Nhìn lại cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, DeFi có thể học được gì từ nó?

Unitimes

特邀专栏作者

2022-06-29 04:10

Bài viết này có khoảng 9447 từ, đọc toàn bộ bài viết mất khoảng 14 phút

Lần này, sự cố Crypto có gì khác không?

Biên soạn nguyên văn: Nanfeng

Ngày 20 tháng 6 năm 2007.

Ngày hôm đó, Bear Stearns đã giải cứu hai trong số các quỹ phòng hộ của mình. Đó là dấu hiệu đầu tiên cho thấy cuộc khủng hoảng thế chấp dưới chuẩn đã lan rộng ra ngoài thị trường nhà đất, vượt qua cả những người cho vay và các tổ chức chứng khoán hóa, đến tận một trong những ngân hàng đầu tư lớn của Phố Wall.

Chín tháng sau, Bear Stearns đối mặt với nguy cơ phá sản, và một năm sau, vào ngày 6 tháng 3 năm 2009, chỉ số Dow chạm mức thấp nhất. Cho dù thị trường tài chính có vẻ ảm đạm như thế nào vào giữa năm 2007, mọi thứ vẫn tiếp tục trở nên tồi tệ hơn trước khi chúng trở nên tốt hơn.

tiêu đề cấp đầu tiên

sự an toàn"sự an toàn"

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã đánh dấu sự kết thúc của thời kỳ Đại kiểm duyệt. Trong 30 năm trước đó, đã có một thị trường giá lên vô song, trong đó giá nhà tăng gấp bốn lần. Nói chung, mọi người quá nhiệt tình một cách phi lý và tin rằng nhà ở sẽ chỉ tăng giá trị. Vì vậy, các ngân hàng bắt đầu cung cấp các khoản thế chấp dưới chuẩn cho những người có tín dụng xấu, giả định rằng trong trường hợp xấu nhất, bạn có thể lấy ngôi nhà của mình làm tài sản thế chấp. Vì ngôi nhà sẽ có giá trị hơn nên rủi ro dường như rất nhỏ.

Đồng thời, có một khoản tiết kiệm dư thừa trên khắp thế giới khi các nhà đầu tư tìm cách đầu tư. Để đáp ứng nhu cầu này, các ngân hàng quyết định tạo ra nhiều tài sản an toàn hơn cho các nhà đầu tư mua, đóng gói các khoản thế chấp thành chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp (MBS). Các công cụ tài chính này cung cấp thu nhập dựa trên thế chấp cơ sở. Các nhà đầu tư có thể miễn cưỡng nhận một khoản thế chấp cá nhân, nhưng MBS có vẻ là một điều hấp dẫn hơn để làm. Họ có thể mua nhiều khoản thế chấp khác nhau mà không phải lo lắng về rủi ro của bất kỳ một loại thế chấp nào. Một chủ nhà có thể vỡ nợ, nhưng khi nào trên thế giới mọi người sẽ vỡ nợ cùng một lúc? Nó "đa dạng hóa" -- nói cách khác, nó an toàn.

Thế còn trường hợp hiếm hoi khi chất lượng của khoản thế chấp kém đến mức thậm chí MBS có vẻ không an toàn thì sao? Các ngân hàng chỉ cần đóng gói lại chúng thành một loại nghĩa vụ nợ được thế chấp (CDO), gộp chúng lại với nhau cho đến khi nhóm MBS gặp khó khăn trông đủ "đa dạng hóa". Tuy nhiên, không chỉ các khoản thế chấp, mà các khoản vay khác được đóng gói thành chứng khoán đảm bảo bằng tài sản. Ví dụ: các công ty ô tô cho vay để giúp mọi người mua ô tô, sau đó đóng gói các khoản vay đó thành chứng khoán đảm bảo bằng tài sản (ABS), từ đó được đóng gói thành CDO.

Một khi các ABS và CDO này được coi là tài sản an toàn, chúng sẽ được sử dụng rộng rãi, không chỉ trên bảng cân đối kế toán của các ngân hàng đầu tư. Để huy động vốn cho hoạt động, các công ty thông thường thường phát hành thương phiếu đảm bảo bằng tài sản (ABCP), về cơ bản là một khoản vay ngắn hạn. Các ABCP này được hỗ trợ bởi ABS và CDO. Ví dụ, các công ty như General Electric sẽ sử dụng CDO thu được từ các khoản vay mua ô tô của họ để thế chấp các ABCP này được sử dụng để trang trải chi phí hàng ngày của họ.

Các quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ (MMMF), với mục tiêu là kiếm được từng đồng đô la đầu tư, mua các ABCP này với số lượng lớn vì chúng được hỗ trợ bởi các tài sản dường như không có rủi ro. Ngay cả các công ty bảo hiểm như American International Group (AIG) cũng đang bắt tay vào hành động, cung cấp bảo hiểm chống lại ABS và CDO cho các ngân hàng đầu tư đang tìm cách giảm thiểu rủi ro.

tiêu đề cấp đầu tiên

lý thuyết nhà ở của mọi thứ

Đột nhiên, bong bóng nhà đất vỡ tung.

Hiệu quả ngay lập tức là sự sụt giảm giá trị của các khoản thế chấp dưới chuẩn. Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư bất động sản đang bị lừa đảo. Ví dụ, New Century là tổ chức phát hành các khoản thế chấp dưới chuẩn lớn thứ hai trên thế giới. Với tài sản ngày càng cạn kiệt, họ đã nộp đơn xin phá sản theo Chương 11 vào ngày 2 tháng 4 năm 2007.

Ngay sau đó, bảng cân đối kế toán của các ngân hàng đầu tư có ABS và CDO chìm trong màu đỏ. Bear Stearns sẽ thanh lý các quỹ phòng hộ vào tháng 7 do họ tiếp xúc với những tài sản này. Đến tháng 8 năm 2007, BNP Paribas cho rằng không thể định giá các công cụ tài chính này, ngăn cản bất kỳ nhà đầu tư nào rút tiền từ các quỹ phòng hộ của họ. Vào tháng 9, ngân hàng Northern Rock của Vương quốc Anh đã phải đối mặt với tình trạng cạn kiệt tiền gửi của những người gửi tiền vì họ đã mua một số lượng lớn các tài sản này. Đến đầu năm 2008, Northern Rock được chính phủ Vương quốc Anh quốc hữu hóa và Bear Stearns được mua bởi JPMorgan Chase cùng với Cục Dự trữ Liên bang.

Trong khi đó, Fannie Mae và Freddie Mac được chính phủ hậu thuẫn bắt đầu mua các khoản thế chấp dưới chuẩn từ các ngân hàng nhằm cố gắng loại bỏ một số rủi ro khỏi sổ sách của họ. Không điều gì trong số này đủ để cầm máu, và đến ngày 7 tháng 9, Fannie và Freddie phải được Fed tiếp quản. Vào ngày 15 tháng 9, Lehman Brothers phá sản và Merrill Lynch được Bank of America mua lại. Cứ như vậy, ba trong số năm ngân hàng đầu tư lớn nhất (Bear Stearns, Lehman Brothers và Merrill Lynch) biến mất.

Ngày hôm sau, các khoản thanh toán bảo hiểm khổng lồ từ ABS và CDO dẫn đến việc AIG cũng bị Fed tiếp quản, và Quỹ sơ cấp dự trữ MMMF (Quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ) lâu đời nhất cũng mất đi thứ mà mọi MMMF dự kiến sẽ duy trì tỷ lệ ngang giá 1: 1. Nói cách khác, nó có giá "dưới 1 đô la" vì khả năng tiếp xúc với ABCP của nó đang trở nên vô giá trị như tài sản cơ bản của chúng. Đúng như dự đoán, các nhà đầu tư trên toàn quốc đã rút 144 tỷ đô la từ MMMF của Hoa Kỳ vào ngày hôm sau, khiến các công ty phải đối mặt với các vấn đề về trang trải chi phí hàng ngày khi họ cố gắng tái tục ABCP của mình.

Với việc thị trường cho vay liên ngân hàng, thương phiếu đảm bảo bằng tài sản (ABCP) và MMMF chịu áp lực, chỉ còn lại một nguồn vốn ngắn hạn duy nhất: thị trường cho vay repo có bảo đảm. Không giống như ba loại còn lại, vay trên thị trường repo đòi hỏi phải từ bỏ tài sản thế chấp. Nhưng khi các nhà đầu tư bán các tài sản khác để bù lỗ cho ABS và CDO, ngay cả những người không tiếp xúc với các tài sản đó cũng thấy bảng cân đối kế toán của họ giảm mạnh và giá trị tài sản thế chấp của họ giảm, gây áp lực lên thị trường repo.

Nếu rõ ràng và công khai ai là người có bảng cân đối kế toán vô giá trị và mất khả năng thanh toán, ai chỉ là người mất thanh khoản tạm thời, thì có lẽ họ có thể bị cô lập và ngăn chặn. Nhưng khi sương mù chiến tranh ngăn chúng ta nhận ra điều đó, chi phí đi vay đã tăng vọt trên diện rộng. Các ngân hàng ngừng cho vay và tín dụng cạn kiệt, khiến nền kinh tế thực sự rơi vào bế tắc.

Thế là cuộc khủng hoảng nhà ở biến thành cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Lý thuyết tài khóa ở mức giá

Đó là câu chuyện của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu này.

Bây giờ tôi sẽ kể một câu chuyện khác. Ít nhất, đó là một câu chuyện khác lúc đầu. Kết thúc sẽ giống nhau chứ? Hãy cùng tìm hiểu.

Hãy bắt đầu với Terra trước. Terra là một hệ sinh thái tiền điện tử với hai chứng khoán chính: Luna và TerraUSD (UST). Luna là một loại tiền điện tử được sử dụng cho các giao dịch trên giao thức Terra. Bạn có thể coi nó giống như vốn chủ sở hữu không có giá trị cố định: giá của nó phản ánh mức độ mà mọi người đang xây dựng những thứ hữu ích trên chuỗi khối Terra.

Trong khi đó, UST là một stablecoin được thiết kế để gắn với đồng đô la Mỹ. Bạn có thể coi nó giống như khoản nợ: một tài sản có thu nhập cố định mà bạn mong muốn có thể bán với giá mà bạn đã trả cho nó trong khi vẫn thu được lãi. Không giống như nhiều loại tiền ổn định khác có tài sản fiat hỗ trợ giá trị của chúng, UST là một loại tiền ổn định theo thuật toán. Điều này có nghĩa là tỷ giá cố định của nó với đồng đô la Mỹ được bảo đảm bằng một thuật toán đảm bảo rằng 1 UST luôn có thể đổi lấy Luna trị giá 1 đô la. Nếu giá trị của UST quá cao, giao thức Terra sẽ gây ra lạm phát bằng cách bán UST ra thị trường; nếu giá trị của UST quá thấp, nó sẽ gây ra giảm phát bằng cách bán Luna để mua lại UST.

Các stablecoin thuật toán có vẻ lạ, vì vậy hãy ánh xạ nó thành một khái niệm rõ ràng hơn trong tài chính truyền thống.

Lấy đồng đô la Mỹ làm ví dụ.

Một cách để nhìn vào đồng đô la là coi nó như một loại stablecoin thuật toán nào đó. Giống như UST, đó là một tài sản mà bạn muốn có thể đổi lấy giá trị mà bạn đã thanh toán cộng với tiền lãi, mặc dù ở đây lãi suất là âm (do lạm phát). Giống như UST, sức mua của nó sẽ đi theo con đường ổn định, mặc dù ở đây nó được dự đoán sẽ giảm 2% mỗi năm. Cũng giống như UST, chính sách lạm phát liên quan đến việc phát hành thêm stablecoin thông qua mở rộng tiền tệ. Tương tự như UST, chính sách giảm phát liên quan đến việc trao đổi stablecoin của thị trường lấy một tài sản đại diện cho một phần sản lượng kinh tế của hệ thống, thặng dư hoặc thâm hụt của chính phủ. Sự khác biệt duy nhất là, đối với đồng đô la, điều này có thể được thực hiện bằng cách tăng thuế để hấp thụ đồng đô la, thay vì dựa vào các giao dịch thị trường đồng thuận.

tiêu đề cấp đầu tiên

Bộ ba bất khả thi Mundell-Fleming

Sự tương tự tài chính truyền thống tiếp theo là cách các quốc gia tạo ra và bảo vệ các tỷ giá hối đoái cố định.

Bộ ba bất khả thi Mundell-Fleming cho chúng ta biết rằng một quốc gia chỉ có thể chọn hai trong số ba phương án sau: tự do di chuyển vốn, tỷ giá hối đoái cố định và độc lập về chính sách tiền tệ. Khi những nơi như Hồng Kông quyết định neo đồng đô la Hồng Kông với đô la Mỹ, họ làm hai việc: Thứ nhất, họ đảm bảo rằng họ có dự trữ ngoại hối khổng lồ mà họ có thể sử dụng để bảo vệ việc neo giá. Thứ hai, họ chấp nhận rằng nếu họ muốn có dòng vốn tự do, họ phải ủy thác chính sách tiền tệ cho ngân hàng trung ương bằng bất kỳ loại tiền tệ nào mà họ được neo vào, chẳng hạn như Fed.

Terra làm điều đó hơi khác một chút. họ có một"dự trữ ngoại hối", Luna Foundation Guard, tổ chức nắm giữ các loại tiền điện tử khác trị giá hàng tỷ đô la. Tuy nhiên, họ cũng cố gắng giành lấy chiếc bánh của mình và ăn nó, từ chối chấp nhận bộ ba bất khả thi này. Để thu hút mọi người nắm giữ UST, họ đã thiết lập giao thức Anchor, nếu mọi người mua UST và cho vay (gửi) vào giao thức Anchor, họ sẽ nhận được lợi nhuận cực cao. Nói cách khác, họ muốn UST có tỷ giá hối đoái cố định so với đồng đô la, từ chối chấp nhận bất kỳ rào cản nào đối với sự di chuyển vốn và muốn đặt lãi suất của riêng họ.

Điều gì đã xảy ra khi họ bắt đầu giảm lãi suất cao không bền vững được trả bởi giao thức Anchor? Gần như ngay lập tức, có một lượng lớn tiền gửi UST chảy ra. Có hai cách để bán UST: cách thứ nhất là dựa vào giao thức của stablecoin, sử dụng UST cho Luna; cách thứ hai là bán UST trên một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) có tên Curve cho các stablecoin khác, Curve cung cấp nhóm thanh khoản giữa các cặp tiền điện tử khác nhau .

Vì vậy, khi mọi người bắt đầu bán UST, cách đầu tiên ở trên có nghĩa là nguồn cung cấp Luna tăng lên đáng kể. Điều này có nghĩa là giá của Luna giảm xuống, khuyến khích mọi người bán Luna của họ để lấy thứ khác. Điều này đến lượt nó sẽ dẫn đến nhiều người cố gắng chạy trốn khỏi UST và Luna, gây ravòng xoáy tử thần. Rốt cuộc, không có gì có thể duy trì giá trị của Luna.

Đối với cách thứ hai, việc bán hàng ồ ạt có nghĩa là số lượng UST trên sàn giao dịch Curve vượt quá số lượng của các stablecoin khác. Để cân bằng lại điều này, sàn giao dịch bắt đầu cung cấp UST với mức giá chiết khấu, nhưng không ai muốn mua nó. Khi sự mất cân bằng này ngày càng lớn, Curve phải tiếp tục đưa ra các đợt giảm giá ngày càng lớn hơn. Do đó, cả hai điều này đều làm mất ổn định tỷ giá cố định của UST với đồng đô la.

tiêu đề cấp đầu tiên

Năng suất canh tác đã giảm

Mặc dù sự phòng thủ của LFG không thể ngăn UST sụp đổ, nhưng nó đã làm giảm giá của nhiều loại tiền điện tử mà nó đã bán (gây áp lực bán). Tất nhiên, không chỉ có họ: những người khác đã tiếp xúc quá nhiều với sự cố UST và Luna bắt đầu bán các loại tiền điện tử khác của họ.

Đặc biệt, có một tài sản khác đã bị đẩy ra khỏi “chốt” của nó, đó là stETH. Ethereum hiện đang chuẩn bị nâng cấp lên Ethereum 2.0 và như một phần trong đó, mọi người có thể đặt cược ETH của họ. Điều này có nghĩa là ETH sẽ bị khóa trên mạng Ethereum 2.0 chưa được công bố và không thể sử dụng hoặc bán nó cho đến khi mạng mới hoạt động, tại thời điểm đó, ETH đã cam kết có thể được rút. Tất nhiên, họ cũng sẽ được thưởng khi tham gia đặt cược.

Đối với những người muốn duy trì tính thanh khoản, giao thức Lido Finance cung cấp mã thông báo được thế chấp bằng chất lỏng gọi là stETH. Đối với mỗi ETH được trao cho Lido, bạn sẽ nhận được một stETH. Đây là một mã thông báo có thể được sử dụng như bất kỳ loại tiền điện tử nào khác. Một giao dịch phổ biến là gửi ETH vào Lido, nhận stETH, sau đó sử dụng stETH làm tài sản thế chấp để cho vay ETH trên một giao thức cho vay như Aave và lặp lại quy trình.

Chu kỳ canh tác năng suất này có vẻ khá an toàn. Hầu hết thời gian, stETH được đổi lấy ETH theo tỷ lệ 1:1. Tuy nhiên, đây không phải là một chốt thực sự và cho đến khi Ethereum 2.0 xuất hiện, không có lý do gì để giữ nó hoàn toàn 1:1. Đặc biệt, sau khi bạn bàn giao ETH của mình, Lido sẽ thay mặt bạn đóng góp ETH, vì vậy không có cách nào để lấy lại ETH. Cách duy nhất để mở giao dịch này là bán stETH trên thị trường thứ cấp và nếu nhu cầu thanh khoản của thị trường tăng lên hoặc mọi người nghĩ rằng mạng mới sẽ bị trì hoãn, thì nó có thể sẽ thấp hơn giao dịch neo.

hiệu ứng domino

Sự hoảng loạn của UST và stETH bắt đầu gây ra sự lây lan có hệ thống, tấn công các tổ chức tài chính quan trọng trong không gian tiền điện tử.

Một trong những quân cờ domino lớn nhất bị đổ là Celsius.

Celsius là một trong những nhà cung cấp dịch vụ tài chính tiền điện tử tập trung lớn nhất. Bạn có thể sử dụng Celsius để giao dịch tiền điện tử, bạn cũng có thể gửi tiền điện tử vào Celsius để kiếm lãi và bạn cũng có thể vay tiền từ Celsius. Mặc dù Celsius không có xu hướng mô tả chính nó theo cách đó, nhưng bạn có thể coi mô hình kinh doanh của nó giống như một ngân hàng. Nó có một đơn vị ngân hàng thương mại định hướng bán lẻ, thông qua đó nó nhận tiền gửi, và một đơn vị ngân hàng đầu tư định hướng bán lẻ và bán buôn, thông qua đó nó cho vay.

Không giống như các ngân hàng truyền thống, nơi hầu hết các ngân hàng kiếm tiền bằng cách kiếm chênh lệch giữa lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay, Celsius nổi bật bằng cách cung cấp cho người gửi tiền một khoản lãi cao hơn thị trường và cho người vay vay với lãi suất thấp. Làm thế nào để nó quản lý để cung cấp cả hai cùng một lúc?

Câu trả lời đơn giản là Celsius đang thua lỗ và lợi nhuận đang được trả một phần bằng cách tiếp nhận những người gửi tiền mới. Tuy nhiên, câu trả lời đầy đủ hơn là thế chấp và đòn bẩy.

Về cơ bản giống như tất cả các tổ chức tài chính, Celsius cho người khác vay tiền từ người gửi tiền. Thế chấp lại có nghĩa là C cũng cho vay tài sản thế chấp có được từ người vay. Cụ thể, Celsius đã ký gửi UST trên giao thức Anchor, canh tác năng suất ETH/stETH bằng Lido và Aave và canh tác năng suất stETH/bETH bằng Lido và Anchor. Điều này có nghĩa là Celsius tiếp xúc với cả UST và stETH.

Vì vậy, độ C đã gây ra một cú hích khá lớn khi UST bị tách rời. Điều đó một mình có thể không đủ để hạ gục Celsius. Tuy nhiên, Celsius cũng đã mất hàng trăm triệu đô la trong nhiều vụ hack khác nhau trong vài tháng qua và tệ nhất là những người gửi tiền bắt đầu hoảng sợ rút tiền của họ.

Đồng thời, stETH cũng gặp phải tình trạng mất neo, tạo ra sự chênh lệch lớn về kỳ hạn, theo đó các khoản nợ bằng ETH của Celsius (tiền gửi của người gửi tiền) phải được thanh toán ngay lập tức, nhưng các tài sản bằng ETH của nó lại kém thanh khoản (Hầu hết các tài sản này stETH hoặc bị khóa trực tiếp trong Ethereum 2.0). Vấn đề là, tất cả mọi người đang hủy bỏ đòn bẩy cùng một lúc, vì vậy thị trường thứ cấp để bán stETH đang cạn kiệt.

Các sàn giao dịch tập trung (CEX) không có đủ thanh khoản và các DEX như Curve cũng vậy. Nhà cung cấp thanh khoản (LP) không muốn bị mắc kẹt và nắm giữ một lượng lớn stETH, vì vậy họ thoát ra; nhóm giao dịch stETH/ETH trên Curve trở thành 80% bao gồm stETH, điều đó có nghĩa là không có đủ ETH để bán toàn bộ Celsius stETH mặc dù sẵn sàng bán lỗ. Cách duy nhất là yêu cầu nhà môi giới giao dịch qua quầy (OTC), nhưng điều đó có nghĩa là chấp nhận mức chiết khấu lớn hơn. Tất cả những điều này khiến giá trị của tài sản bằng ETH của C giảm theo giá thị trường, khiến nhiều người dùng rút tiền hơn.

đòn bẩy

Oh, và đòn bẩy.

Để tăng thêm tỷ lệ hoàn vốn, Celsius vay mượn từ giao thức MakerDAO. Giống như Terra, MakerDAO có hai loại tiền tệ chính: token cổ phần Maker (MKR) và stablecoin DAI được chốt bằng đô la. Nhưng không giống như UST, DAI là một loại tiền ổn định được hỗ trợ bằng tiền điện tử được thế chấp quá mức. Điều này có nghĩa là với mỗi 1 đô la DAI được mượn bởi Celsius, tài sản thế chấp trị giá 1,5 đô la cần được đưa vào thỏa thuận cho vay MakerDAO và nếu tỷ lệ giá trị khoản vay trên tài sản thế chấp vượt quá một ngưỡng nhất định, tài sản thế chấp sẽ bị tịch thu (thanh lý ).

Vấn đề với việc đạt được đòn bẩy thông qua một stablecoin được thế chấp quá mức là stablecoin là một người tiêu dùng thanh khoản tự nhiên. Ngay khi sự lan rộng của UST dẫn đến việc bán tháo phần còn lại của thị trường tiền điện tử, giá trị tài sản thế chấp của Celsius bắt đầu giảm, khiến nó tiến gần hơn đến việc thanh lý. Với dòng tiền ra đáng kể, Celsius đã phải sử dụng các nguồn lực hạn chế để ngăn chặn tình trạng vỡ nợ đối với các khoản vay của mình.

Gấp đôi.

Các thương nhân có thể ngửi thấy mùi máu trong nước khi độ C tiếp tục bị vùi dập. Nếu họ bán đủ loại tài sản mà Celsius đang sử dụng làm tài sản thế chấp, họ có thể buộc thanh lý Celsius. Điều này sẽ cho phép họ mua tài sản thế chấp Celsius với giá rẻ và vì tất cả những thứ này được hiển thị công khai trên chuỗi khối nên những người bán khống biết chính xác mục tiêu cần nhắm mục tiêu và số lượng bán.

gấp ba lần.

Kết quả thế nào? Celsius hạn chế rút tiền, ngăn người gửi tiền rút tiền của họ. Nỗi sợ hãi, sự không chắc chắn và nghi ngờ sau đó khiến giá tài sản giảm mạnh, khiến tài sản thế chấp có giá trị thấp hơn. Tại thời điểm này, Celsius có thể cố gắng hoàn trả khoản vay của mình hoặc bổ sung tài sản thế chấp để ngăn chặn việc thanh lý.

Đối với mỗi 1 đô la được vay, C cần cung cấp 1 đô la để trả lại hoặc 1,5 đô la để bổ sung tài sản thế chấp. Nhìn bề ngoài, cái trước rẻ hơn. Tuy nhiên, Celsius đã chọn cái sau. Tại sao? Vì nó biết chắc chắn sẽ không trả được nợ nhưng nếu bổ sung đủ tài sản thế chấp để tồn tại trong một thời gian thì chi phí sẽ rất thấp. Do đó, một lượng nhỏ ETH thanh khoản còn lại tính bằng độ C sẽ bị khóa làm tài sản thế chấp.

Tóm lại, Celsius lấy tiền của người gửi tiền và tài sản thế chấp của người đi vay, tạo đòn bẩy và đặt cược tất cả vào bàn roulette. Khi UST và stETH tách rời và các tài sản khác cũng giảm theo, "ngôi nhà của những quân bài" này bắt đầu sụp đổ. Thay vì tôn trọng các yêu cầu mua lại của khách hàng, C đã khóa tiền của họ. Sau đó, họ nhân đôi số tiền đặt cược và thực hiện nỗ lực cuối cùng, hy vọng rằng giá tài sản của họ sẽ tăng trở lại để họ có thể lấy lại tất cả.

tiêu đề cấp đầu tiên

quỹ phòng hộ không phòng hộ

Không chỉ có Celsius, ngân hàng bóng tối, chịu áp lực. Một nạn nhân khác của vòng luẩn quẩn này là Three Arrows Capital (3AC), một trong những quỹ phòng hộ lớn nhất trong không gian tiền điện tử. Giống như Celsius, 3AC tiếp xúc với UST và stETH, vì vậy khi thua lỗ tăng lên và tài sản thế chấp của nó giảm xuống 0, 3AC gặp rắc rối. Trên thực tế, 3AC thậm chí còn bị lộ nhiều hơn vì đây là một trong những tổ chức chính giúp hỗ trợ Quỹ LFG của Terra và 3AC đã sử dụng hơn 500 triệu đô la để mua một lượng lớn Luna, khiến dự trữ tiền điện tử của LFG được vốn hóa cho nhiều tài sản mã hóa khác. Nhưng 500 triệu đô la đó đã bị xóa sổ gần như chỉ sau một đêm.

Tại thời điểm này, câu chuyện nên rõ ràng. 3AC đã sử dụng đòn bẩy quá mức và họ được yêu cầu gọi ký quỹ khi giá trị tài sản thế chấp của họ giảm xuống. Sự khác biệt lớn là về cơ bản họ không giao tiếp với bất kỳ ai, vì vậy họ bị đối tác thanh lý. Đây là một số đối tác lớn, bao gồm các sàn giao dịch tập trung như Bitmex, FTX và Deribit, những người cho vay như Celsius, BlockFi và Genesis, các nhà tạo lập thị trường và công ty thương mại như 8BlocksCapital và các nhà môi giới mà họ giao dịch OTC.

tiêu đề cấp đầu tiên

kết thúc của sự khởi đầu

Cái gì tiếp theo? Tôi không có ý kiến.

Nếu sự cố 3AC mà chúng ta đã thấy trong vài ngày qua là thời điểm của Lehman Brothers đối với tiền điện tử, thì điều đáng ghi nhớ là hậu quả ngay lập tức của sự sụp đổ của Lehman được coi là chiến thắng của trách nhiệm giải trình thị trường tự do đối với rủi ro đạo đức. Nhưng trong vài ngày, người ta nhận ra rằng đây không phải là một thất bại có kiểm soát. Điều tồi tệ nhất vẫn chưa kết thúc -- còn lâu mới kết thúc.

Lehman Brothers không đánh dấu sự kết thúc của cuộc khủng hoảng năm 2008. Đây thậm chí không phải là sự khởi đầu của kết thúc. Tốt nhất, đây là kết thúc của sự khởi đầu. Nó vẫn chưa kết thúc. Không rõ điều gì xảy ra tiếp theo. Có thể là một sự cố stablecoin khác, như Tether hoặc Magic Internet Money (MIM). Có thể đó là nhà cung cấp dịch vụ tài chính như Nexo hoặc Babel Finance, đã tạm dừng rút tiền như Celsius. Có lẽ một trong nhiều sàn giao dịch đã phải đóng một vị trí thua lỗ.

Tương tự như vậy, có lẽ chúng ta sẽ gặp một hiệp sĩ trong bộ áo giáp sáng ngời, người sẽ bơm đủ thanh khoản vào hệ thống tài chính để trấn an mọi người. Thế giới DeFi có thể không có “người cho vay cuối cùng”, nhưng tài chính truyền thống cũng từng như vậy. Trở lại năm 1893 và cuộc khủng hoảng năm 1907, không có Fed. Thay vào đó, JPMorgan đích thân giải cứu hệ thống tài chính Hoa Kỳ. hai lần!

FTX là một ứng cử viên đầy triển vọng. Theo một cách nào đó, nó đủ lớn để tạo ra các động cơ khuyến khích giám sát chặt chẽ rủi ro một cách hợp lý: để kiếm tiền, nó cần phải có các đối tác có khả năng thanh toán và bản thân nó cũng cần phải có khả năng thanh toán. Hơn nữa, với tư cách là một CEX, nó ít bị ảnh hưởng bởi sự suy thoái mạnh của thị trường so với một tổ chức cho vay. Điều đó, kết hợp với mối quan hệ thân thiện với nhà tạo lập thị trường Alameda Research, có thể giúp cung cấp thanh khoản khẩn cấp do các nhà tạo lập thị trường có xu hướng làm tốt trong thời điểm thị trường biến động.

Mamma Mia! chúng ta lại bắt đầu

Đến bây giờ, hai câu chuyện này nghe có vẻ quen thuộc.

Sự sung túc phi lý và tình trạng dư thừa tiền tiết kiệm thúc đẩy nhu cầu về tài sản an toàn.
Các tổ chức tài chính cơ cấu lại và đóng gói lại các chứng khoán sinh lãi mới cho đến khi chúng được coi là an toàn.
Những người tham gia thị trường đóng vai trò là ngân hàng ngầm, tăng đòn bẩy cho đến khi hệ thống trở nên mong manh đến mức chỉ một tiếng hú của “con sói lớn xấu xa” cũng có thể xé nát nó.
Khi điều đó xảy ra, mọi tổ chức tài chính sẽ bị tháo chạy, kể cả những tổ chức có dù chỉ một chút tài sản không còn an toàn này.
Điều này dẫn đến các cuộc gọi ký quỹ, thanh lý, hoảng loạn về rủi ro đối tác và sự lây lan cho đến khi tín dụng cạn kiệt hoàn toàn.

Vào năm 2008, sau tất cả những điều này, chúng tôi đã học được một số điều.

Thứ nhất, hệ thống tài chính biến đổi rủi ro chứ không phải tiêu diệt nó. Điều này có thể giúp giảm thiểu rủi ro mang phong cách riêng bằng cách tạo ra các tài sản an toàn có thông tin không nhạy cảm. Tuy nhiên, các tài sản an toàn lại là trung tâm của rủi ro hệ thống và ngay cả những tài sản có vẻ an toàn như quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ cũng có thể phá sản.

Thứ hai, đừng nhầm đòn bẩy với thiên tài. Thông thường, đòn bẩy được sử dụng vì lòng tham hoặc rủi ro đạo đức chứ không phải vì có cơ hội thực sự.

tiêu đề cấp đầu tiên

mẹo lớn nhất

Mánh khóe lớn nhất mà các tổ chức DeFi tập trung từng chơi là thuyết phục thế giới rằng họ không phải là tổ chức tài chính truyền thống (TradFi). Trong thực tế, bản thân từ này là một cách gọi sai. Xu hướng tập trung hóa này không có gì đáng ngạc nhiên. Trong bất kỳ mạng nào, đều có các kênh vào và ra dễ sử dụng, đặc biệt là vì tính phi tập trung vốn đã dẫn đến sự lựa chọn bất lợi và thiếu sự truy đòi. DeFi có thể là một ngoại lệ đối với quy tắc này không?

Tôi nghĩ rằng cuộc khủng hoảng này đã cho thấy tiềm năng đó. Mặc dù một số tổ chức DeFi tập trung lớn có thể đã hoạt động kém trong khoảng thời gian này, nhưng các giao thức DeFi và cơ sở hạ tầng quan trọng đã vượt qua cơn bão cho đến nay. Tính minh bạch của mọi thứ trên chuỗi giúp phát ra cảnh báo, đó là lý do tại sao nhiều người biết về Terra hơn Celsius và nhiều người biết về Celsius hơn 3AC.

Miễn là có các giao dịch trong chuỗi khối, sẽ có những thứ không thể kiểm tra được. Đối mặt với những ẩn số đã biết này, sự hoảng loạn và lây lan gần như là không thể tránh khỏi. Nhưng đó là toàn bộ điểm của dự án: đảm bảo các giao dịch minh bạch và đáng tin cậy thông qua chuỗi khối và hợp đồng thông minh. Nếu mọi thứ đều on-chain, bạn có thể chứng minh chắc chắn rằng bạn đang phải đối mặt với những rủi ro mà mọi người lo lắng.

Tất nhiên, sẽ luôn có một số tập trung trong không gian tiền điện tử. Trong số những người ủng hộ tài chính truyền thống, một số người coi đây là sự phản ánh sự ngu ngốc tuyệt đối của các dự án DeFi; một khi bạn mở chiếc hộp Pandora gian lận, gian dối và dối trá, bạn không thể đóng nó lại; tính minh bạch và khả năng giao dịch tăng lên đồng nghĩa với sự biến động tăng lên; vì không có ngân hàng trung ương, bản chất liên kết với nhau của DeFi có nghĩa là nó sẽ luôn phát triển vượt bậc. Tôi không đồng ý. Khi tất cả đã qua, khi điều tồi tệ nhất đã xảy ra, chỉ còn lại một thứ trong chiếc hộp Pandora: hy vọng!