一文讀懂“混合流動性”交易所「IDEX」

「x * y = k」。

從某種意義上說，這可能是過去一、兩年間加密貨幣市場上最重要的一個數學模型——基於該公式及其各種變體而開發出的自動做市型（AMM）去中心化交易所（DEX）在這場DeFi 浪潮中發揮了厥功至偉的作用。

自加密貨幣的概念興起以來，「交易」一直都是用戶最日常的活動形式，但在這個崇尚「去中心化」的行業內，中心化交易所（CEX）卻長期把持著加密貨幣世界的交易通道。在AMM 概念落地之前，早期也曾有過Counterparty、Airswap 等項目嘗試對中心化巨頭們發起挑戰，但最終還是漸漸消聲。

究其原因，早期DEX 在開發之初的核心理念仍是複刻已高度成熟的CEX 模式，比如在做市機制上仍選擇訂單薄+ 撮合的路子。但受出塊時間、出塊順序、gas 費等因素影響，鏈上相較於鏈下（中心化服務器）更為複雜、更不靈活，所以這些「CEX 復刻版DEX」的實際交易、做市體驗往往距離真正的CEX 會有很大差距。簡單來說，這些早鳥DEX 未能找到一個可適應鏈上環境的交易模式。

而AMM，正是業內一直等待的那個“可適應鏈上環境的交易模式”。 AMM 始於V 神的一篇論文《Improving front running resistance of x*y =k market makers》，興於當前的DeFi 第一龍頭Uniswap。基於「x * y = k」的經典數學模型，AMM 打破了以往訂單簿+ 撮合DEX 的固有思維限制，成功將DEX 從對CEX 的模式複刻和報價依賴中解放了出來。

如今，交易量排名前十的現貨DEX 均採用了AMM 及其變種模型，諸如Uniswap、Sushiswap、Curve 等頭部項目的日交易量已達數億甚至十餘億美元的級別，較之CEX 已不遑多讓。毫不誇張的說，正是AMM 的出現才幫助DEX 打破了CEX 對加密貨幣交易市場的話語權壟斷，讓無需許可、開放自由、簡潔高效的鏈上交易成為了現實。

AMM 並非十全十美

雖然AMM 已嶄露頭角，但萬事萬物有得必有失，AMM 也不是十全十美。細化下來，AMM 的主要“缺陷”可以歸納為以下四點：

首先是功能層面的限制，AMM DEX 的報價及交易均需根據兌換池的實時狀態及變化來完成，因此在不添加輔助性服務的前提下，絕大多數的DEX 只能支持閃兌交易，也就是傳統訂單簿+ 撮合交易所中的市價直接吃單，無法在理想價格位置掛單交易。對於用戶來說，操作靈活性上多少會有一定的缺失。

其次，AMM DEX 的流動性完全取決於目標兌換池，當單筆交易的規模相較於兌換池規模過大時，往往會產生較大的滑點損失。解決該問題的一個方法是將單筆交易拆成多筆交易，等待套利機器人在多個交易所之間進行價格修復，但這麼做顯然會增加額外的操作成本。

再然後，作為最適應鏈上環境的交易機制，AMM DEX 從做市到交易的全套程序均在鏈上完成，因此所有交易的確認均需等待鏈上打包，在網絡擁堵時期，可能需要等待相當久的時間；此外，鏈上交易也意味著不菲的gas 成本，對於小額交易來說，很多時候交易獲利甚至無法覆蓋交易費用。雖然隨著新生代公鍊和Layer2 的集體爆發，當前在多個新生態的網絡性能已有大幅提升，gas 費用也已降到了一個相當低的水平，但鑑於絕大部分的交易活動仍發生在以太坊之上，所以這個問題依然存在。

最後，由於鏈上交易在打包確認時會被排序，所以在實際操作時（尤其是大額交易時）往往會面臨一定的被搶跑風險，被礦工從中抽走一定的利益。此外，許多用過AMM DEX 的用戶可能都曾遇到過交易失敗問題，8 月末，Uniswap 創始人Hayden Adams 曾發推稱，Uniswap 的歷史交易失敗率約在10% - 15% 之間。

對於交易用戶來說，諸如此類的細節“缺陷”顯然對AMM DEX 的使用體驗造成了不利影響；而對於專業做市商來說，AMM 的自動做市在本質是一種惰性做市機制，因此也不利於這些專業團隊發揮自身技能優勢，通過靈活的操作放大利潤。

那麼，有沒有什麼辦法能夠對此進行改進呢？長期以來，DEX 賽道內的玩家們一直都在從各個層面探索上述問題的解決方案，比如通過集成Gelato 等輔助性服務來實現掛單功能，擴展至新生態以解決gas 費用問題，改進AMM 數學模型（比如DODO 的PMM）來提高流動性利用效率，但在IDEX 看來，或許存在一種更為直接的解決方案。

IDEX 的解決方案：訂單薄+ AMM

為了解決上述這些問題，IDEX 將目光投向了在CEX 領域已高度成熟的訂單薄及交易撮合系統之上，並在業內首次提出了「混合流動性（Hybrid Liquidity）」的概念。在IDEX 看來，訂單薄+ 撮合模式作為最經典、最成熟的交易所運作模式，顯然有著其成功的道理，其優勢或許恰好能夠補齊AMM 的劣勢。

具體來說，IDEX 不僅會構建AMM 型的鏈上兌換池，還會再構建一個基於鏈下撮合的訂單薄系統。之後，IDEX 會通過其特有的映射系統將AMM 兌換池內的價格曲線量化為一個個不同價格水平的訂單，並與鏈下撮合訂單同時放在訂單薄上，交易引擎會自動匹配不同訂單類別的最佳價格組合，為用戶找到成本最優的交易路徑。

如此一來，IDEX 將即可利用到AMM 開放自由、簡單易用的特性，也可享受到訂單薄+ 撮合的操作豐富性和性能優勢。

對於普通用戶來說，基於IDEX 進行交易操作，可以在理想的價格位置自由掛單，操作靈活度將大大提升；同時，單筆交易也無需付出太大的費用及時間成本，IDEX 的交易引擎將快速處理所有已匹配訂單，交易失敗或搶跑風險也將徹底解決；此外，得益於雙重訂單類型，用戶在IDEX 進行交易時的滑點將會大大降低，整體報價反饋會更加合理。

而對於做市商來說，IDEX 的這一創新所帶來的改變則更加明顯。習慣了AMM DEX 的普通流動性提供者（LPs）大可繼續在IDEX 的AMM 兌換池內繼續組LP 挖礦，而更加專業的做市團隊則可通過IDEX 所提供的API 工具在其訂單薄系統上執行更加靈活、高頻的做市。相較於Uniswap v3 這樣的基於惰性系統的主動做市方式，IDEX 這種在底層上更加主動的做市機制有著更高的資金利用效率，可幫助專業團隊放大其做市收益。

上述解決方案將在IDEX 最新的v3 版本中正式推出。目前，該版本的沙盒環境已部署至Polygon 的測試網，這意味著API 用戶、程序化交易用戶（做市商、算法交易員等等）現可對IDEX v3 的混合流動性功能進行測試。

根據五月時發布的路線圖規劃，IDEX 計劃於今年第三季度正式上線混合流動性，就目前的實際進展來看稍有延期，但既然測試產品已然發布，想必距離正式上線主網的日子應該也不遠了吧。

AMM 和訂單薄並不一定“非此既彼”

在深入了解IDEX 的產品設計後，我們發現，IDEX 並沒有固化自己的思維，陷入對AMM 和訂單薄這兩大做市機制的抉擇之中，而是從需求出發，理性剖析了二者各自的優勢和不足，並運用了一種巧妙的方式將兩種機制整合起來。

在DeFi 實現大爆發之後，許多業內人士都認為AMM 相對於訂單薄是一次升級，但這一說法可能並不准確，雖然是AMM 推動了DEX 的成功崛起，但作為一種久經市場考驗的做市機制，訂單薄顯然存在著自身的優勢。 AMM 並不能高於訂單薄，只是在特定的環境下更適合市場發展需求而已。

畢竟，AMM 和訂單薄從來都不是“非此即彼”的關係，只要設計得當，也能夠做到“相輔相成”。