a16z: DeFi ยากที่จะรองรับตลาดการเงินที่แท้จริง

ชื่อต้นฉบับ: Enabling the future of onchain markets: The role of predictability

ผู้เขียนต้นฉบับ: @PGarimidi, @jneu_net, @MaxResnick, a16z

แปลต้นฉบับโดย: Peggy, BlockBeats

หมายเหตุบรรณาธิการ: ในขณะที่ประสิทธิภาพของบล็อกเชนยังคงพัฒนาอย่างต่อเนื่อง จุดสนใจของการอภิปรายในอุตสาหกรรมกำลังเปลี่ยนจาก "สามารถประมวลผลธุรกรรมได้จำนวนเท่าใด" ไปเป็น "ธุรกรรมจะได้รับการยืนยันเมื่อใด" เป็นเวลานานที่ประสิทธิภาพถูกทำให้เข้าใจง่ายเป็นปริมาณงาน (TPS) แต่สำหรับระบบการเงิน สิ่งที่สำคัญกว่าคือความสามารถในการคาดการณ์ของการรวมธุรกรรม นั่นคือหลังจากส่งธุรกรรมแล้ว จะสามารถรวมไว้ในบล็อกได้ทันเวลาและแน่นอนหรือไม่

บทความนี้ชี้ให้เห็นว่า บล็อกเชนส่วนใหญ่ในปัจจุบันให้การรับประกันเพียงว่า "จะถูกบันทึกลงบนเชนในที่สุด" แต่เวลานั้นไม่สามารถควบคุมได้ ความไม่แน่นอนระดับวินาทีนี้ยังยอมรับได้ในสถานการณ์การชำระเงิน แต่ในการซื้อขายทางการเงินที่ต้องการการตอบสนองในระดับมิลลิวินาที จะนำไปสู่การด้อยค่าของราคา โอกาสในการทำ arbitrage และปัญหาความไม่เป็นธรรมโดยตรง ซึ่งจะลดความสามารถในการแข่งขันของตลาดบนเชน

เมื่อพิจารณาเพิ่มเติม ปัญหานี้มีต้นกำเนิดจากกลไกพื้นฐาน: ในโครงสร้างการสร้างบล็อกที่มีผู้นำเพียงคนเดียว สิทธิ์ในการจัดลำดับและรวมธุรกรรมมีความเข้มข้นสูง ซึ่งอาจนำไปสู่ความเสี่ยงต่างๆ เช่น การเซ็นเซอร์ ความล่าช้า และความไม่สมมาตรของข้อมูล

จากพื้นฐานนี้ ผู้เขียนเสนอสองทิศทาง: หนึ่งคือให้การรับประกันการรวมธุรกรรมระยะสั้นที่สามารถคาดการณ์ได้ สองคือแนะนำกลไกการซ่อนข้อมูลก่อนการยืนยัน เพื่อลดการแซงหน้า (front-running) และการเลือกที่ไม่เอื้ออำนวย (adverse selection) โดยสรุป หากบล็อกเชนต้องการเป็นโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินอย่างแท้จริง สิ่งที่สำคัญกว่าปริมาณงานคือความแน่นอนและความเป็นธรรมในการดำเนินการธุรกรรม

ต่อไปนี้เป็นเนื้อหาต้นฉบับ:

บล็อกเชนในปัจจุบันสามารถประกาศได้อย่างมั่นใจว่าความจุของมันเพียงพอที่จะแข่งขันกับโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินที่มีอยู่ ระบบการผลิตในปัจจุบันสามารถประมวลผลธุรกรรมได้หลายหมื่นรายการต่อวินาที และจะยังคงเพิ่มขึ้นเป็นทวีคูณในอนาคตอันใกล้

แต่เมื่อเทียบกับความสามารถในการประมวลผลเพียงอย่างเดียว แอปพลิเคชันทางการเงินต้องการความสามารถในการคาดการณ์มากกว่า ไม่ว่าจะเป็นการจับคู่ธุรกรรม การเข้าร่วมการประมูล หรือการใช้สิทธิ์ในออปชัน เมื่อส่งธุรกรรม ระบบจะต้องสามารถรับประกันได้อย่างน่าเชื่อถือว่าเมื่อใดธุรกรรมนั้นจะได้รับการยืนยันบนเชน ซึ่งมีความสำคัญอย่างยิ่งต่อการทำงานปกติของระบบการเงิน หากมีความล่าช้าไม่แน่นอนในการยืนยันธุรกรรม (ไม่ว่าจะมาจากพฤติกรรมที่เป็นปฏิปักษ์หรือปัจจัยที่เกิดขึ้นโดยบังเอิญ) แอปพลิเคชันจำนวนมากจะสูญเสียความสามารถในการใช้งาน

ดังนั้น หากแอปพลิเคชันทางการเงินบนเชนต้องการมีความสามารถในการแข่งขัน บล็อกเชนพื้นฐานจะต้องให้การรับประกันการรวมระยะสั้น: เมื่อส่งธุรกรรมที่ถูกต้องไปยังเครือข่ายแล้ว ควรจะรวมไว้ในบล็อกภายในเวลาอันสั้นที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้

ยกตัวอย่างสมุดคำสั่งซื้อขาย (order book) บนเชน สมุดคำสั่งซื้อขายที่มีประสิทธิภาพต้องพึ่งพาผู้สร้างตลาด (market maker) ที่ให้สภาพคล่องอย่างต่อเนื่อง โดยการเสนอคำสั่งซื้อขายอย่างต่อเนื่องเพื่อรักษาการทำงานของตลาด ปัญหาหลักที่ผู้สร้างตลาดเผชิญคือ การลดช่องว่างราคา (spread) ระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายให้มากที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้ ในขณะเดียวกันก็หลีกเลี่ยงความเสี่ยงจากการเลือกที่ไม่เอื้ออำนวยเนื่องจากราคาเสนอเบี่ยงเบนจากตลาด

เพื่อจุดประสงค์นี้ ผู้สร้างตลาดจะต้องอัปเดตคำสั่งซื้อขายอย่างต่อเนื่องเพื่อสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของสถานะตลาด ตัวอย่างเช่น เมื่อธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ออกประกาศทำให้ราคาสินทรัพย์ผันผวน ผู้สร้างตลาดจำเป็นต้องปรับราคาเสนอทันที หากธุรกรรมที่ใช้ในการอัปเดตคำสั่งเหล่านี้ไม่สามารถบันทึกลงบนเชนได้ทันที อาจถูกผู้ทำ arbitrage ดำเนินการด้วยราคาที่ล้าสมัย ส่งผลให้เกิดความสูญเสีย ผลที่ตามมาคือ ผู้สร้างตลาดจำเป็นต้องขยายช่องว่างราคาเพื่อลดความเสี่ยง ซึ่งจะลดความสามารถในการแข่งขันของสถานที่ซื้อขายบนเชน

การที่ธุรกรรมถูกบรรจุไว้ในบล็อกอย่างสามารถคาดการณ์ได้นี้เอง ที่ทำให้ผู้สร้างตลาดมีความสามารถในการตอบสนองต่อเหตุการณ์นอกเชนได้อย่างรวดเร็ว จึงรักษาประสิทธิภาพของตลาดบนเชนได้

สิ่งที่เรามี กับสิ่งที่เราต้องการจริงๆ

ในปัจจุบัน บล็อกเชนส่วนใหญ่ให้การรับประกันที่แข็งแกร่งเพียงว่า "จะถูกเขียนลงในที่สุด" ซึ่งกระบวนการนี้มักเกิดขึ้นในระดับเวลาหลายวินาที แม้ว่าสิ่งนี้จะเพียงพอสำหรับแอปพลิเคชันประเภทการชำระเงิน แต่สำหรับแอปพลิเคชันทางการเงินจำนวนมากที่ต้องการให้ผู้เข้าร่วมตอบสนองต่อข้อมูลแบบเรียลไทม์ การรับประกันนี้ยังคงอ่อนแอเกินไป

ยังคงใช้สมุดคำสั่งซื้อขายข้างต้นเป็นตัวอย่าง: หากผู้สร้างตลาดได้รับเพียงการรับประกันว่า "จะถูกเขียนลงในบล็อกภายในไม่กี่วินาทีข้างหน้า" ในขณะที่ธุรกรรมของผู้ทำ arbitrage อาจเข้าสู่บล็อกก่อนหน้านั้นได้ การรับประกันนี้ก็แทบจะไม่มีความหมายใดๆ ในกรณีที่ขาดการรับประกันการรวมที่แข็งแกร่ง ผู้สร้างตลาดสามารถป้องกันความเสี่ยงจากการเลือกที่ไม่เอื้ออำนวยที่เพิ่มขึ้นได้โดยการขยายช่องว่างราคาเท่านั้น ส่งผลให้ผู้ใช้ได้รับราคาซื้อขายที่แย่ลง ซึ่งยังทำให้การซื้อขายบนเชนมีเสน่ห์น้อยลงอย่างเห็นได้ชัดเมื่อเทียบกับสถานที่ที่ให้ความแน่นอนในการดำเนินการที่แข็งแกร่งกว่า

หากบล็อกเชนต้องการบรรลุวิสัยทัศน์ของมันในฐานะโครงสร้างพื้นฐานของตลาดทุนสมัยใหม่อย่างแท้จริง นักพัฒนาจะต้องแก้ไขปัญหาเหล่านี้ เพื่อให้แอปพลิเคชันทางการมูลค่าสูง เช่น สมุดคำสั่งซื้อขาย สามารถเติบโตและมีความสามารถในการแข่งขันบนเชนได้อย่างแท้จริง

ทำไมการบรรลุ "ความสามารถในการคาดการณ์" จึงยากนัก?

การเสริมสร้างการรับประกันการรวมธุรกรรมบนบล็อกเชนที่มีอยู่ เพื่อสนับสนุนสถานการณ์การใช้งานดังกล่าวข้างต้น เป็นงานที่ท้าทายอย่างยิ่งในตัวของมันเอง บางโปรโตคอลในปัจจุบันพึ่งพาโหนดเดียว (คือ "ผู้นำ") ในการตัดสินใจว่า ธุรกรรมใดสามารถรวมไว้ในบล็อกได้ ณ เวลาใดก็ตาม แม้ว่ากลไกนี้จะทำให้การสร้างบล็อกเชนประสิทธิภาพสูงง่ายขึ้นในทางวิศวกรรม แต่ก็ได้นำทางตันทางเศรษฐกิจที่อาจเกิดขึ้นมา: ผู้นำเหล่านี้สามารถแยกมูลค่าออกมาได้ โดยทั่วไป ในช่วงเวลาที่โหนดหนึ่งถูกเลือกเป็นผู้นำ มันมีอำนาจควบคุมเต็มที่ว่าธุรกรรมใดจะถูกรวมไว้ในบล็อก

สำหรับบล็อกเชนใดๆ ที่รองรับกิจกรรมทางการเงิน ผู้นำอยู่ในตำแหน่งที่มีสิทธิพิเศษ หากผู้นำเพียงคนเดียวนี้ตัดสินใจไม่รวมธุรกรรมใดธุรกรรมหนึ่ง วิธีเดียวที่สามารถทำได้คือรอผู้นำคนต่อไปที่ยินดีรวมธุรกรรมนั้น

ในเครือข่ายที่ไม่มีใบอนุญาต ผู้นำมีแรงจูงใจโดยธรรมชาติในการแยกมูลค่าออกมา ซึ่งมักเรียกว่า MEV MEV ไม่ได้จำกัดอยู่เพียงการโจมตีแบบแซนวิช (sandwich attack) ต่อธุรกรรม AMM แม้แต่การล่าช้าในการรวมธุรกรรมเพียงไม่กี่สิบมิลลิวินาที ก็อาจนำมาซึ่งกำไรที่สำคัญ ในขณะเดียวกันก็ลดประสิทธิภาพของแอปพลิเคชันพื้นฐาน สมุดคำสั่งซื้อขายที่ให้ความสำคัญกับคำสั่งของผู้ค้าบางส่วนเท่านั้น จะทำให้ผู้เข้าร่วมคนอื่นอยู่ในสภาพแวดล้อมการแข่งขันที่ไม่เป็นธรรม ในกรณีที่รุนแรงที่สุด ผู้นำอาจแสดงพฤติกรรมที่เป็นปฏิปักษ์อย่างรุนแรง ส่งผลให้ผู้ค้าออกจากแพลตฟอร์มนี้โดยสิ้นเชิง

ลองนึกภาพสถานการณ์นี้: หากเกิดการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ราคา ETH ลดลง 5% ทันที ผู้สร้างตลาดทั้งหมดบนสมุดคำสั่งซื้อขายจะเพิกถอนคำสั่งเดิมอย่างรวดเร็ว และเสนอคำสั่งใหม่ด้วยราคาใหม่ ในขณะเดียวกัน ผู้ทำ arbitrage จะส่งคำสั่งขายเพื่อดำเนินการกับคำสั่งที่ยังไม่ได้รับการอัปเดตเหล่านี้ด้วยราคาเก่า หากสมุดคำสั่งซื้อขายนี้ทำงานบนโปรโตคอลที่มีผู้นำเพียงคนเดียว ผู้นำจะมีอำนาจอย่างมาก ผู้นำสามารถเลือกที่จะเซ็นเซอร์การเพิกถอนคำสั่งของผู้สร้างตลาดทั้งหมดได้โดยตรง ทำให้ผู้ทำ arbitrage ได้รับกำไรมหาศาล หรือแม้ว่าจะไม่เซ็นเซอร์โดยสมบูรณ์ ก็สามารถล่าช้าเวลาบันทึกการเพิกถอนคำสั่งบนเชน รอให้ธุรกรรมของผู้ทำ arbitrage ถูกบรรจุไว้ก่อน หรือแม้แต่แทรกธุรกรรม arbitrage ของตัวเอง เพื่อใช้ประโยชน์จากความไม่ตรงกันของราคานี้อย่างเต็มที่

สองเป้าหมายหลัก: การต้านทานการเซ็นเซอร์และการซ่อนข้อมูล

ภายใต้โครงสร้างอำนาจดังกล่าว ผู้สร้างตลาดจะสูญเสียแรงจูงใจทางเศรษฐกิจในการมีส่วนร่วม ทุกครั้งที่ราคาเปลี่ยนแปลง พวกเขาอาจถูก "เก็บเกี่ยว" อย่างเป็นระบบ สาระสำคัญของปัญหาคือ ผู้นำมีสิทธิพิเศษมากเกินไปในสองด้าน:

1) ผู้นำสามารถเซ็นเซอร์ธุรกรรมของผู้อื่น

2) ผู้นำสามารถเห็นเนื้อหาของธุรกรรมของผู้อื่น และปรับพฤติกรรมการซื้อขายของตัวเองตามนั้น

ข้อใดข้อหนึ่งในสองจุดนี้อาจนำไปสู่ผลลัพธ์ที่หายนะได้

กรณีศึกษา

เราสามารถอธิบายปัญหานี้ได้อย่างแม่นยำมากขึ้นผ่านตัวอย่างง่ายๆ ลองนึกภาพสถานการณ์การประมูลที่มีผู้เสนอราคาเพียงสองคน: Alice และ Bob โดย Bob เป็นผู้นำของบล็อกนี้ด้วย (การตั้งค่าผู้เสนอราคาเพียงสองคนที่นี่มีไว้เพื่ออธิบายปัญหาเท่านั้น สถานการณ์จริงใช้ได้กับผู้เข้าร่วมจำนวนเท่าใดก็ได้)

การประมูลนี้เกิดขึ้นภายในกรอบเวลาการสร้างบล็อกหนึ่งบล็อก เช่น จากเวลา t=0 ถึง t=1 Alice ส่งราคาเสนอ bA ที่เวลา tA Bob ส่งราคาเสนอ bB ที่เวลา tB (tB > tA) เนื่องจาก Bob เป็นผู้นำของบล็อกนี้ เขาสามารถรับประกันได้ว่าเขาจะเสนอราคาสุดท้ายเสมอ

ในขณะเดียวกัน ทั้ง Alice และ Bob สามารถรับราคาเรียลไทม์ของสินทรัพย์หนึ่งได้อย่างต่อเนื่อง (เช่น ราคากลางจากศูนย์ซื้อขายแบบรวมศูนย์) ณ เวลาใดๆ t ราคานี้จะถูกบันทึกเป็น pt เราสมมติว่า ณ เวลา t ความคาดหวังของตลาดต่อราคาที่ t=1 (สิ้นสุดการประมูล) จะเท่ากับ pt เสมอ นั่นคือ ณ ช่วงเวลาใดๆ ความคาดหวังของทั้งสองฝ่ายต่อราคาสุดท้ายจะเท่ากับราคาที่สังเกตได้ในปัจจุบัน กฎการประมูลง่ายมาก: ใครเสนอราคาสูงกว่าเป็นผู้ชนะ และจ่ายราคาที่ตัวเองเสนอ

ความจำเป็นของการต้านทานการเซ็นเซอร์

ก่อนอื่น พิจารณาว่า Bob ใช้ประโยชน์จากความได้เปรียบในการเป็นผู้นำของเขาอย่างไร หาก Bob สามารถเซ็นเซอร์ราคาเสนอของ Alice ได้ กลไกการประมูลจะล้มเหลวโดยตรง Bob เพียงแค่เสนอราคาที่ต่ำมากก็สามารถชนะการประมูลได้โดยไม่มีคู่แข่ง ซึ่งจะทำให้รายได้จากการประมูลเกือบเป็นศูนย์

ความจำเป็นในการซ่อนข้อมูล

สถานการณ์ที่ซับซ้อนกว่าคือ: Bob ไม่สามารถเซ็นเซอร์ราคาเสนอของ Alice ได้ แต่สามารถเห็นราคาเสนอของ Alice ก่อนที่เขาจะเสนอราคาได้ ในกรณีนี้ กลยุทธ์ของ Bob ง่ายมาก: เมื่อเขาเสนอราคา เขาเพียงแค่ตัดสินว่า ptB มากกว่า bA หรือไม่ หากใช่ เขาก็เสนอราคาที่สูงกว่า bA เล็กน้อย หากไม่ใช่ เขาก็จะไม่เข้าร่วมเสนอราคา

ผ่านกลยุทธ์นี้ Bob จะก่อให้เกิดการเลือกที่ไม่เอื้ออำนวยต่อ Alice Alice จะชนะการประมูลก็ต่อเมื่อราคาตลาดเปลี่ยนแปลง ทำให้ราคาเสนอของเธอสูงกว่ามูลค่าที่คาดหวังของสินทรัพย์ แต่ในกรณีนี้ เธอกำลังขาดทุนจริงๆ ดังนั้นทางเลือกที่มีเหตุผลคือไม่เข้าร่วมการประมูล เมื่อผู้เสนอราคาคนอื่นถอนตัว Bob ก็สามารถชนะการประมูลอีกครั้งด้วยราคาที่ต่ำมาก ทำให้รายได้จากการประมูลเข้าใกล้ศูนย์

ข้อสรุปสำคัญ

ข้อสรุปสำคัญจากตัวอย่างนี้คือ: ระยะเวลาของการประมูลไม่สำคัญ ตราบใดที่ Bob สามารถเซ็นเซอร์ราคาเสนอของ Alice หรือเห็นราคาเสนอของ Alice ก่อนที่เขาจะเสนอราคา กลไกการประมูลก็จะล้มเหลวอย่างแน่นอน

หลักการเดียวกันนี้ใช้ได้กับสถานการณ์การซื้อขายความถี่สูงทั้งหมด ไม่ว่าจะเป็นการซื้อขายแบบสปอต สัญญาถาวร หรืออนุพันธ์ หากมีผู้นำที่มีอำนาจดังกล่าว ผู้นำนั้นก็มีความสามารถที่จะทำให้โครงสร้างตลาดทั้งหมดล่มสลายได้ ดังนั้น หากผลิตภัณฑ์บนเชนต้องการมีความเป็นไปได้ในสถานการณ์เหล่านี้ จะต้องหลีกเลี่ยงการมอบอำนาจดังกล่าวให้กับผู้นำ

ปัญหาเหล่านี้เกิดขึ้นในความเป็นจริงอย่างไร?

การวิเคราะห์ข้างต้นวาดภาพที่ค่อนข้างมองในแง่ร้าย: การซื้อขายบนเชนบนโปรโตคอลใดๆ ที่ไม่มีใบอนุญาตและมีผู้นำเพียงคนเดียว จะเผชิญกับปัญหาทางโครงสร้าง อย่างไรก็ตาม ความเป็นจริงคือ ปริมาณการซื้อขายบนศูนย์ซื้อขายแบบกระจายอำนาจ (DEX) บนโปรโตคอลประเภทนี้จำนวนมากยังคงคึกคัก สาเหตุเบื้องหลังนี้คืออะไร?

ในทางปฏิบัติ มีสองแรงที่ต้านทานปัญหาข้างต้นในระดับหนึ่ง: อย่างแรก ผู้นำไม่ได้ใช้ประโยชน์จากอำนาจทางเศรษฐกิจของเขาอย่างเต็มที่ เนื่องจากโดยทั่วไปพวกเขามีผลประโยชน์ที่ลึกซึ้งต่อความสำเร็จระยะยาวของเชนพื้นฐาน อย่างที่สอง ชั้นแอปพลิเคชันลดความไวต่อปัญหาเหล่านี้ผ่าน "วิธีแก้ปัญหาชั่วคราว" ต่างๆ

แม้ว่าสองจุดนี้จะรักษาการทำงานของระบบการเงินแบบกระจายอำนาจ (DeFi) ในปัจจุบันไว้ในระดับหนึ่ง แต่ในระยะยาว สิ่งเหล่านี้ไม่เพียงพอที่จะทำให้ตลาดบนเชนมีความสามารถในการแข่งขันกับตลาดนอกเชนได้อย่างแท้จริง

การจะเป็นผู้นำบนเชนที่มีกิจกรรมทางเศรษฐกิจจริง มักต้องถือสเตคจำนวนมาก ดังนั้น ไม่ว่าโหนดนั้นจะถือโทเค็นจำนวนมากด้วยตัวเอง หรือชื่อเสียงของมันแข็งแกร่งพอที่ผู้ถือโทเค็นคนอื่นยินดีมอบหมายสเตคให้ ในทั้งสองกรณี ผู้ดำเนินการโหนดขนาดใหญ่มักเป็นหน่วยงาน