原作者：クリストファー・ローザ
原文翻訳：Saoirse、Foresight News
マイケル・セイラー氏がStrategy（旧MicroStrategy、ティッカーシンボル：MSTR）で行った革新的なアプローチは、まさに画期的でした。金融商品を用いてビットコイン保有量を大幅に増やした彼の戦略は、企業界に模倣の波を引き起こしました。それ以来、50社以上がセイラー氏のビットコイン中心の準備金戦略に追随し、その数は増え続けています。しかし、洞察力のある企業グループが現在、異なるアプローチを採用しています。彼らは暗号通貨へのエクスポージャーを求めるだけでなく、イーサリアムの経済エンジンとの深い連携を目指しています。
本レポートでは、イーサリアム準備金を最初に設定し、資金調達活動を詳細に分析し、「ETH集中度」（つまり、1株あたりのイーサリアム保有量）を評価し、投資家がこれらのイーサリアム担保企業準備金に付与する市場プレミアムを分析します。上記の指標に加えて、この現象がイーサリアムネットワーク、ステーキングエコシステム、そしてDeFiインフラの健全性に及ぼす広範な影響についても考察し、これらの準備金戦略が企業のバランスシートを再構築するだけでなく、イーサリアムの分散型経済の中核領域に直接資本を注入することを強調します。
シャープリンク・ゲーミング（SBET）
会社概要
SharpLink Gaming Ltd.（NASDAQ: SBET）は2019年に設立されたテクノロジー企業です。独自のプラットフォームを通じて、スポーツファンとタイムリーなスポーツベッティングやインタラクティブなゲームサービスをマッチングさせ、ベッティングユーザーへと転換しています。さらに、無料ゲームやモバイルアプリの開発、スポーツメディア、リーグ、チーム、ゲーム運営会社へのマーケティングサービスの提供など、ファンエンゲージメントの強化にも取り組んでいます。さらに、SharpLinkはリアルなファンタジースポーツやシミュレーションゲームも運営しており、ユーザー数は200万人を超え、年間支出額は約4,000万米ドルに上ります。また、ファンタジースポーツとオンラインギャンブルが合法的に認められている米国の全州で運営ライセンスを取得しています。
シャープリンクは先月、バランスシート上にイーサリアム（ETH）を積み増し、プライベート・エクイティ投資（PIPE）とアット・ザ・マーケット・オファリング（ATM）を組み合わせた資金調達を開始しました。同社経営陣は、この戦略的転換は、イーサリアムが将来的に利回りを生み出すプログラマブル・デジタル資産であり、ステーキングや関連する収益機会から利益を得ることができるという確固たる信念に基づいていると述べています。この斬新な財務戦略にもかかわらず、シャープリンクは引き続き中核事業であるゲーム事業とインタラクティブゲーム事業に注力しており、イーサリアムの資金調達準備戦略はあくまでも補完的なものであり、中核事業に取って代わるものではありません。
資金調達とイーサリアムの取得
シャープリンクが2025年に株式ファイナンスを通じて調達した資金は、215,634以上のイーサリアムの購入に着実に使用されており、これは同社がイーサリアムに裏付けられた財務準備金モデルに急速に移行していることを示しています。
イーサリアムの展開とステーキング
SharpLinkは、6月28日から7月4日の間に保有するイーサリアムのすべてをステーキングし、100イーサリアムの報酬を受け取った。6月2日のステーキングプログラム開始以来、累計ステーキング収入は322イーサリアムに達した。
要点
SharpLink Gamingは、イーサリアムへの戦略的進出により、最大のイーサリアム準備金を保有する上場企業となりました。4億2,500万ドル規模のプライベートエクイティ投資とそれに続く市場価格での株式公開を含む複数回の資金調達ラウンドを通じて、同社は業界最大のイーサリアム保有量を急速に蓄積しました。この準備金戦略にはリスク（イーサリアム価格変動の影響を含む）が伴いますが、ステーキングによる収益性も大きく、プルーフオブステーキング方式のデジタル資産を準備金として活用する魅力を高めています。SharpLinkは、イーサリアム準備金の100%をステーキングすることで、収益を得るだけでなく、イーサリアムネットワークのセキュリティと安定性に直接貢献しています。これは、バリデーターの参加多様性を高めるだけでなく、企業資本とプロトコルの健全な発展にも貢献します。
BitMine イマージョン テクノロジー (BMNR)
会社概要
BitMine Immersion Technologies Inc. (NYSE American: BMNR) はラスベガスを拠点とするブロックチェーン インフラストラクチャ企業であり、産業規模のビットコイン マイニング ファームの運営、液浸冷却ハードウェアの販売、テキサスやトリニダードなどのエネルギー コストが低い地域でのサードパーティのマイニング機器のホスティング サービスの提供を行っています。
6月30日、同社はイーサリアム積立金の拡大を目指し、5,560万株（1株あたり4.50ドル）の私募により約2億5,000万ドルを調達しました。この取引の一環として、ファンドストラットの共同創業者であるトム・リー氏がビットマイン取締役会の会長に任命され、同社のイーサリアム配分拡大に向けた取り組みに、暗号資産戦略のシニアエキスパートが加わりました。
資金調達とイーサリアムの取得
6月下旬、ビットマイン・イマージョン・テクノロジーズは2億5000万ドルの私募を完了した後に株価が上昇し、同社がイーサリアムを裏付けとした資金調達モデルに移行していることが浮き彫りになった。
イーサリアムの展開とステーキング
BitMine は大量のイーサリアム準備金を保有していますが、本稿執筆時点では、同社がその準備金の一部を積極的にステーキングしたか、あるいはチェーン上で配備したかを確認する公開情報はありません。
要点
BitMineは2億5,000万ドルの資金調達により、バランスシートに約81,380イーサリアムを追加し、総保有株数は163,000株を超えました。この準備金積み増しを支えるため、BitMineは希薄化後株式資本を5,600万株以上に拡大し、約13倍に増加しました。この希薄化規模は、大規模なイーサリアム準備金戦略の実施には多額の株式発行による支援が必要であること、そして公開市場でイーサリアムを積み増すことが資本集約的であることを反映します。
ビットデジタル（BTBT）
会社概要
Bit Digital Inc. (NASDAQ: BTBT) は、2015 年に設立されたニューヨークを拠点とするデジタル資産プラットフォームであり、当初は米国、カナダ、アイスランドで産業規模のビットコインマイニングファームを運営していました。
2025年6月、同社は完全引受による公募を完了し、約1億7,200万ドルを調達しました。同時に、280ビットコインの売却益を公募益と合算し、イーサリアムに再投資しました。これにより、保有イーサリアムの総数は約100,603イーサとなりました。CEOであり、暗号通貨のベテランであるサム・タバール氏のリーダーシップの下、同社はイーサリアムのステーキングおよび資金準備モデルへの移行を完了しました。
資金調達とイーサリアムの取得
このチャートは、ビットデジタルの6月から7月にかけての株式資金調達、280ビットコインの売却、そしてそれらの資金の10万イーサリアム超への再配分を示しており、同社のイーサリアム中心の財務モデルへの移行を浮き彫りにしている。
イーサリアムの展開とステーキング
3月31日現在、Bit Digitalは約24,434イーサリアムを保有しており、そのうち21,568がアクティブにステーキングされており、2024年のイーサリアムステーキングの平均年利回りは3.2％となっている。
戦略調整後、Bit Digitalはビットコインの公開発行と販売を通じてイーサリアム準備金を大幅に拡大し、総保有量は100,603に増加しました。同社は、改革後の具体的な出資数や期待収益をまだ明らかにしていませんが、過去の事業運営を踏まえ、イーサリアムのステーキングによる収益獲得に引き続き注力していきます。
要点
Bit Digitalの財務準備金の転換は特に注目に値する。同社は伝統的な株式公開による資金調達と、保有ビットコインを売却してイーサリアムを購入するという型破りな戦略を組み合わせた。この戦略は、上場仮想通貨企業の中でBit Digitalを独自の存在にしており、イーサリアムの収益力に対する同社の確固たる信念を示している。イーサリアムの収益力は、バランスシートにおけるビットコインの受動的な役割よりも有利である。
ゲームスクエア（ゲーム）
会社概要
GameSquare Holdings（NASDAQ: GAME）は、テキサス州に拠点を置くゲーミングメディアグループで、FaZe Clan、Stream Hatchet、GCNなどのブランドを所有し、Z世代のゲーマーをターゲットとした世界中の広告主向けに、クリエイター主導のマーケティングコンテンツの制作に注力しています。7月には、追加株式発行により約800万ドルを調達し、暗号通貨企業Dialecticと提携して、最大1億ドル相当のイーサリアムを8%から14%の目標利回りで配分できるイーサリアムファンド準備プログラムを開始しました。
資金調達とイーサリアムの取得
この表は、GameSquare が Dialectic と提携して開始した Ethereum 財務戦略に資金を提供するために調達された、同社初の公募株式資金調達の概要を示しています。
イーサリアムのデプロイメントとステーキング
GameSquareは、より広範なデジタル資産準備戦略の一環として、500万ドル相当のイーサリアムを初めて購入し、仮想通貨準備金分野への正式な参入を果たしました。これにより、同社は資産の多様化と長期的なイノベーションの支援を目指します。
要点
GameSquareのイーサリアム準備金戦略への移行は、同社のコア事業であるゲームメディア事業を越えた大胆な事業拡大です。GameSquareはDialecticと提携し、同社のMediciプラットフォームを活用することで、DeFi分野への投資を計画しています。これにより、標準的なイーサリアムのステーキング利回り（通常3%～4%）をはるかに上回る8%～14%のリターンの獲得を目指しています。この戦略が成功すれば、主要DeFiプロトコルの流動性向上とバリデーター参加体制の強化を通じて、イーサリアムエコシステム全体の安定と発展に直接貢献することになります。また、企業資本の積極的な参加は、DeFiインフラ基盤の更なる強化にも繋がります。
ETH集中度
SharpLink Gaming社が提案した「イーサリアム集中度」指標は、イーサリアム準備金を積み立てている上場企業のイーサリアムへのエクスポージャーを評価するための、明確で比較可能な指標を投資家に提供します。この指標は「発行済み希薄化後株式1,000株あたりのイーサリアム保有量」を中心としており、ワラント、ストックオプション、転換社債といった潜在的な株式希薄化要因がすべて計算に含まれています。表示されるイーサリアム保有データは、企業から直接開示されたもの、または発表済みのイーサリアムへのエクイティファイナンスの全額投資に基づいて推定されたものです。希薄化後株式数は、企業間のデータの一貫性と正確性を確保するため、企業提出書類、ブルームバーグ、SEC提出書類、および財務データベースから算出されています。この指標は、投資家に1株当たりの相対的なイーサリアムエクスポージャーレベルを容易に評価するための直感的なツールを提供します。
この表は、イーサリアム準備戦略を採用している上場企業の「イーサリアム集中度」、つまり希薄化後株式 1,000 株あたりに保有している、または保有する予定のイーサリアムの量を比較しています。
時価総額プレミアムとイーサリアム準備金帳簿価額
上場企業の時価総額プレミアムとイーサリアム保有高の帳簿価格の比較分析
上のグラフは、各社の時価総額とイーサリアム保有資産の帳簿価格（帳簿価格は「保有イーサリアム総量 × 1コインあたり2,600ドルの原価」で算出）の相関関係を示しています。プレミアム倍率が高いほど、投資家は企業の戦略的柔軟性や将来の収益性を重視しており、これらはイーサリアム資産の価値をはるかに上回っています。GameSquare（GAME）は約13.8倍のプレミアムでトップに立ち、同社の初期のイーサリアム準備金構築に対する市場の楽観的な見方を浮き彫りにしました。BitMine（BMNR）は、最新の2億5,000万ドルの資金調達ラウンドを完了した後、約5倍のプレミアムを獲得しました。Bit Digital（BTBT）とSharpLink（SBET）は比較的控えめなプレミアムで、市場の期待が抑制されていることを反映しています。しかし、他のすべての仮想通貨準備金戦略と同様に、過度なプレミアムは、イーサリアム価格が急落した場合、下落リスクを高める可能性があります。
イーサリアムとビットコインの準備金モデルの比較
イーサリアム準備金の増加は、暗号通貨事業に注力する上場企業にとって重要な戦略的進化を示しています。ビットコインのモデルは主に「デジタルゴールド」を基盤としており、準備金の受動的な保全または増加を重視しています。一方、イーサリアムはこの基盤をさらに一歩進め、ステーキングやDeFi戦略を通じて能動的な収益を生み出しており、それがイーサリアムの魅力をさらに高めています。
4社はいずれも、イーサリアムを利子付き準備資産として明確に活用しています。SharpLinkとBitMineは、プロトコルレイヤーのステーキング報酬のメリットを最大化するため、保有イーサリアムの100%をステーキングすることを約束（または計画）しています。GameSquareは、暗号通貨企業Dialecticと提携し、より複雑なDeFi戦略を用いてリスク調整後リターン8%～14%の獲得を目指し、このモデルをさらに深化させています。この「利子付きイーサリアム」へのこだわりは、ビットコイン準備金の「収益を生まない受動的なモデル」とは対照的であり、企業の資金運用が資産価格の上昇のみに依存するのではなく、積極的な運用を通じてバランスシートの成長を達成するという方向へとシフトしていることを示しています。
多くのビットコイン準備金会社が転換社債とレバレッジに大きく依存しているのとは異なり（詳細はGalaxyの最新調査レポートを参照）、SharpLink、BitMine、Bit Digital、GameSquareという4大イーサリアム準備金会社は、イーサリアム準備金の資金調達をすべて株式発行によって行っています。これは、債務の満期や利払いのプレッシャーを負う必要がなく、暗号資産市場が下落しても債務不履行のリスクがないことを意味します。レバレッジに依存しないこのモデルは、システムの脆弱性を大幅に低減し、実質価値の高い転換社債に伴う借り換えや株式希薄化のリスクを回避します。
鍵となるのは、これらのイーサリアム準備戦略が構造的なイノベーション、すなわち生産資本を導入することです。イーサリアムをステーキングすることで、これらの企業はプロトコル固有の典型的な3%～5%の利回りを得るだけでなく、イーサリアムネットワークのセキュリティと安定性に直接貢献します。企業によるイーサリアムのステーキングが増えるほど、ネットワークバリデータエコシステムの安定性と予測可能性が高まり、企業資本とプロトコルの健全な発展の間に長期的な相乗効果を生み出します。
実際、7月9日時点で、ステーキングされたイーサリアムの量は過去最高を記録しました（3,500万枚を超え、総供給量の30%以上を占めています）。このトレンドを推進する重要な理由の一つは、イーサリアム・リザーブ・カンパニーの台頭にあると考えられます。
GameSquareを例に挙げましょう。同社はDialecticなどのパートナーを通じて利回り向上戦略を推進し、イーサリアム準備金をレンディング、流動性供給（マーケットメイキング）、リステーキングといったDeFi固有の基本業務に投資する予定です。これにより、潜在的な収益を増幅させるだけでなく、流動性を向上させ、分散型市場への機関投資家の参加を促すことで、イーサリアムコアプロトコルのエコシステム基盤を強化することができます。
株式希薄化のリスクを最も受けるのは誰でしょうか?
このグラフは、プライベートエクイティ（PIPE）、アット・ザ・マーケット（ATM）、および株式公開が株式希薄化に与える影響を比較し、どの企業が短期的に最も大きなリスクに直面しているかを明らかにしています。
投資家は、株式ファイナンス、特にプライベート・エクイティ投資公募（PIPE）取引による新規株式の市場への投入を慎重に評価する必要があります。これらの取引は既存株主の利益を希薄化し、株価に圧力をかける可能性があります。BitMineは大規模なPIPE発行によって、短期的に大きな希薄化リスクと株価変動にさらされています。SharpLinkはPIPEとATMファイナンスを組み合わせた手法を採用しており、即時の希薄化と継続的な圧力の両方を引き起こす可能性があります。一方、Bit DigitalとGameSquareは、より透明性の高い従来の公募手法を採用しており、希薄化は明確かつ制御可能で、市場リスクは比較的低いといえます。
一般的に、PIPEスキームを選択する企業は、ATMや従来の株式公開よりも、当初の市場ショックリスク（特に市場変動期）が高くなります。しかし、これらの株式中心の資金調達戦略はすべて、マイケル・セイラーがMicroStrategyで主張する「高レバレッジ転換社債」の特性を回避します。
結論は
表面的には、イーサリアム準備金関連銘柄の激しい変動は、ミームコインによく見られる「投機的な好況と不況のサイクル」に似ているように見えるかもしれないが、イーサリアム準備金を最初に運用した企業が採用した戦略は根本的に異なる。これらの企業は、誇大広告や受動的な保有に頼るのではなく、イーサリアムを「生産的な準備資産」と位置付け、ステーキングや場合によってはより複雑なDeFi戦略への投資を通じて、本来の収益を得ている。この点は、ビットコイン準備金の先駆者たちとは対照的である。後者は「受動的なデジタルゴールド」モデルを採用し、多くの場合、高レバレッジの転換社債を通じて保有資金を調達している。一方、シャープリンク、ビットマイン、ビットデジタル、ゲームスクエアの4つのイーサリアム準備金企業は、いずれも株式による資金調達を通じて戦略を実行し、債務返済圧力や債務満期のピークによってもたらされる構造的な脆弱性を回避している。
さらに、この資金は無駄に使われることはありません。企業はイーサリアムをステーキングすることで、ネットワークバリデータのセキュリティとプロトコル層の安定性に直接貢献します。また、GameSquareのようにDeFiネイティブ収益戦略の展開を計画している企業は、流動性供給やレンディング市場といったイーサリアムインフラに活力を与える可能性もあります。
希薄化リスク、スマートコントラクトへのエクスポージャー、価格変動といった課題は依然として残るものの、投資家は希薄化影響分析やプレミアム・トゥ・ブックレシオといったツールを用いることで、ダウンサイドリスクとリターン主導のアップサイドポテンシャルを包括的に評価することができます。最終的に、このイーサリアム準備金モデルの最初の一群は、より深く関与し、資本生産性に優れた運用方法を示しています。市場のボラティリティの影響を受けるオンチェーン企業準備金モデルを生み出したとはいえ、このモデルは依然としてイーサリアムエコシステムの強化に弾みをつける可能性を秘めています。
開示：本レポートの日付時点で、Galaxy Digital の関連会社は現在 BitMine と SharpLink Gaming に投資しています。
