Tác giả gốc: ChandlerZ, Foresight News

Binance gần đây đã ra mắt sản phẩm đầu tư tài khoản vãng lai USDC mới. Chương trình kéo dài từ ngày 11 tháng 8 đến ngày 10 tháng 9, người dùng có thể tận hưởng mức lợi nhuận hàng năm lên đến 12% cho 100.000 USDC đầu tiên gửi vào. Con số này, cao hơn đáng kể so với lãi suất trung bình của các đồng tiền ổn định USD, đã nhanh chóng gây ra nhiều tranh cãi trong cộng đồng.

Binance cũng công bố chương trình khuyến mãi miễn phí giao dịch cho một số cặp giao dịch USDC. Chương trình này dành cho người dùng VIP 2-9 và các nhà cung cấp thanh khoản giao ngay. Các cặp giao dịch tham gia bao gồm BNB/USDC, ADA/USDC, TRX/USDC và XRP/USDC. Trong thời gian khuyến mãi, cả phí maker và taker đều được miễn cho các cặp giao dịch này.

Circle, đơn vị phát hành USDC, đã tăng ngân sách tiếp thị trong năm qua, đặc biệt là đầu tư mạnh vào chương trình gửi tiền lãi suất cao của Coinbase. Thị trường nhanh chóng dấy lên đồn đoán rằng khoản trợ cấp của Binance cũng đến từ Circle, chứ không chỉ từ Binance.

Chiến lược ngắn hạn, lợi nhuận cao này không phải là hiếm trong cuộc cạnh tranh stablecoin. Tuy nhiên, bằng cách nhắm vào một nền tảng như Binance, vốn sử dụng USDT làm đồng tiền thanh toán cốt lõi, Circle đã bắt đầu tấn công trực tiếp vào vị thế cốt lõi của các đối thủ cạnh tranh.

Mô hình kinh doanh và điểm yếu của USDC

Các nguồn doanh thu của Circle rất tập trung. Năm 2024, 97% doanh thu của công ty đến từ lãi suất thu được từ dự trữ USDC. Các khoản dự trữ này được đầu tư vào trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đáo hạn trong vòng 93 ngày, các thỏa thuận mua lại trong vòng 7 ngày và tiền gửi không kỳ hạn tại các ngân hàng lớn, mang lại lợi suất trung bình gần 4%. Mô hình này hoạt động tốt trong các chu kỳ lãi suất tăng nhưng nhanh chóng bị ảnh hưởng bởi lãi suất giảm.

Trong báo cáo nghiên cứu tháng 6, JPMorgan Chase ước tính rằng với khoảng 60 tỷ đô la USDC đang lưu hành, việc Fed cắt giảm lãi suất 1 điểm phần trăm sẽ làm giảm thu nhập dự trữ hàng năm của Circle 600 triệu đô la và EBITDA 200 triệu đô la. Điều này có nghĩa là một sự thay đổi chính sách của Fed sẽ trực tiếp làm giảm biên lợi nhuận của Circle, một cú sốc mà công ty không có mảng kinh doanh nào để giảm thiểu.

Ngoài việc phụ thuộc vào lãi suất, Circle còn phải đối mặt với áp lực từ chi phí phân phối gia tăng. Để mở rộng thị phần của USDC, Circle đã thiết lập quan hệ đối tác phân phối với nhiều sàn giao dịch và công ty thanh toán. Các đối tác kênh này nhận được tỷ lệ chia sẻ doanh thu dựa trên số dư USDC trên nền tảng của họ, dao động từ 60% đến 70%. Năm 2024, Coinbase đã nhận được 908 triệu đô la doanh thu từ Circle, chiếm 55% doanh thu dự trữ của công ty. Cơ cấu chia sẻ doanh thu cao này đã dẫn đến biên lợi nhuận gộp của Circle đạt 39% vào năm 2023, với mức giảm dự kiến xuống còn 34% theo thời gian.

Thị phần trì trệ cũng là một thách thức. Tính đến ngày 12 tháng 8 năm 2025, USDT thống trị thị trường stablecoin đô la Mỹ, nắm giữ 60,79% thị phần và 164,8 tỷ đô la lưu hành. USDC nắm giữ 24,05% thị phần và 65,2 tỷ đô la lưu hành, một khoảng cách đáng kể. Mặc dù USDC tự hào có lợi thế đáng kể về mặt pháp lý tại thị trường châu Âu và châu Mỹ, tuân thủ các quy định MiCA của EU và có khả năng đáp ứng Đạo luật Genius của Hoa Kỳ, nhưng việc sử dụng USDC trên toàn cầu, đặc biệt là tại các thị trường châu Á - Thái Bình Dương và Mỹ Latinh, vẫn còn kém xa USDT.

Người dùng stablecoin có chi phí di chuyển thấp. Khi một sản phẩm có lợi suất cao hơn hoặc phạm vi phủ sóng rộng hơn cho một kịch bản cụ thể xuất hiện, người dùng hiện tại có thể dễ dàng di chuyển. Đồng thời, các loại tài sản mới như quỹ thị trường tiền tệ được mã hóa (TMMF) đang thay thế stablecoin trong các chức năng thanh toán và thế chấp. Xu hướng này có thể làm suy yếu vai trò của USDC trong tài chính trên chuỗi và thanh toán doanh nghiệp.

Sự kết hợp của những yếu tố này đặt Circle trước một thực tế phũ phàng: nếu không nhanh chóng mở rộng lưu thông USDC trước khi lãi suất giảm, biên lợi nhuận của công ty sẽ tiếp tục giảm. Tuy nhiên, việc đạt được mục tiêu này với chi phí thấp là rất khó khăn theo mô hình phân phối hiện tại.

Tại sao nên chọn Binance để triển khai chiến dịch lãi suất cao?

Chiến lược quảng bá của Circle trên thị trường stablecoin xoay quanh việc khóa chặt nguồn vốn hiện có của các đối tác kênh. Trong hai năm qua, công ty đã thành công trong việc thúc đẩy tăng trưởng cổ phiếu USDC trên Coinbase bằng các chương trình gửi tiền lãi suất cao. Người dùng Coinbase có thể nhận được lợi nhuận hàng năm từ 4%-12% cho số USDC họ nắm giữ, với khoản trợ cấp lãi suất này chủ yếu đến từ ngân sách quảng bá của Circle. Logic đằng sau khoản trợ cấp này rất đơn giản: khi cổ phiếu USDC tăng trưởng, quy mô quỹ dự trữ cũng tăng lên, và thu nhập lãi suất của Circle từ các khoản đầu tư dự trữ cũng tăng theo.

Trong trường hợp của Coinbase, ràng buộc giao thức đảm bảo sự ổn định lâu dài trong mối quan hệ đối tác này. Circle trả hoa hồng dựa trên số dư trung bình hàng ngày của USDC trên nền tảng Coinbase, một tỷ lệ phần trăm cao hơn đáng kể so với thị phần thực tế của Coinbase. Mức ưu đãi cao này đảm bảo Coinbase tiếp tục quảng bá USDC, thậm chí còn mang đến cho người dùng lợi nhuận tiền gửi cao hơn thị trường.

Tuy nhiên, hiện tại không có thông tin công khai nào tiết lộ các thỏa thuận hợp đồng cụ thể giữa Circle và Binance cho sự kiện quan trọng này, nhưng khi kết hợp với mô hình hợp tác phân phối chung trong ngành, chúng ta có thể suy ra logic dòng vốn của nó.

Các bên phát hành thường trả phí khuyến mại hoặc chia sẻ doanh thu dựa trên số lượng stablecoin trên nền tảng của họ. Phí này được lấy từ lãi suất thu được từ quỹ dự trữ của bên phát hành. Đối với USDC, quỹ dự trữ này chủ yếu được đầu tư vào trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn và các thỏa thuận mua lại, mang lại lợi suất khoảng 4%. Circle có thể phân phối phần doanh thu này cho các đối tác kênh để đổi lấy quyền truy cập quản lý tài chính, hỗ trợ cặp giao dịch và nguồn lực tiếp thị.

Trong chương trình khuyến mãi hiện tại của Binance, lãi suất cao chỉ kéo dài một tháng. Với thời gian ngắn ngủi này, mối quan hệ đối tác này nhiều khả năng chỉ là một khoản phí khuyến mãi một lần chứ không phải là một thỏa thuận phân phối dài hạn. Circle sẽ trả cho Binance một khoản ngân sách trợ cấp trong thời gian khuyến mãi, khoản ngân sách này sẽ được chuyển trực tiếp cho người dùng dưới dạng lợi nhuận cao. Ví dụ: một người dùng nắm giữ 100.000 USDC sẽ kiếm được khoảng 333 đô la tiền lãi mỗi tháng với mức lợi suất thông thường là 4%. Để đạt được lợi nhuận hàng năm 12%, lãi suất hàng tháng cần đạt 1.000 đô la, và khoản chênh lệch sẽ được chi trả bởi khoản trợ cấp.

Binance là sàn giao dịch tiền điện tử lớn nhất thế giới tính theo khối lượng giao dịch và là trung tâm thanh toán cốt lõi cho USDT. Chiến dịch lãi suất cao của Circle ở đây có mục đích chiến lược rõ ràng: cạnh tranh để giành tiền của người dùng trên sân nhà của USDT. Đối với một đơn vị phát hành từ lâu đã ở thế bất lợi về thị phần, đây là một thách thức trực tiếp đối với đối thủ cạnh tranh lớn nhất của họ. Việc lựa chọn Binance cũng có bối cảnh thời gian. Cục Dự trữ Liên bang sắp bắt đầu một chu kỳ cắt giảm lãi suất và thị trường thường kỳ vọng lãi suất sẽ thấp hơn. Đối với Circle, vốn phụ thuộc nhiều vào thu nhập lãi từ dự trữ, đây là cơ hội để họ phải hành động sớm. Bằng cách mở rộng dự trữ trước khi lãi suất giảm, Circle có thể tạo ra một vùng đệm chống lại tổng doanh thu, ngay cả khi lợi suất giảm.

Thế tiến thoái lưỡng nan của vòng tròn

Các khoản trợ cấp lãi suất cao có thể nhanh chóng mở rộng quy mô quỹ trong ngắn hạn, nhưng hiếm khi chuyển trực tiếp thành lợi nhuận dài hạn. Stablecoin cung cấp chi phí chuyển đổi tối thiểu giữa các sàn giao dịch, giúp người dùng gần như không gặp trở ngại khi điều chỉnh cặp giao dịch hoặc tiền tệ thanh toán. Sau khi các khoản trợ cấp chấm dứt, nếu USDC không tạo được lợi thế ổn định về độ sâu giao dịch, kênh thanh toán và tài sản thế chấp phái sinh, tiền có thể chảy ngược về USDT hoặc các stablecoin lợi suất cao khác chỉ trong vài ngày.

Báo cáo tài chính mới công bố của Circle cho thấy "tổng chi phí phân phối, giao dịch và các chi phí khác" trong quý 2 đạt 407 triệu đô la Mỹ, tăng 64% so với cùng kỳ năm ngoái, chủ yếu là do số dư lưu hành USDC tăng, lượng nắm giữ của Coinbase tăng và khoản thanh toán phân phối với các đối tác chiến lược mới tăng.

Trợ cấp cũng làm tăng sự phụ thuộc vào các kênh phân phối. Nếu Binance tham gia vào quan hệ đối tác lãi suất cao này, Circle có thể sẽ áp dụng mô hình chia sẻ doanh thu với cả Coinbase và Binance, hai sàn giao dịch cốt lõi, để duy trì thị phần. Mô hình này có chi phí biên cao, và tỷ lệ phí tiếp thị trên doanh thu có thể sẽ tăng cao hơn nữa với mỗi kênh chính mới. Cạnh tranh gay gắt mang lại cho các nhà phân phối lợi thế lớn hơn trong các cuộc đàm phán, cho phép họ yêu cầu mức hoa hồng cao hơn hoặc thời gian trợ cấp dài hơn.

Không giống như mối quan hệ đối tác dài hạn với Coinbase, khoản đầu tư này của Binance dường như là một chiến thuật ngắn hạn, tập trung, chủ yếu được thiết kế để kiểm tra xem USDT có thể tận dụng được việc di chuyển vốn hay không. Mặc dù ưu điểm của nó bao gồm đầu tư có thể kiểm soát được và kết quả có thể đo lường được, nhưng nhược điểm cũng rất đáng kể. Sau khi khoản trợ cấp kết thúc, vốn có thể nhanh chóng chảy ngược trở lại, khiến việc duy trì trở nên khó khăn hơn.

Về ngắn hạn, giá trị của động thái này nằm ở việc mở rộng cơ sở dự trữ trước khi lãi suất được cắt giảm, tạo ra một vùng đệm chống lại sự sụt giảm lợi nhuận trong tương lai. Nó cũng kiểm chứng tính hiệu quả của chiến lược lãi suất cao được triển khai trên các sàn giao dịch cốt lõi, tạo cơ sở cho việc nhân rộng trên các thị trường khác. Về dài hạn, Circle vẫn phải đối mặt với một số thách thức lớn, bao gồm việc lợi nhuận bị nén do phụ thuộc vào trợ cấp, bất lợi trong việc đàm phán chia sẻ doanh thu với các đối tác kênh và khả năng bị phản công bằng USDT. Rủi ro khi chỉ dựa vào thu nhập lãi dự trữ sẽ tăng lên trong chu kỳ lãi suất giảm. Nếu không thiết lập được nhu cầu ổn định trong các kịch bản như giao dịch, thanh toán và thanh toán xuyên biên giới, việc tăng trưởng thị phần bền vững sẽ khó đạt được.

Trong những tháng tới, Circle có thể sẽ triển khai các khoản trợ cấp ngắn hạn tương tự trên các nền tảng quan trọng khác, đặc biệt tập trung vào các cặp giao dịch thanh khoản cao và thị trường giao dịch tần suất cao. Tuy nhiên, nếu các chiến lược này không được hỗ trợ bởi sự phát triển kịch bản dài hạn, tác động của chúng lên thị trường stablecoin sẽ vẫn còn hạn chế.

Đối với Circle, sự kiện này giống như một bài kiểm tra thị trường hơn. Liệu nó có thể tạo ra tác động lớn hơn trên thị trường stablecoin hay không sẽ phụ thuộc vào việc USDC có thể thiết lập được sức cạnh tranh toàn cầu mạnh mẽ hơn ngoài các khoản trợ cấp hay không.

Liên kết gốc