Starlink kiếm tiền, AI đốt tiền, SpaceX trị giá 1,7 nghìn tỷ, có nên mua hay không?

TL;DR

• SpaceX dự kiến phát hành cổ phiếu với giá 135 USD mỗi cổ phiếu, huy động khoảng 75 tỷ USD, với định giá tương ứng khoảng 1,75 nghìn tỷ USD. Tranh cãi không nằm ở việc công ty có năng lực công nghệ hay không, mà ở chỗ mức định giá này đã tính trước các tầm nhìn về AI, trung tâm dữ liệu quỹ đạo và Sao Hỏa.
• Sự FUD (Sợ hãi, Không chắc chắn, Nghi ngờ) của thị trường chủ yếu đến từ ba điểm: Định giá vượt xa quy mô doanh thu hiện tại, lợi nhuận từ Starlink đang bù đắp cho mảng AI đầu tư mạnh, và các giao dịch tài trợ liên quan cùng sáp nhập nội bộ đang dần tập trung rủi ro vào cùng một bảng cân đối kế toán.
• Mã chứng khoán liên quan: SPCX (dự kiến niêm yết)

SpaceX đang chuẩn bị cho một đợt IPO có thể viết lại các kỷ lục của thị trường vốn.

Công ty có kế hoạch phát hành khoảng 556 triệu cổ phiếu với giá 135 USD mỗi cổ phiếu, huy động khoảng 75 tỷ USD, với tổng định giá khoảng 1,75 nghìn tỷ USD. Nếu đợt niêm yết diễn ra thành công, đây sẽ là một trong những đợt IPO lớn nhất lịch sử, đồng thời đưa SpaceX ngay lập tức vào hàng ngũ các công ty có giá trị vốn hóa lớn nhất nước Mỹ ngay từ ngày đầu lên sàn.

Chỉ dựa trên những thành tựu trong hai thập kỷ qua của SpaceX, sự chú ý này của thị trường không khó hiểu.

Công ty đã giảm đáng kể chi phí phóng thương mại nhờ tên lửa tái sử dụng, xây dựng mạng lưới internet vệ tinh lớn nhất toàn cầu, và biến Starlink từ một thử nghiệm công nghệ dần trở thành nguồn doanh thu và lợi nhuận thực tế. Trong lĩnh vực hàng không vũ trụ thương mại toàn cầu, hầu như không có công ty nào có thể so sánh trực tiếp với SpaceX.

Tuy nhiên, IPO càng đến gần ngày chốt, những tiếng nói hoài nghi trên thị trường càng trở nên dày đặc.

Những hoài nghi này không có nghĩa là các nhà đầu tư phủ nhận năng lực công nghệ của SpaceX, cũng không có nghĩa là thị trường cho rằng Starlink vô giá trị. Điều thực sự gây ra FUD là công ty muốn thị trường đại chúng một lần chấp nhận một bộ logic định giá cực kỳ tích cực:

Các nhà đầu tư hôm nay không chỉ phải trả tiền cho tên lửa và mạng vệ tinh, mà còn phải trả thêm một khoản phí bảo hiểm cho cơ sở hạ tầng AI, trung tâm dữ liệu quỹ đạo, thế hệ Starship tiếp theo và nền kinh tế không gian dài hạn hơn.

Thị trường không lo SpaceX không có tương lai, mà lo rằng tương lai đã bị định giá quá nhiều ngay từ bây giờ.

Định giá 1,75 nghìn tỷ USD không thể chỉ giải thích bằng Starlink

Tranh cãi trực tiếp nhất về đợt IPO của SpaceX đến từ định giá.

Năm 2025, doanh thu của công ty đạt khoảng 18,67 tỷ USD, tăng 33% so với cùng kỳ, nhưng khoản lỗ ròng vẫn ở mức khoảng 4,94 tỷ USD. Với mức định giá 1,75 nghìn tỷ USD, vốn hóa thị trường của SpaceX gần gấp 94 lần doanh thu năm trước.

Bội số này không nhất thiết có nghĩa là công ty bị định giá quá cao. SpaceX sở hữu cơ sở hạ tầng có tính khan hiếm cực cao, và cấu trúc kinh doanh khó có thể so sánh đơn giản với các công ty hàng không vũ trụ, viễn thông hay công nghệ truyền thống.

Vấn đề nằm ở chỗ, khi định giá đạt 1,75 nghìn tỷ USD, chỉ dựa vào các mảng kinh doanh hiện tại thì khó có thể giải thích đầy đủ mức giá thị trường.

Nếu nhà đầu tư chỉ coi SpaceX là một công ty phóng tên lửa và internet vệ tinh, thì mức định giá hiện tại có vẻ rất tích cực; chỉ khi thị trường đồng thời tin rằng AI, trung tâm dữ liệu quỹ đạo, mạng vệ tinh thế hệ tiếp theo và cơ sở hạ tầng không gian dài hạn có thể trở thành nguồn doanh thu thực tế, bộ logic định giá này mới có khả năng đứng vững.

Đây cũng là lý do tại sao tầm nhìn xa rộng trong bản cáo bạch của SpaceX lại trở thành điểm khởi đầu cho tranh cãi thị trường.

Khi định giá của một công ty cần dựa vào các mảng kinh doanh chưa hình thành mô hình thương mại rõ ràng để giải thích, thị trường tự nhiên sẽ tăng mức chiết khấu rủi ro.

Starlink kiếm tiền, AI đốt tiền

Tạm gác lại Sao Hỏa, trung tâm dữ liệu quỹ đạo và vận tải không gian sâu, cấu trúc tài chính hiện tại của SpaceX thực ra khá rõ ràng.

Trong quý 1 năm 2026, công ty đạt doanh thu khoảng 4,69 tỷ USD, nhưng lỗ hoạt động lên tới khoảng 1,94 tỷ USD. Trong ba mảng kinh doanh chính, chỉ có mảng dịch vụ kết nối với Starlink làm nòng cốt là có lãi, với lợi nhuận hoạt động quý khoảng 1,19 tỷ USD. Mảng AI đạt doanh thu khoảng 818 triệu USD, nhưng lỗ hoạt động lên tới khoảng 2,47 tỷ USD.

Đồng thời, chi tiêu vốn của SpaceX đang tăng tốc rõ rệt. Chi tiêu vốn quý 1 của công ty là khoảng 10,1 tỷ USD, trong đó 76% đổ vào các mảng kinh doanh liên quan đến AI.

Điều này có nghĩa là, nguồn lợi nhuận ổn định nhất hiện tại của SpaceX vẫn là Starlink, trong khi dòng vốn đầu tư mạnh mẽ nhất lại đang chảy vào AI.

Mô hình này không phải là không có cơ sở. Bản thân cơ sở hạ tầng AI là một ngành cần đầu tư vốn lớn từ trước, và các trung tâm dữ liệu, điện năng, chip, thiết bị mạng đều không thể thu hồi vốn trong thời gian ngắn.

Nhưng điều thị trường thực sự lo ngại là:

Liệu lợi nhuận của Starlink có đang được đổ vào một mảng kinh doanh mới cần liên tục đốt tiền, nhưng chu kỳ hoàn vốn vẫn chưa rõ ràng?

Nếu AI có thể dần hình thành doanh thu và lợi nhuận ổn định, những khoản đầu tư này sẽ được coi là sự chuẩn bị trước.

Ngược lại, nếu mảng AI mãi dừng lại ở giai đoạn cho thuê sức mạnh tính toán tài sản nặng, logic định giá của SpaceX sẽ phải đối mặt với áp lực. Bởi cuối cùng thị trường cần thấy không chỉ là tăng trưởng doanh thu, mà còn là liệu lợi nhuận có theo kịp tốc độ đầu tư vốn hay không.

Sau khi mua lại xAI, SpaceX cũng gánh lấy rủi ro mở rộng AI

Đầu tư AI của SpaceX không chỉ đơn giản là tăng chi tiêu vốn.

Vào tháng 2 năm 2026, SpaceX đã mua lại xAI bằng giao dịch hoán đổi cổ phiếu. Giao dịch định giá SpaceX khoảng 1 nghìn tỷ USD, xAI khoảng 250 tỷ USD, và tổng định giá sau sáp nhập khoảng 1,25 nghìn tỷ USD.

Từ góc nhìn chiến lược, giao dịch này không khó hiểu. SpaceX sở hữu tên lửa, mạng vệ tinh và cơ sở hạ tầng quỹ đạo tiềm năng, trong khi xAI có Grok, trung tâm dữ liệu lớn và mảng AI. Kết hợp chúng lại với nhau có thể cung cấp một khuôn khổ hoàn chỉnh hơn cho câu chuyện về trung tâm dữ liệu quỹ đạo và sức mạnh tính toán không gian.

Nhưng từ góc nhìn tài chính, SpaceX không chỉ nhận lấy không gian tăng trưởng của AI, mà còn cả áp lực vốn đằng sau sự mở rộng của AI.

Bản cáo bạch tiết lộ rằng các công ty con liên quan của xAI đã ký hợp đồng thuê cơ sở hạ tầng AI trị giá hơn 20 tỷ USD với các thực thể liên quan của Valor Equity Partners, liên quan đến GPU và phần cứng trung tâm dữ liệu. Người sáng lập Valor, Antonio Gracias, đồng thời là thành viên hội đồng quản trị SpaceX và là cộng tác viên lâu năm của Musk.

Trong số đó, một số giao dịch do không đáp ứng được các điều kiện kế toán thông thường cho giao dịch bán và thuê lại, đã được phân loại là "giao dịch bán và thuê lại thất bại". Điều này có nghĩa là các nghĩa vụ tương ứng cần được ghi nhận như nợ trên bảng cân đối kế toán của SpaceX, thay vì xử lý đơn giản như chi phí thuê.

Việc giảm áp lực tiền mặt ban đầu cho xây dựng trung tâm dữ liệu thông qua các thỏa thuận cho thuê và tài trợ, bản thân nó không phải là hiếm. Điều thực sự gây lo ngại trên thị trường là bên tài trợ không phải là bên thứ ba hoàn toàn độc lập, và cả bên mua lẫn bên bán trong thương vụ mua lại xAI đều do Musk kiểm soát.

Điều này khiến hai vấn đề trở nên khó tránh khỏi:

Định giá 250 tỷ USD của xAI có hợp lý không?

Điều khoản của các giao dịch tài trợ liên quan có đủ minh bạch không?

Thị trường không lo SpaceX bắt đầu đầu tư vào AI, mà lo rằng các khoản nợ, thỏa thuận tài trợ và rủi ro thực thi của mảng AI, đang đi vào bảng cân đối kế toán của công ty niêm yết thông qua các vụ sáp nhập nội bộ và giao dịch liên kết.

Luật pháp bang Texas càng làm gia tăng mối lo ngại này. SpaceX đăng ký tại Texas, luật pháp liên quan cho phép các công ty đại chúng nâng cao ngưỡng sở hữu cổ phiếu cho các vụ kiện phái sinh của cổ đông, và hạn chế cổ đông tiếp cận một số thư từ, tin nhắn văn bản và hồ sơ liên lạc điện tử. Đối với SpaceX với định giá dự kiến khoảng 1,75 nghìn tỷ USD, 3% cổ phần tương ứng với giá trị đã vượt quá 50 tỷ USD.

Điều này không có nghĩa là các cổ đông phổ thông không thể kiện công ty trong bất kỳ trường hợp nào.

Nhưng nó có nghĩa là, nếu nhà đầu tư cho rằng giao dịch liên kết gây tổn hại đến lợi ích công ty và muốn thay mặt công ty thách thức giám đốc hoặc quản lý cấp cao, ngưỡng thực tế sẽ rất cao.

Khi ranh giới công ty ngày càng mờ nhạt, thị trường đại chúng không chỉ gánh chịu rủi ro kinh doanh, mà còn cả rủi ro phân bổ vốn trong toàn bộ hệ thống kinh doanh của Musk.

Nhà đầu tư có thể mua tăng trưởng, nhưng khó ảnh hưởng đến quyết định

Tầm quan trọng của vấn đề quản trị nằm ở chỗ, SpaceX sắp trở thành một công ty đại chúng, nhưng ảnh hưởng mà các nhà đầu tư phổ thông có thể tác động là rất hạn chế.

SpaceX áp dụng cấu trúc cổ phiếu kép. Musk sẽ tiếp tục duy trì quyền kiểm soát tuyệt đối thông qua cổ phiếu có quyền biểu quyết cao, ngay cả khi công ty trong tương lai xảy ra tranh cãi về phân bổ vốn, tranh cãi về giao dịch liên kết, hoặc bất đồng về định hướng chiến lược, các cổ đông phổ thông cũng khó thay đổi kết quả thông qua cơ chế bỏ phiếu.

Cấu trúc này không phải là hiếm. Nhiều công ty công nghệ sử dụng thiết kế cổ phiếu kép để ngăn người sáng lập mất quyền kiểm soát sau khi niêm yết.

Nhưng điểm đặc biệt của SpaceX là công ty trong tương lai vẫn cần đưa ra một số lượng lớn các quyết định rủi ro cao, chu kỳ dài và cường độ