Nghiên cứu của Coinshares: Tether có gây rủi ro hệ thống cho thị trường tiền điện tử không?
Nguồn chính thức:Coinshares
Nguồn chính thức:
Tác giả: Marc Arjoon
Biên dịch gốc: GaryMa, Wu cho biết blockchain
Chúng ta hãy xem dự trữ của USDT stablecoin hỗ trợ Tether và so sánh nó với các tài sản tương tự khác trong DeFi và TradFi. Sự sụp đổ của TerraUSD (UST) đã làm dấy lên nghi ngờ về tất cả các loại tiền ổn định, ổn định hay không và đặt ra những câu hỏi mới về nguồn dự trữ nào đang hỗ trợ giá trị của những loại tiền ổn định này. Các nhà đầu tư và người dùng cũng như các chính trị gia và cơ quan quản lý đang bày tỏ những lo ngại này. Nhiều người tin rằng stablecoin gây rủi ro cho cả người tiêu dùng và nền kinh tế nói chung.
Trước khi UST sụp đổ, tất cả UST đang lưu hành trị giá khoảng 18,6 tỷ đô la, trong đó hơn 17 tỷ đô la (90%) đã được gửi vào Anchor. Mặc dù giá trị tổn thất sinh thái của Terra là rất lớn (hơn 40 tỷ đô la), nhưng tác động của nó tương đối hạn chế, chiếm chưa đến 2% thị trường. Trường hợp USDT của Tether lại hoàn toàn khác. Nguồn cung USDT lưu hành hiện tại là 74 tỷ đô la, gấp 4 lần so với UST vào thời kỳ đỉnh cao. Dưới đây chúng tôi hiển thị vốn hóa thị trường tương đối của TerraUSD (UST) và Tether (USDT) trong 180 ngày qua.
Giá trị thị trường của UST giảm nhanh chóng sau khi tách rời. Vụ việc đã khiến một số chủ sở hữu USDT hoảng sợ, khiến mã thông báo của họ được chuyển đổi thành đô la Mỹ với số tiền lên tới 10 tỷ đô la. Đối với bối cảnh, Tether đã mua lại hơn một nửa toàn bộ nguồn cung lưu thông của UST chỉ trong hơn một tuần và không bị giảm chốt (không giảm xuống dưới 0,99 đô la). Đây là đợt quy đổi lớn nhất cho đến nay mà không gặp bất kỳ sự cố hệ thống nào.
Bỏ qua sự biến động và quy đổi, USDT hỗ trợ ngay lập tức là gì và nó có an toàn không? Chà, những nghi ngờ đó đã khiến Tether công bố một báo cáo hàng quý đã được kiểm toán chi tiết về dự trữ của nó. Các khoản dự trữ này hiện đang được kiểm toán bởi MHA Cayman, một công ty kế toán có trụ sở tại Quần đảo Cayman. Chúng tôi nêu bật phân tích kiểm toán mới nhất bên dưới.
Chúng tôi thấy rằng USDT không được hỗ trợ tài chính theo tỷ lệ 1:1 bằng tiền mặt (hoặc các khoản tương đương tiền), mà giống như 0,85:1 hơn. Xem xét kỹ hơn tiền mặt và các khoản tương đương tiền cho thấy rằng chỉ hơn một nửa được phân bổ cho Kho bạc Hoa Kỳ và khoảng 30% được phân bổ cho thương phiếu (CP) và đĩa CD. 16 phần trăm còn lại được phân bổ cho các quỹ thị trường tiền tệ (khoảng 10 phần trăm), tiền mặt và tiền gửi ngân hàng (khoảng 6 phần trăm), trái phiếu kho bạc ngoài Hoa Kỳ (khoảng 0,4 phần trăm) và repo ngược (0,15 phần trăm).
Riêng 14,36% còn lại, kiểm toán không giải trình thêm. Phân bổ cho trái phiếu doanh nghiệp, quỹ và kim loại quý (4,52%) không cung cấp thông tin chi tiết về loại trái phiếu doanh nghiệp (cấp độ đầu tư, quốc gia) và loại quỹ. Các loại kim loại quý cũng bị loại trừ và tỷ lệ phần trăm phân tích của ba loại cũng không rõ ràng. Các khoản cho vay có bảo đảm (3,82%) không được tiết lộ, nhưng các tài liệu tham khảo về các khoản đầu tư khác (6,02%) có bao gồm tài sản kỹ thuật số, nhưng ở mức độ nào thì cũng không rõ ràng.
lịch sử
Kể từ năm 2017, Tether đã thuê dịch vụ của một số ngân hàng, công ty luật và công ty kế toán khác nhau để xác nhận quy mô và tính hợp lệ của dự trữ. Những công ty này bao gồm MHA Cayman, Moore Cayman, Deltec Bank, FSS và Friedman LLP. Dưới đây chúng tôi chuyển sang một lịch sử ngắn gọn của các mối quan hệ này."Vào năm 2017, khi áp lực đối với dự trữ USDT gia tăng, Tether đã mời công ty kế toán Friedman LLP tiến hành kiểm toán dự trữ, nhưng các nhà phê bình nhấn mạnh rằng nghiên cứu này có sai sót về phương pháp luận và không đại diện cho một cuộc kiểm toán hoàn chỉnh. Ngay sau cuộc kiểm toán đầu tiên, Tether Corporation đã báo cáo rằng Friedman đã không hoạt động tốt như họ tin tưởng"trong một thời gian hợp lý
Công việc kiểm toán đã hoàn thành và quan hệ đối tác chấm dứt. Công ty Tether sau đó đã chuyển sang FSS, một công ty luật có trụ sở tại Washington. Báo cáo của FSS không phải là bản kiểm toán đầy đủ của Tether, nhưng cho biết công ty luật đã nhận được các tuyên bố có công chứng và tuyên thệ từ hai ngân hàng (giấu tên) của Tether. Để giúp xây dựng niềm tin, Tether đã nhường chỗ cho ngân hàng Deltec có trụ sở tại Bahamas xuất bản một báo cáo xác nhận lượng tiền mặt mà Tether có trong tài khoản của họ ở đó, nhưng một lần nữa điều này không cung cấp bức tranh đầy đủ vì nó chỉ là giá trị tiền mặt từ một trong những ngân hàng . Vào năm 2021, Văn phòng Tổng chưởng lý New York đã hoàn thành một cuộc điều tra tuyên bố rằng Tether đã phóng đại dự trữ và khoản lỗ ẩn khoảng 850 triệu đô la. Điều này dẫn đến khoản tiền phạt 18,5 triệu đô la và được yêu cầu công bố báo cáo hàng quý về số cổ phần nắm giữ trong vòng hai năm. Cùng lúc đó, Tether tuyên bố hợp tác với Moore Cayman, một công ty kế toán ở Quần đảo Cayman. Moore đã cung cấp một báo cáo đảm bảo chứng thực sự hỗ trợ đầy đủ của USDT và sau đó cung cấp phân tích dự trữ chi tiết hơn. Tuy nhiên, từ tháng 1 năm 2022, MHA MacIntyre Hudson cho biết chi nhánh Quần đảo Cayman của họ, MHA Cayman, sẽ xử lý các khách hàng của Moore Cayman. Cần lưu ý rằng MHA MacIntyre Hudson hiện đang bị FRC điều tra về một cuộc kiểm toán trước đó đối với một công ty không liên quan.
Như đã đề cập ở trên, việc phân tích dự trữ sẽ chỉ khả dụng từ ngày 30 tháng 6 năm 2021 (sau khi các stablecoin khác bắt đầu ra mắt). Phần lớn, tỷ trọng phân bổ vẫn tương đối ổn định kể từ tháng 6 năm 2021, với tiền và các khoản tương đương tiền tăng nhẹ từ 85% lên 86%, trong khi các khoản cho vay có bảo đảm vẫn ở mức 4%. Tuy nhiên, các khoản đầu tư khác (bao gồm cả tài sản kỹ thuật số) đã tăng gấp đôi từ 3% lên 6%, làm tăng mức độ rủi ro của khoản dự trữ. Tăng trưởng trong các khoản đầu tư khác phải trả giá bằng trái phiếu doanh nghiệp, quỹ và kim loại quý, đã giảm từ 8% xuống 5% trong giai đoạn này. Tính theo đồng đô la, tiền và các khoản tương đương tiền tăng 7% trong quý gần đây nhất, trong khi các khoản vay có bảo đảm giảm 24%.
Tìm hiểu sâu hơn về tiền mặt và các khoản tương đương tiền, chúng tôi chỉ ra bên dưới rằng Kho bạc Hoa Kỳ đã bắt đầu hình thành một phần dự trữ lớn hơn (24% đến 48%), thay thế sự thống trị của thương phiếu và đĩa CD (49% đến 24%). Những lo ngại về rủi ro của các công cụ này đã phần nào giảm bớt do việc giảm nắm giữ thương phiếu. Tiền mặt và tiền gửi ngân hàng đã giảm từ 10% xuống 5% và các khoản mua lại đảo ngược đã giảm từ 2% xuống 0,1%. Ngoài ra còn có sự gia tăng của các quỹ thị trường tiền tệ, hiện chiếm 8% và trong quý gần đây nhất, trái phiếu Kho bạc ngoài Hoa Kỳ cũng tăng (0,3%).
Chất lượng giấy thương mại của Tether tiếp tục bị nghi ngờ, ngay cả khi việc phân phối của nó bị giảm. Dưới đây chúng tôi hiển thị phân tích xếp hạng cho giấy thương mại của Tether kể từ tháng 3 năm 2022.
Tuy nhiên, kể từ ngày 31 tháng 3 năm 2022, đã có khoảng 10 tỷ đô la được quy đổi (giảm từ khoảng 84 tỷ đô la xuống còn 74 tỷ đô la quy mô) mà không có bất kỳ tác động tiêu cực nào. Quy trình quy đổi bao gồm quy trình xác minh $150 một lần và phí 0,1%, đồng thời số tiền quy đổi tối thiểu hiện tại là $100.000. Những giới hạn đó có thể làm mọi thứ chậm lại trong trường hợp tài sản cạn kiệt, nhưng bằng chứng cho thấy Tether đã có thể xử lý các giao dịch mua lại trị giá hàng tỷ đô la chỉ trong hơn một tuần.
So
So
Vậy dự trữ của Tether so với các quỹ thị trường tiền tệ hàng đầu như thế nào? Như đã nêu trong báo cáo kiểm toán, 8% dự trữ của Tether được tạo thành từ các quỹ thị trường tiền tệ, mặc dù chi tiết về các quỹ này không được tiết lộ. Chúng tôi đã xem xét danh mục đầu tư của một số quỹ thị trường tiền tệ hàng đầu của AUM và so sánh các khoản nắm giữ của họ tính đến quý trước. Chúng tôi thấy rằng các quỹ tương hỗ có thể rất khác nhau trong việc nắm giữ thu nhập cố định của họ, mặc dù các thỏa thuận mua lại giấy thương mại và chứng chỉ tiền gửi dường như là những lựa chọn phổ biến.
Mặc dù rất hữu ích khi so sánh sự khác biệt giữa các quỹ thị trường tiền tệ và dự trữ stablecoin, nhưng đây không hẳn là một phép so sánh tương tự. Dưới đây, chúng tôi nhấn mạnh phân tích dự trữ của hai stablecoin lớn nhất gần đây theo vốn hóa thị trường, USDC của Circle và BUSD của Binance.
BUSD, được tạo bởi Binance và Paxos, không phá vỡ tỷ trọng giữa tiền mặt và nợ do Hoa Kỳ đảm bảo. Dự trữ BUSD được kiểm toán bởi Withum (cũng kiểm toán các stablecoin khác).
Tether là stablecoin chính thống đầu tiên và đã thống trị thị trường trong vài năm. Tuy nhiên, trong thời gian gần đây, USDC của Circle và BUSD của Binance đã giành được thị phần đáng kể trong số các stablecoin chính thống (lần lượt là ~37% và ~13%).
Ngoài ra, Tether chiếm ~33% thị phần trong tổng khối lượng giao dịch stablecoin/BTC trên các sàn giao dịch đáng tin cậy, mặc dù thị phần này cũng đang giảm dần. Tầm quan trọng tương đối của USDT rõ ràng đang giảm.
Cả ba stablecoin đều được neo giá 1:1 với đồng đô la Mỹ, Circle và Binance/Paxos phải tuân theo và công bố kiểm toán hàng tháng, trong khi Tether là hàng quý. Mặc dù USDT luôn hiển thị dự trữ của mình, nhưng nó không cung cấp thông tin công khai về kiểm toán, điều này có thể gây lo ngại cho các nhà đầu tư. Bất chấp sự khác biệt trong báo cáo minh bạch, có một số khác biệt về dự trữ giữa các stablecoin này. Chúng tôi nhấn mạnh thêm một số khác biệt giữa ba loại tiền ổn định này bên dưới.Đồng tiền ổn định phổ biến nhất thế giới, Tether, đã vượt qua nhiều thử nghiệm và một số sự kiện thiên nga đen kể từ khi ra mắt vào đầu năm 2015. Lợi thế của người đầu tiên kết hợp với thử nghiệm trong thế giới thực đã làm tăng niềm tin của mọi người vào USDT, bằng chứng là sự tăng trưởng trong nguồn cung lưu thông.
Tuy nhiên, thử nghiệm thực sự có thể vẫn chưa đến, với sự tập trung mới vào dự trữ stablecoin đã dẫn đến việc giảm 12% nguồn cung lưu hành USDT thông qua các lần mua lại gần đây.
Ngoài ra, các đối thủ cạnh tranh như Circle có báo cáo minh bạch hơn trong môi trường pháp lý đáng tin cậy hơn. Cảm giác an toàn này đối với USDC (và các loại tiền ổn định khác) đã tiếp tục khiến thị phần của Tether giảm xuống.
Như đã thấy trước đây, xu hướng này có thể khiến Tether áp dụng dự trữ mạnh hơn, minh bạch hơn và thực hành kiểm toán cẩn thận hơn.
Tất nhiên, Tether cũng có thể nằm yên và không quan tâm đến việc giảm tính minh bạch đáng tin cậy, thị phần và quy mô nguồn cung, nhưng điều này sẽ khiến ảnh hưởng thị trường của Tether giảm đi đáng kể."Nếu nó đi theo cách thứ nhất, điều đó sẽ giảm rủi ro cho mọi người, nhưng nếu nó đi theo cách thứ hai, thì"Câu hỏi này trở nên ít quan trọng hơn.
