黄仁勋严选：Marvell指引再上调，2028年营收看165亿美元

TL;DR

• Marvell đã nâng dự báo doanh thu cho năm tài chính 2027 lên 11,5 tỷ USD, với tốc độ tăng trưởng của mảng kết nối tăng lên hơn 70%.
• Tăng trưởng hiện tại chủ yếu đến từ các mảng kinh doanh đã được thị trường chứng nhận, trong khi các công nghệ quy mô lớn như CPO vẫn cần được kiểm chứng sau năm 2027.
• Cổ phiếu liên quan: MRVL (Mỹ), AVGO (Mỹ), COHR (Mỹ)

Sau khi Jensen Huang có những phát biểu rất tích cực, Marvell một lần nữa xác nhận tại Hội nghị Evercore TMT rằng các đơn đặt hàng liên quan đến AI rất mạnh mẽ, và đã nâng dự báo doanh thu cho năm tài chính 2027 lên khoảng 11,5 tỷ USD. Kỳ vọng tăng trưởng cho mảng kết nối đã được nâng từ mức khoảng 50% trước đó lên hơn 70%. Mảng ASIC tùy chỉnh dự kiến đạt khoảng 2 tỷ USD trong năm nay, với mục tiêu tăng gấp đôi vào năm sau. Cổ phiếu của công ty đã tăng khoảng 140-158% từ đầu năm 2026 đến nay, vượt xa các đối thủ cạnh tranh và thị trường nói chung, với nhiều phiên tăng hơn 30% và khối lượng giao dịch gia tăng đáng kể.

Hầu hết các báo cáo diễn giải chuỗi tín hiệu này rằng Marvell đã vững vàng ở vị trí dẫn đầu kết nối AI, và mảng kinh doanh trung tâm dữ liệu đã trở thành cốt lõi tuyệt đối. Nhưng thực tế là động lực tăng trưởng hiện tại vẫn đến từ các mảng kinh doanh ngoài quy mô đã được thị trường chứng nhận, dựa trên lợi thế sản xuất hàng loạt của PAM DSP, trình điều khiển TIA và các mô-đun quang có thể cắm. Trong khi đó, quang học quy mô lớn và CPO (quang học đóng gói chung) - đại diện cho giá trị mỗi cụm cao hơn và có ý nghĩa chiến lược hơn - vẫn đang được chuẩn bị cho sản xuất hàng loạt vào năm 2027. Từ triển khai ban đầu đến khi đạt doanh thu hàng năm hàng trăm triệu USD vào năm 2028, mức độ chắc chắn của việc thực thi này mới là chìa khóa để đánh giá liệu đà tăng trưởng có thể kéo dài đến năm 2028 hay không, liệu công ty có thể chuyển đổi từ nhà cung cấp linh kiện thành đối tác chiến lược của các nhà khai thác đám mây, và liệu mức định giá cao hiện tại đã phản ánh đầy đủ các kỳ vọng lạc quan hay chưa.

Cập nhật từ hội nghị cho thấy đơn đặt hàng AI thực sự mạnh mẽ

Tại hội nghị, Marvell đã đưa ra dự báo nâng cao dựa trên các đơn đặt hàng AI đã được xác nhận và chuỗi cung ứng đã được khóa, chứ không phải dựa trên tầm nhìn xa. Dự báo doanh thu cho năm tài chính 2027 được nâng lên khoảng 11,5 tỷ USD, với mức trần cho năm 2028 được nâng lên khoảng 16,5 tỷ USD. Trong đó, mảng kết nối dự kiến tăng trưởng hơn 70% so với cùng kỳ vào năm 2027, mảng ASIC tùy chỉnh đóng góp khoảng 2 tỷ USD trong năm nay với mục tiêu hơn 4 tỷ USD vào năm sau, và mục tiêu cho CXL gắn ngoài cộng với NIC tùy chỉnh vào năm 2028 là hơn 3 tỷ USD.

Những con số này có cơ sở cụ thể. Ban lãnh đạo liên tục nhấn mạnh nhu cầu do chi tiêu vốn thúc đẩy rất mạnh mẽ, các đơn đặt hàng đã chuyển thành lộ trình tăng trưởng hữu hình, và mặc dù thời gian giao hàng cho các linh kiện quan trọng như laser đang căng thẳng, nhưng công suất sản xuất đã được khóa. PAM DSP duy trì nhịp độ sản xuất hàng loạt tiên phong cho mỗi thế hệ (1.6T triển khai quy mô lớn trong năm nay, 3.2T gửi mẫu vào năm tới). Điều này phù hợp với lộ trình từ các cuộc họp báo cáo kết quả kinh doanh trước đó, chỉ ra nhu cầu thực sự chứ không chỉ đơn thuần là dự báo lạc quan.

Tuy nhiên, cổ phiếu đã giao dịch phần lớn câu chuyện này từ trước. Lợi nhuận từ đầu năm đến nay vượt xa các công ty cùng ngành và chỉ số. Sau đợt tăng mạnh, biến động và biến động ngụ ý từ quyền chọn cũng tăng lên. Các cuộc thảo luận trên thị trường đã chuyển từ việc tìm kiếm cổ phiếu hưởng lợi sang "còn tăng được bao lâu" và rủi ro điều chỉnh. Điều này tạo ra một sự tương phản rõ rệt: đà tăng trưởng được hỗ trợ bởi các đơn đặt hàng ngắn hạn là rõ ràng, nhưng định giá thị trường đã bao gồm nhiều giả định lạc quan trung và dài hạn.

Sau khi có dự báo mạnh mẽ, các nhà đầu tư tự nhiên sẽ đặt câu hỏi về việc tăng trưởng này đến từ những mảng kinh doanh cụ thể nào, và đóng góp của các mảng quy mô ngoài và quy mô trên là bao nhiêu.

Động lực tăng trưởng hiện tại là mảng kinh doanh quy mô ngoài đã trưởng thành

Động lực chính của mảng kết nối hiện tại vẫn là phần quy mô ngoài. PAM DSP, trình điều khiển TIA và các mô-đun quang có thể cắm 400G, 800G, 1.6T đã hình thành các dòng sản phẩm trưởng thành. Việc tiên phong sản xuất hàng loạt mỗi thế hệ giúp công ty duy trì thị phần. Doanh thu hàng năm của mảng trình điều khiển TIA và DSP đã đạt khoảng 1 tỷ USD. Với phạm vi bao phủ hoàn chỉnh từ quang học đường dài đến PAM tốc độ cao nhẹ hơn, công ty chiếm vị trí thuận lợi trong thị trường mở rộng theo chiều ngang giữa các trung tâm dữ liệu.

Mảng kinh doanh quy mô trên đang bước vào giai đoạn tăng tốc từ giai đoạn khởi đầu. Khi các cụm AI mở rộng từ hàng chục nghìn GPU hoặc XPU lên hàng triệu, sức mạnh tính toán phía trước giống như nâng cấp động cơ, thì kết nối phía sau giống như đường cao tốc cần được mở rộng từ làn đường đơn lên nhiều làn đường. Nhu cầu băng thông bên trong cụm lớn hơn khoảng 10 lần so với phía trước. Các nút thắt về công suất và mật độ đang thúc đẩy ngành công nghiệp chuyển từ các mô-đun quang có thể cắm truyền thống sang quang học gần bao bì và CPO. Sự chuyển đổi này có thể cải thiện đáng kể số lượng chip được đóng gói trong mỗi giá đỡ và cũng sẽ mở rộng toàn bộ không gian thị trường.

Cốt lõi của CPO là đóng gói động cơ quang học cùng với XPU hoặc switch, giảm tổn thất chuyển đổi từ điện sang quang, từ đó tăng mật độ băng thông và giảm tổng mức tiêu thụ điện năng. Đây không đơn giản là thay thế một bộ phận, mà là một giải pháp cấp hệ thống để giải quyết các nút thắt mới của cụm quy mô lớn. Thông qua IP SerDes và khả năng DSP tích lũy từ các thương vụ mua lại trước đây, cùng với công nghệ Celestial AI mới được tích hợp gần đây, Marvell đang cố gắng xây dựng lợi thế tích hợp theo hướng này. Tuy nhiên, đóng góp của mảng kinh doanh quy mô trên hiện tại vẫn còn hạn chế; sự tăng trưởng thực sự sẽ phải chờ đến khi sản xuất hàng loạt sau năm 2027.

Quy mô trên đại diện cho cơ hội tăng nội dung mỗi máy cao hơn và mở rộng thị trường. Vậy lộ trình công nghệ, chuẩn bị công suất và khả năng thực thi leo dốc của Marvell trong lĩnh vực mới nổi này cụ thể ra sao?

Sau khi hoàn tất thương vụ mua lại Celestial, lộ trình sản xuất CPO sẽ như thế nào?

Việc mua lại Celestial AI đã được tích hợp hoàn tất vào đầu năm 2026. Công nghệ Photonic Fabric của họ được đưa vào lộ trình quy mô trên của Marvell, sẽ được đóng gói chung với XPU tùy chỉnh và switch quy mô trên. Ban lãnh đạo dự kiến sẽ bước vào giai đoạn chuẩn bị sản xuất hàng loạt chính thức vào năm 2027, với mục tiêu đạt doanh thu hàng năm khoảng 500 triệu USD từ Photonic Fabric vào cuối năm 2028, và sau đó hướng tới mục tiêu tăng gấp đôi, đóng góp tích lũy khoảng 1 tỷ USD trong vòng 15 tháng (theo từng sản phẩm). Lộ trình này đã được tối ưu hóa so với các kỳ vọng trước đó, nhưng vẫn phụ thuộc vào quá trình xác nhận của khách hàng và việc leo dốc sản xuất diễn ra suôn sẻ.

Các chi tiết về chuỗi cung ứng cho thấy mức độ chắc chắn đã tăng lên. Thời gian giao hàng của laser đang căng thẳng, nhưng Marvell đã khóa công suất sản xuất liên quan. Công ty tập trung vào thiết kế và tích hợp chip quang silicon, không tự sản xuất laser. Sự hợp tác với NVLink Fusion của NVIDIA bao gồm quang học silicon, kết nối mạng giữa XPU tùy chỉnh và cụm NVIDIA, cũng như hỗ trợ của OCTEON baseband cho AI-RAN. Điều này không chỉ cải thiện khả năng tương thích kỹ thuật mà còn tăng cường độ tin cậy trong các cuộc đấu thầu của hyperscaler, giúp các giải pháp tính toán không đồng nhất của Marvell dễ dàng được đưa vào kế hoạch cho các nhà máy AI thế hệ tiếp theo.

Nếu các cụm triệu XPU áp dụng rộng rãi CPO, giảm đáng kể mức tiêu thụ điện năng và tăng mật độ băng thông, điều này sẽ trực tiếp làm tăng giá trị nội dung của Marvell trong mỗi giá đỡ, đồng thời hỗ trợ mở rộng doanh thu và biên lợi nhuận. Ngược lại, nếu việc leo dốc sản xuất vào năm 2027 chậm hơn dự kiến, chu kỳ xác nhận của khách hàng kéo dài, hoặc tỷ lệ tốt và đường cong chi phí không đạt kỳ vọng, thì đóng góp vào năm 2028 sẽ thấp hơn mức ngụ ý hiện tại của thị trường, và áp lực thực hiện dự báo tổng thể sẽ hiện rõ. Hiện tại, tất cả các tuyên bố vẫn là dự báo tương lai; dữ liệu xuất xưởng và thị phần thực tế sẽ chỉ đưa ra sự xác nhận cứng nhắc hơn vào năm 2027.

Với sự hỗ trợ từ hệ sinh thái và bố trí toàn diện từ SerDes, DSP đến động cơ quang học và XPU tùy chỉnh, liệu Marvell có thể duy trì sự khác biệt trong cạnh tranh và chuyển đổi nó thành thị phần thực tế gia tăng?

Một số văn bản trong ảnh chụp màn hình có thể cần được cải thiện...

Trước Broadcom, liệu Marvell có thể duy trì sự khác biệt?

Marvell dẫn đầu trong thị trường PAM DSP, có phạm vi bao phủ toàn diện từ quang học đường dài đến 1.6T và 3.2T, và có lợi thế tích hợp của ASIC tùy chỉnh với OCTEON, tất cả đều là những kết quả thực tế. Sự hợp tác với NVIDIA cũng cung cấp các tùy chọn bổ sung cho tính toán không đồng nhất. Những yếu tố này giúp công ty có khả năng cạnh tranh trong một số dự án hyperscaler, đặc biệt là trong các tình huống yêu cầu sản xuất hàng loạt nhanh chóng và khả năng tương thích hệ sinh thái.

Tuy nhiên, Broadcom vẫn duy trì vị thế dẫn đầu rõ rệt về ASIC mạng, quy mô và độ trưởng thành tổng thể của quang học. Dự án silicon tùy chỉnh của Broadcom có quy mô lớn hơn và sự gắn kết khách hàng mạnh mẽ hơn. Trong một số lĩnh vực chồng chéo giữa quy mô ngoài và quy mô trên, Mar