定資產的權利，同樣也給予賣方在特定場景下以特定條件出售特定資產的權利。
期權進入二級交易市場之後便有了不同的故事，具備了流通性的期權衍生品也有了更加豐富的功能。
1973 年，芝加哥期權交易所(CBOE)成立，期權交易正式進入統一化、標準化和規範化的全面發展階段，在美國期權市場的帶動下，世界各國相繼開始籌備自己的期權交易市場。
2016年，期權被引入加密行業。加密期權產品的發展與其他加密衍生品不同，期權工具較高的認知門檻在期權市場和大眾投資者之間豎起了一座高牆，除了主流的資管機構之外，很少有散戶交易群體進行期權相關交易，總交易量也一直趑趄不前。
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2020年底，DeFi的戰火燒到了衍生品領域，期權的鏈上結構化產品讓複雜的交易步驟有了一鍵操作的可能，簡易化的產品設計使得加密期權市場出現了相對顯著的流量聚集效應， 2020年之後，加密期權的交易平台次第開花，市場交易量逐步上升。
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在加密交易市場日益成熟、整體波動率趨於下降的背景下，不少平台都在探索更能面向用戶的期權產品以滿足市場需求，結構化產品風靡一時，根據Defillama的數據，截至2022年8月，鏈上期權產品已經有39個之多，結構化產品佔比近80%。
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期權是面向小眾的交易工具，加密期權更是大眾投資的一扇窄門，在展開行業的研究和探討之前，我們先來了解一些基礎與操作的關鍵詞。
二級標題
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1.美式期權與歐式期權
美式期權
美式期權在到期日前的任何時候都可以行權；
美式期權的最後一個交易日是到期月的第三個星期五，但有一些例外，例如季度和周期權；
美式期權的結算價為到期日的官方收盤價；除非持有者另有說明，否則期權即使是1 美分，也會自動行使。結算價為第三個週五收市前的常規收盤價，不包括盤後交易。
歐式期權只能在到期日行權；
在歐式期權中，結算價格要在開市幾小時後才會公佈，而且通常與前一晚的收盤價有所不同，這使得持有隔夜頭寸存在一定風險。
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看漲期權是指期權買方通過向賣方支付一定數額保證金後，即擁有了期權合約的有效期內按事先約定價格向期權賣方買入一定數量的合約中規定的特定商品的權利，但不承擔必須買進的義務。而期權賣方則有義務在有效期內，應買方要求按照規定價格賣出特定商品。
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看跌期權是指期權買方通過向賣方支付一定數額保證金後，即擁有了期權合約的有效期內按事先約定價格向期權賣方賣出一定數量的合約中規定的特定商品的權利，但不承擔必須賣出的義務。而期權賣方則有義務在有效期內，應買方要求按照規定價格買入特定商品。
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因此，賣方的莊家有非常大的動力，在行權日期將標的資產的價格拉到最大痛點附近，這樣在行權時它們可以獲得最大的盈利。
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期權合約的一個關鍵要素是商定價格，被稱為行權價格或執行價格。行權價格是預定的價格，當執行這個期權時，用戶可以在這個價格買入（如果是看漲期權）或賣出（如果是看跌期權）一個標的期貨合約。
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實值期權的權利金成本較高，槓桿率不及平值、虛值期權，實值期權有內在價值和時間價值，時間對買方侵害相對而言較低，實值期權實際上對標的波動的同步率更大。只要標的有利波動，實值期權便能有收益產出。
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平值期權是指標的物價格等於期權執行價格。平值期權時間價值最大，交易通常也最活躍，此時，期權向實值還是虛值轉化，方向難以確定，轉為實值則買方盈利，轉為虛值則賣方盈利，故投機性最強，具有最大的時間價值。
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期權金的定價是期權產品的最核心因素，它代表著成本與收益。面對非標準化的產品，期權的定價模型必須具備通用性才能滿足市場流通的需要，目前市場常用的期權定價模型可以分為二叉樹和BSM模型。
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1、二叉樹
一般是兩種定價方式，第一個是構造無風險組合，也就是賣出一份期權買入delta份的資產。二叉樹模式可用於歐式期權定價和美式期權定價。
二叉樹定價是在風險中性的條件下，將期權價格的連續時間分割成多個小段時間（離散節點），在利用每個離散節點形成的價格樹狀路徑反向求解該期權的價值。
假設標的的資產為代幣，且在考察時間期內，代幣價格每次向上或向下的波動概率和幅度不變。
那麼在時間A內，代幣價格將會上升到uS或下降到dS（A只特定時間段，u為代幣上漲的幅度，d為代幣下跌的幅度）。
模型符號假設如下：
S：期權標的資產的當前價格
X：期權執行價格
T：期權的到期時間
St：在T時刻標的資產的價格
σ：期權標的資產價格波動的標準差
c: 看漲期權的價格
例如：建立一個無風險組合，買Δ數量的標的物和一份看跌期權，這種情況下期初和行權價的價格應保持一致。得出以下公式：
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2、BSM模型
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2、BSM模型
BSM期權定價模型，即Black-Scholes-Merton期權定價模型(Black-Scholes-Merton Option Pricing Model)，翻譯為布萊克—斯克爾斯期權定價模型。
1）BSM期權定價方法
期權價格及標的資產價格都受同一種不確定因素影響，假設的價格遵循隨機過程，其中為隨機波動，通過構造一個包含恰當的期權頭寸和標的資產頭寸的資產組合，可以消除這個不確定因素，標的資產頭寸與衍生資產頭寸的盈虧可以相互抵消，這樣構造的資產組合為無風險的資產組合（否則有套利機會產生），在不存在無風險套利的情況下，該資產組合收益率應該等於無風險利率。
2）假設條件
資產價格行為服從對數正態概率分佈模式，預期收益率與價格波動率為常數；
在期權有效期內，無風險利率和金融資產收益變量是恆定的；
市場無摩擦，即不存在稅收和交易成本，所有資產完全可分割；
金融資產在期權有效期內無紅利及其它所得；
不存在無風險套利機會；
在以上假設的基礎上，BSM給出以下公式：
C0 = S0N(d1)–Xe-rTN(d2) Where d1 = [ln(S0/X) + (r + σ2/2)T]/σ√T And d2 = d1–σ√T
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在公式中，期權價值決定於五個變量：標的資產的到期價格S，期權執行價格X，無風險利率r，期權到期時間T，標的資產的價格的標準差（通常稱為波動率） σ，BSM期權定價公式只有在利率r為常數時才正確。並且每個希臘字母都代表一個因子，Theta (Θ)，Delta (Δ)，Gamma (Γ) 以及Vega。
1）標的物現貨價格
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2）行權價格
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時間同樣是期權中一種重要的因素，決定著在此週期之間，整體的價格的決策。
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隱含波動率是期權價格的最核心因素，其代表的市場波動與對應期權的收益率息息相關。
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無風險利率越大，看漲期權的價格越高；無風險利率越小，看漲期權的價格越低。
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無風險利率越大，看跌期權的價格越低；無風險利率越小，看跌期權的價格越高。看跌期權是未來賣出標的物的權利，所以當無風險利率越高，標的物的折現值越小，對買方不利，對賣方有利。因此，無風險利率越高，看跌期權的價格越低。
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四、期權的投資策略
期權的非線性體現在兩個方面：一是到期日盈虧曲線呈現非線性；二是期權合約價格與期權標的資產之間的實時波動關係呈現非線性。
保護性看跌期權是現貨加看跌期權組合，即投資者在投資一定數量的加密貨幣時，又擔心未來的某個日期，該種加密貨幣價格下跌，所以投資者選擇在投資加密貨幣時，同時買入該種加密貨幣的看跌期權。這種投資策略相當於給投資的加密貨幣上了份保險。該種投資策略從本質上來說，是將投資者的最低淨收入和最低淨損益鎖定。
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1.買入看漲期權
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2.賣出看漲期權
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3.買入看跌期權
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4.賣出看跌期權
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賣出看跌期權目的是以低於當前市價買入標的資產，如果期權到期變成虛值、價值歸零，則可保有出售期權所獲得的期權金。這樣最大利潤有限，僅可獲得權利金，而最大虧損無限。
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5.牛市看漲期權價差
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如果投資者對幣價強烈看漲，那麼直接買一份簡單的看漲期權通常可以獲得更大利潤。但是單獨買入和持有看漲期權的成本太高，若對於看漲市場的觀點不太確定，使用這種價差還可以降低風險。
6.牛市看跌期權價差
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7.熊市看漲期權價差
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當標的價格低於低價call，投資者可以執行買入的低價call，以較高的執行價格賣出標的，然後在較低執行價格期權被執行時賣出標的。
8.熊市看跌期權價差
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如果兩個期權都變成價外、價值歸零，那麼投資者為這個價差所支付的淨費用將全部損失，這樣兩個期權都會以價內方式到期。
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五、鏈上期權的分化與發展
基於我們的研究，本文將鏈上期權產品分為底層平台類產品和結構化產品兩類。
鏈上期權經過兩年的發展，已經在Ethereum，BSC，Avalanche，Solana，Arbitrum等11條鏈上上線了39個項目，當前TVL合計3.78億美金，其中結構化產品的數量和資金規模佔據了絕對的優勢地位。
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Opyn
Opyn 是基於凸性協議的去中心化的期權協議，Opyn 上主要有三個主體，一個期權的賣家，一個是期權的買家，還有就是期權的套利者。不同主體的目的不一樣，共同組成了一個期權市場，而這個期權市場的形成可以幫助DeFi 用戶保護其資產價值。
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Opyn允許用戶通過使用智能合約以未經許可的方式交易ETH 和ERC20 代幣的DeFi 期權來賺取溢價或對沖風險。可以讓用戶輕鬆跟踪和管理自己的多頭和空頭頭寸，及時反饋資產的收益情況，幫助用戶調整抵押品甚至是平倉。
賣家還可以創建點差和其他組合、原子交易、閃電貸鑄造oToken、分配操作員來創建永續工具等等，這是一個非常強大的期權平台，允許DeFi 中的用戶對沖DeFi 風險或承擔不同加密貨幣的頭寸。
Hegic
Hegic允許用戶購買ETH和WBTC的看跌期權和看漲期權，該協議不需要KYC，一個以太坊錢包就可以操作。與基於訂單簿的方法不同，Hegic基於流動性資金池，類似於基於自動做市商的去中心化交易所。 Hegic的流動性資金池用作期權的抵押品，每種資產都有相對應的流動性資金池。
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Hegic 的期權寫入者實際上是波動性承受者，就像AMM 中的流動性提供者一樣，他們可能會遭受暫時的損失。但如果交易量很大，賣方應該獲利，如果市場是有效的，那麼在相當長的時間範圍內應該有相等數量的看跌期權和看漲期權。
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Dopex
Dopex是一種去中心化期權協議，主要專注於取得流動性的最大化、期權賣方損失的最小化、期權買方收益的最大化，並以被動方式完成所有這一切程序。
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礦池參與者可以簡單地將基礎（BTC、ETH、LINK 等）或報價（美元穩定幣）資產存入礦池，資產將用作希望購買看漲期權和看跌期權用戶的流動性。在每個時期結束時參與者將能夠收集在池中持有的份額，其中包括為所有期權支付的與礦池規模相關的溢價，以及初始階段的DPX 代幣獎勵，作為提供流動性的激勵。
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Lyra
Lyra是部署在Optimism上的期權AMM協議，並且也是合成資產Synthetix生態中的項目之一。針對現有DeFi期權協議面臨的高無償、高風險和低流動性問題，Lyra提出通過主動管理風險來降低LP流動性提供者的風險，提高自動化做市商AMM的流動性。
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流動性提供者將sUSD存入特定資產的Lyra做市商保險庫，該流動性用於為金庫指定的資產建立雙向期權市場。 LP將流動性存入金庫，以賺取交易期權時支付的費用。其風險在於期權的做市風險和智能合約風險。
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Ribbon Finance
Ribbon Finance是一種用於產生可持續收益的結構化產品協議。它結合了期權、期貨和固定收益，以改善投資組合的風險回報狀況。
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看跌期權——Vault 賣出看跌期權；
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Ribbon Finance 是向DeFi 期權產品邁出的一大步，它為用戶提供了為其資本產生額外收益的選擇。雖然其策略具有內在的複雜性，但他們的保險庫極大地增強了自動期權策略的用戶體驗，我們期待Ribbon Finance未來推出的產品。
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六、加密期權市場的總結與展望
自2016年加密資產期權正式出現以來，已經過去了近七年的時間。在這七年裡，除了現貨，衍生品的規模也在不斷成長，加密衍生領域的期權也承接著趨勢的紅利蓬勃發展。
期權不僅結構複雜，而且定價和保證金條件要求也很高。相對專業的門檻隔絕了大部分的用戶，能參與其中的都是精英群體和機構用戶，這種現狀嚴重製約了其市場流動性。即便如此，在市場逐步成熟的背景下，越來越多的專業玩家正在湧入加密期權市場，交易量也越來越大，期權交易市場未來一定會繼續壯大，未來期權賽道的發展趨勢也愈加凸顯，一切正在發生：
安全性要求更高：大量的資產不斷流進鏈上，DEFI產品的安全問題一直是頭等大事，將來要求只會更高；
產品結構化：只有結構化的期權產品才能面向大眾，更加便捷、更具易用性的結構化產品才能建立用戶的使用習慣，在趨勢創新的最前沿，也是結構化產品在引領著未來的方向；
流動性聚合：流動性也是目前期權項目的最大問題，很多產品因流動性匱乏而走向沒落，將交易深度不斷聚合，從而讓用戶可以隨意交易而增加流動性，這是必然；
可擴展性增強：目前的期權項目比較單一，無論是點對點還是點對池的解決方案，無論是訂單簿還是AMM的交易模型，他們都是特定需求下的產物，交易的可擴展會隨著市場的成熟而不斷增強；
可組合性提升：綜合性的交易平台一定會出現，可組合性的接口和可組合性的能力將成為每一個垂直應用的必備要素，面向小眾市場的期權更需如此。
加密期權發展的軌跡是從底層平台起步，在底層平台做足了底層基礎設施的鋪墊之後，結構化的產品應運而生，結構化產品相對集中的解決方案已經越來越成為散戶市場接觸加密期權的入口。
https://www.cryptocompare.com/media/40484726/exchange_review_june_vf-2.pdf
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https://medium.com/stakingbits/guide-to-ribbon-finance-structured-yield-products-7b99f882cf67
https://medium.com/@serenityfund/company-watch-hegic-whats-the-magic-b5d8f8af4458
https://docs.dopex.io/
https://docs.lyra.finance/overview/how-does-lyra-work
https://www.btcfans.com/zh-cn/article/76450
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我們相信在未來的加密市場，在結構化產品的引領之下，流動性將會不斷的聚合，可擴展性也會逐漸增強，隨著產品的成熟、用戶的聚集、資金的流入和產品生態體系的日益完善，可組合性的應用也會逐漸走到市場的前端，那時候這扇加密衍生世界的窄門將會通向一條無比寬闊的道路！
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