Tác giả gốc: Frank, PANews
Trong nửa đầu năm 2025, một hướng đi tương đối kín tiếng trong thế giới tiền điện tử - token hóa tài sản thế giới thực (RWA) - đã chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ đáng kể. Tính đến ngày 6 tháng 6, tổng giá trị thị trường của thị trường RWA toàn cầu đã tăng vọt lên 23,39 tỷ đô la Mỹ (không bao gồm stablecoin), tăng mạnh 48,9% so với mức 15,7 tỷ đô la Mỹ vào đầu năm. Đằng sau sự tăng trưởng này, tín dụng tư nhân (chiếm khoảng 58%) và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ (chiếm khoảng 31,2%) tạo nên lõi kép tuyệt đối của thị trường và cả hai cùng chiếm gần 90% thị phần.
Tuy nhiên, đằng sau bảng báo cáo ấn tượng này là những vấn đề sâu xa như danh mục tài sản tập trung cao độ, thanh khoản hạn chế, tính minh bạch đáng ngờ và tương quan thấp với hệ sinh thái tiền điện tử gốc. RWA vẫn còn một chặng đường dài trước khi có thể thực sự trở thành “con đường chính thống”.
Tín dụng tư nhân + Trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ chiếm 90% thị trường
Tín dụng tư nhân đã trở thành loại tài sản phổ biến nhất trên thị trường RWA, với tổng quy mô là 13,5 tỷ đô la Mỹ, chiếm khoảng 57,7%
Figure đứng đầu danh sách với 10,19 tỷ đô la cho các khoản vay đang hoạt động. Figure là một nền tảng dịch vụ công nghệ tài chính blockchain. Hoạt động kinh doanh chính của công ty là các khoản tín dụng thế chấp nhà ở (HELOC), cho phép người dùng có được khoản vay tín dụng lên đến 85% giá trị ngôi nhà của họ. Theo dữ liệu chính thức của công ty, HELOC đã trở thành khoản tín dụng thế chấp nhà ở phi ngân hàng số một tại Hoa Kỳ, cung cấp tổng cộng hơn 15 tỷ đô la cho các khoản vay tín dụng.
Tuy nhiên, không giống như các RWA khác thường được phát hành trên các chuỗi công khai rộng rãi, chuỗi khối Provenance mà Figure sử dụng là chuỗi khối L1 công khai nhưng được cấp phép. Thiết kế này tương tự như chuỗi liên kết cho phép các tài sản RWA của Figure được quản lý tốt hơn một mặt, nhưng mặt khác cũng chặn khả năng các tài sản đó được lưu hành rộng rãi trên thị trường. Do đó, mặc dù các tài sản do RWA của Figure phát hành đã đạt hơn 10 tỷ đô la Mỹ, nhưng chúng thực sự không có mối tương quan cao với thị trường tiền điện tử. Các tài sản này chủ yếu nằm trên chuỗi dưới dạng trái phiếu thế chấp. Tính đến thời điểm hiện tại, phần thị phần này không có các thuộc tính lưu hành giao dịch. Theo định nghĩa thông thường về tài sản RWA, tài sản RWA của Figure là một RWA không điển hình.
Trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ là loại tài sản cao thứ hai về thị phần đối với RWA. Logic hoạt động của loại RWA này là chuyển đổi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ truyền thống, tiền mặt, thỏa thuận mua lại và các tài sản khác được định giá bằng đô la thành mã thông báo kỹ thuật số thông qua công nghệ blockchain. Trong lĩnh vực trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, đợt phát hành lớn nhất là BUIDL do BlackRock phát hành, với tổng số tiền phát hành hiện tại là khoảng 2,9 tỷ đô la.
Quỹ BUIDL ban đầu được ra mắt trên blockchain Ethereum và hiện đã mở rộng sang nhiều mạng blockchain khác nhau bao gồm Solana, Aptos, Arbitrum, Avalanche, Optimism và Polygon. Phần lớn tài sản của quỹ BUIDL (khoảng 93%) vẫn được phát hành trên Ethereum.
RWA này có tính linh hoạt tốt hơn so với cách truyền thống là mua trực tiếp trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, cung cấp tính thanh khoản 24/7. Các giao dịch trái phiếu kho bạc truyền thống có thể mất vài ngày để hoàn tất. Tuy nhiên, BUIDL hiện đang mở cửa cho các nhà đầu tư đủ điều kiện, với ngưỡng đầu tư tối thiểu là 5 triệu đô la Mỹ và số lượng người nắm giữ hiện tại là 75. Ngoài ra, BUIDL cũng đã ra mắt phiên bản tương thích với DeFi là sBUIDL, đây là mã thông báo ERC-20 đại diện cho yêu cầu 1:1 đối với quỹ BUIDL. sBUIDL có thể tương tác với các giao thức DeFi như Euler.
Hàng hóa là loại tài sản RWA lớn thứ ba sau tín dụng tư nhân và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, và danh mục này chủ yếu là vàng được mã hóa do các tổ chức như Paxos và Tether phát hành, với tổng giá trị thị trường hiện tại khoảng 1,51 tỷ đô la.
ZKsync và Stellar trở thành những chú ngựa ô của chuỗi công cộng trên thị trường RWA
Trong so sánh các chuỗi công khai, Ethereum vẫn là mạng lưới blockchain được ưa chuộng nhất đối với tài sản RWA. Giá trị thị trường hiện tại là 7,4 tỷ đô la Mỹ chiếm 55% (cần lưu ý ở đây rằng tỷ lệ này tương đối với tất cả tài sản được phát hành trên chuỗi công khai, khoảng 12,55 tỷ đô la Mỹ. Tài sản do Figure phát hành trên chuỗi công khai của riêng nó không được đưa vào thống kê).
Trong số đó, 2,7 tỷ đô la tài sản do BUIDL phát hành chiếm 36,48% Ethereum và phần còn lại là vàng được mã hóa như PAXG và XAUT.
Khi so sánh các chuỗi công khai, điều đáng ngạc nhiên hơn là ZKsync đã trở thành chuỗi công khai RWA cao thứ hai với số lượng tài sản phát hành là 2,25 tỷ đô la Mỹ. Lý do tại sao ZKsync có thể đạt được nhiều đợt phát hành tài sản RWA như vậy chủ yếu là nhờ Tradable, một công ty quản lý tài sản giới thiệu công nghệ web3. Tradable cho phép các tổ chức khởi xướng các cơ hội đầu tư trên các ứng dụng của mình và giải thích các mục đích đầu tư cụ thể và thông tin giao dịch. Các nhà đầu tư chọn đầu tư vào những gì họ quan tâm dựa trên các cơ hội đầu tư này, chẳng hạn như các khoản vay được bảo đảm cấp cao của fintech, đã huy động được 110 triệu đô la Mỹ và tỷ lệ hoàn vốn là 15%. Hoặc một khoản vay có kỳ hạn được cung cấp cho một công ty luật hạng nhất, với tỷ lệ hoàn vốn là 15,5% và số tiền tài trợ là 57 triệu đô la Mỹ. Theo dữ liệu chính thức từ Tradable, hiện có 34 tài sản trực tuyến, với APY trung bình là 10%. Tuy nhiên, công ty rõ ràng thiếu động lực trong hoạt động và công khai bên ngoài. Công ty chỉ chia sẻ lại 2 tin tức trên Twitter và chưa tích cực phát hành bất kỳ nội dung gốc nào. Trang tin tức chính thức cũng cập nhật tin tức năm 2023. 
Ngoài ra, sau khi kiểm tra thông tin hợp đồng của Tradable, PANews phát hiện ra rằng các hợp đồng này không phải là hợp đồng nguồn mở và không có tương tác với tài sản được mã hóa. Tất cả các hợp đồng đều cho thấy các mã thông báo là số không. Do đó, theo quan điểm này, có một số nghi ngờ nhất định về số lượng tài sản RWA thực tế của Tradable trên chuỗi.
Ngoài ra, Stellar là mạng lưới xếp hạng thứ ba trên thị trường RWA, đây cũng là một kết quả bất ngờ. Tài sản RWA hiện tại của mạng lưới phát hành khoảng 498 triệu đô la Mỹ, trong đó BENJI do Franklin Templeton phát hành là khoảng 489 triệu và đã trở thành lực lượng chính tuyệt đối. BENJI cũng là một quỹ tiền tệ hóa dựa trên trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, với tổng số phát hành khoảng 770 triệu đô la Mỹ, trong đó 63% được phát hành trên chuỗi Stellar.
Stellar, với tư cách là một chuỗi công khai cũ được thành lập vào năm 2014, đã dần biến mất khỏi thị trường chuỗi công khai chính thống trong những năm gần đây. Năm 2024, nền tảng hợp đồng thông minh Soroban đã được ra mắt và một quỹ áp dụng trị giá 100 triệu đô la đã được thành lập để thúc đẩy việc phát triển và xây dựng các dự án. Ngoài ra, nó cũng đã thúc đẩy hợp tác với nhiều tổ chức hợp đồng như Franklin Templeton, Paxos và Circle trong năm qua, điều này cũng giúp Stellar vượt qua các chuỗi công khai phổ biến như Solana trong lĩnh vực RWA và trở thành chuỗi công khai phát hành RWA đứng thứ ba. Tuy nhiên, theo quan điểm cấu trúc, quá trình chuyển đổi phát hành tài sản RWA của Stellar phụ thuộc vào khối lượng phát hành của Franklin, tương đối đơn giản.
Việc phát hành RWA của mạng lưới Solana đứng thứ tư, ở mức khoảng 349 triệu đô la. Mặc dù thứ tự độ lớn không lớn, nhưng tốc độ tăng trưởng đã tăng 101% kể từ tháng 1 năm 2025, đây là tốc độ tăng trưởng tương đối nhanh. Về mặt danh mục phân phối, nó cũng bị chi phối bởi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
Đằng sau những dữ liệu ấn tượng, thị trường RWA đang phải đối mặt với những thách thức tiềm ẩn
Xét theo dữ liệu, sự tăng trưởng của thị trường RWA rất ấn tượng, nhưng có vẻ như vẫn tồn tại một số thách thức tiềm ẩn đằng sau sự tăng trưởng ấn tượng này.
Đầu tiên, các loại tài sản chủ yếu tập trung vào tín dụng tư nhân và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Dữ liệu của Figure và Tradable, các dự án hàng đầu về tín dụng tư nhân, không minh bạch. Và tài sản RWA của Figure về cơ bản chỉ tồn tại dưới dạng on-chain và hầu hết không có thuộc tính giao dịch. Theo quan điểm này, loại tài sản này chưa thực sự đóng vai trò của công nghệ blockchain trong việc cải thiện tính thanh khoản và minh bạch của tài sản truyền thống.
Thứ hai, trong lĩnh vực trái phiếu kho bạc, nhiều sản phẩm tương tự như phương pháp phát hành của stablecoin. Trên thực tế, stablecoin có lãi được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ cũng mang lại những lợi ích tương tự về bản chất. Các sản phẩm RWA tập trung vào trái phiếu kho bạc phải đối mặt với áp lực cạnh tranh từ stablecoin.
Thứ ba, các loại tài sản quá tập trung. Mặc dù RWA đã tồn tại trong nhiều năm, nhưng những người chơi chính vẫn tập trung vào việc phát hành trái phiếu chính phủ và tài sản tín dụng tư nhân (chiếm gần 90%). Hàng hóa, cổ phiếu và các sản phẩm quỹ vẫn chiếm tỷ lệ rất thấp. Việc phát triển loại tài sản này bị hạn chế chủ yếu vì những thách thức như lưu trữ vật lý, tuân thủ pháp luật và chi phí.
Tính đến thời điểm hiện tại, tổng quy mô của thị trường RWA chỉ là 23,3 tỷ đô la Mỹ, còn lâu mới bằng quy mô của thị trường stablecoin (236 tỷ đô la Mỹ), và thậm chí còn ít hơn giá trị thị trường của một số token chuỗi công khai mới phát hành. Quy mô này còn lâu mới vượt xa trí tưởng tượng của thị trường về cái gọi là quy mô nghìn tỷ đô la của RWA. Xét về góc độ vận hành tài sản, RWA hiện tại gần như là một lĩnh vực đặc biệt dành cho các tổ chức và các đơn vị lớn, và còn rất xa so với phương thức vận hành truyền thống của thị trường tiền điện tử. Đối với các nhà đầu tư thông thường, việc tham gia vào đường đua RWA có vẻ khó khăn và RWA vẫn còn một chặng đường dài trước khi trở thành một kênh đầu tư mới cho các nhà đầu tư bán lẻ.
Nhìn chung, thị trường RWA trong nửa đầu năm 2025 đã mang lại mức tăng giá trị thị trường gần 50% và mô hình hai đầu của tín dụng tư nhân và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đã trở nên ngày càng rõ ràng. Tiềm năng của RWA là không thể nghi ngờ, nhưng làm thế nào để vượt qua nút thắt hiện tại và đạt được những thay đổi về chất lượng trong tính minh bạch, thanh khoản và tích hợp sinh thái sẽ là chìa khóa để xác định liệu đây có phải là một hiện tượng nhất thời hay một chương mới trong tài chính.
