7 月初知名券商Robinhood 公佈了自己的「股票代幣化」計畫引起了熱議，除此之外他們還公佈了將開放兩家未上市公司OpenAI 和SpaceX 的「股權衍生品」的資訊。但在他們之前， 6 月25 日，眾籌投資平台Republic 平台搶先宣布，將發售與埃隆·馬斯克旗下太空公司SpaceX 非上市股票表現掛鉤的Mirro Token，而除此之外，還有數十家知名“未上市公司”的選項赫然在列。
這家營運近10 年的老牌眾籌平台的鏡像代幣與Robinhood 的「股權衍生性商品」有什麼不同呢？我們又該如何在上面尋找一些機會？
Republic 是什麼？
Republic 成立於2016 年，總部位於紐約，是一家專注於私募股權和另類資產投資的金融科技平台。其核心理念是「讓非上市公司的投資機會向散戶開放」，透過合規創新和技術手段，大幅降低普通投資者參與風險資產的門檻。自JOBS 法案實施的股權眾籌時代至今，Republic 經過9 年的探索發展出涵蓋多元資產類別的全端私募投資生態。
其架構包括針對新創公司和小型專案的群眾募資融資平台，基於美國Regulation Crowdfunding (Reg CF) 等規則營運的Republic Crowd Invest、面向區塊鏈領域的投融資和諮詢服務，以最高6,000 萬美元估值收購受監管的數位資產交易平台INX 的Republic Crypto、專注於Web3、工作以人工智慧結構持有房地產資產，允許投資者以份額方式認購RWA 房地產項目Republic Real Estate 等。
透過上述多元業務佈局，Republic 打造了一個貫穿一級市場募資到二級市場交易的閉環生態。它既服務於新創公司（提供募資管道和增值服務），也服務全球投資者（提供創新投資產品和退出途徑）。正如Republic 在介紹中所言，其使命是在合規框架下融合傳統金融與區塊鏈創新，將原本封閉的私募市場開放給大眾。
Mirror Tokens 是空氣嗎？
Mirror Token 是Republic 在今年推出的全新產品類別，可視為與未上市公司股權表現掛鉤的鏈上衍生性商品。與直接持有私募股權不同，Mirror Token 持有人並不享有公司表決權或所有權，而是透過一種特殊設計的合約獲得目標公司未來「流動性事件」收益權的可交易債權憑證（promissory note）。 Republic LLC 等發行主體代表投資者持有目標公司的相關權益或參考指標，當該公司發生IPO、被收購或其他退出事件時，Token 持有人將按持倉比例獲得等值於所持股份增值的現金回報。
例如，Republic 首批推出的rSpaceX 代幣，其價值初始錨定SpaceX 股票在二級市場的價格（據報導為每股225 ~ 275 美元區間，SpaceX 最新估值約3500-4200 億美元）。投資者以此價格購買rSpaceX 後，若未來SpaceX IPO 定價或收購估值高於該水平，Republic 將把價差收益以穩定幣形式返還給代幣持有人。同時，如遇公司分紅等情形，也可能按比例分配收益。但整個過程中，投資人無需實際持有SpaceX 股票，卻能獲得幾乎「等同股東」的經濟利益。
需要強調的是，Mirror Token 並非目標公司的官方發行，也未獲得後者背書，投資者購買的也不是SpaceX 的任何股份或權益，其權利要求僅能向發行方RepublicX LLC 主張。 7 月1 日，Republic 的Co-CEO Andrew Durgee 在福克斯新聞接受知名商業主播Liz Claman 的訪談，在訪談中Liz 聽到Mirror Token 並非持有股份後表示了擔憂“這讓我有點擔心，讓我想到那種“布魯克林大橋騙局”了”並半開玩笑的問“你們如何保障”。
誠然，這種形式乍一聽太像「空氣」了，對此Republic 聯合CEO Andrew Durgee 回應「所有細節都公開在提交給SEC 的Form C 文件中。整個過程完全合規備案，我們受FINRA 和SEC 監管。而且我們做這種模式已有八年之久，沒有人比我們更有經驗。現在我們把這套結構和代幣化的結構起來，這一套是前所未有的結構。
根據現在已經在進行的rAnthropic 的流程來看，整個路徑始於Republic 搭建一個專門的發行實體（該案例中為Opendeal Broker LLC），該實體作為特設目的公司（SPV）存在，負責對外承載與標的公司的間接經濟權利。 Republic 會在平台上線專案的預訂頁面，投資者在該階段登記意願，但無法實際投資。
在預約階段結束並準備啟動正式融資後，Republic 會依據Regulation Crowdfunding（Reg CF）法規向SEC 正式提交FormC 文件，其中會詳細披露項目的融資上限、代幣價格、合約條款、潛在風險及資金使用計劃等核心資訊。一旦FormC 獲得有效批復，投資者便可透過Republic 平台使用Apple Pay、信用卡、銀行轉帳或USDC 等方式支付投資款項，資金則由第三方託管帳戶臨時保管，確保在專案滿足最低融資要求後才會撥付。
資金到帳確認後，Republic 會在鏈上鑄造與投資金額相對應數量的Mirror Token，並立即進入鎖倉期12 個月（Reg CF 法案規定）。在鎖倉期結束後，持有人可選擇將代幣轉入INX 交易所（今年4 月被Republic 以6,000 萬美元的估值收購）等受監管的證券型二級市場進行自由交易。
而當所綁定的標的公司發生IPO、被收購或其他流動性事件時，發行SPV 將觸發贖回機制，依據用戶持有的Mirror Token 數量，以穩定幣的形式向投資者返還其收益。這套機制的有點是在確保法律合規的基礎上，最大限度地讓全球散戶（包括美國地區）享受到未上市明星公司的成長紅利。
Republic 上還能買到今年將IPO 的科技公司中「估值最高」的Figma 嗎？
目前平台已開放或預熱的標的包括SpaceX、OpenAI、Anthropic、Epic Games 等全球最受矚目的未上市巨頭，代表了太空科技、人工智慧、遊戲娛樂等關鍵未來產業的核心資產。其中，SpaceX 在私募市場的估值已飆升至3500 億至4200 億美元區間，OpenAI 與Anthropic 則分別主導了生成式AI 技術的產業競賽，並獲得亞馬遜、谷歌等科技巨頭的戰略加持，而Epic Games 憑藉虛幻引擎與遊戲矩陣在全球玩家中家喻戶曉。
值得特別一提的是Figma，作為協作設計軟體的領先者，Figma 原本也是Republic 宣稱可「鏡像」的標的之一，截至2024 年5 月的一次內部股份收購，Figma 估值約為125 億美元，相比2021 年的100 億估值上漲了25% 估值。公司年營收成長迅猛， 2024 年ARR 達6 億美元，並已達到損益兩平。然而，與許多獨角獸選擇長期私有化不同，Figma 在2023 年估值200 億美元的Adobe 收購計畫告吹後，決定走向公開市場。
2025 年4 月Figma 已秘密提交了IPO 申請，預計募資15 億美元。也可能即將能夠IPO 退出，不知道是否因此與「中間股權持有者」公司產生溝通問題，雖然先前多次宣傳，但Figma 並未出現在最新的Mirror Token 頁面。但Figma 的案例凸顯了當前獨角獸公司的兩難，要麼長期不上市令散戶望而興嘆，要麼冒險IPO 換取流動性。無論路徑如何，Republic 等平台的出現為這些公司提供了第三種選項，也為投資者在兩種狀態之間架設了橋樑。
但除了上述公司外，Republic 仍在積極擴充可投資標的清單。 Republic 已透露計劃推出Mirror Token 覆蓋Ramp（金服獨角獸）、Cursor、Perplexity（AI）、Stripe（支付獨角獸）、Waymo（自動駕駛）等共20 餘家公司。這些企業有的估值已達數百億美元，有的則仍在快速成長初期。透過Mirror Token 機制，在這些公司高速的發展中，投資人可能透過Republic 獲取相應的收益。
Robinhood VS Republic，當融資平台遇上券商？
Robinhood 與Republic 不約而同地將目光投向未上市獨角獸的鏈上證券化，卻選擇了截然不同的路徑，一個是在美國監管之外的歐洲市場試水，另一個則在美國現有合規框架內精巧騰挪。兩者的差異，既體現在技術和合規設計，也反映在商業策略與目標使用者。 Republic 擁有自身創投部門和人脈網絡，或許能拿下更早期、更獨家的專案資源；Robinhood 則憑藉知名度和用戶規模，具備吸引熱門公司合作的潛在優勢。對投資人而言，這意味著選擇增多，但也更考驗眼光：需在眾多選項中甄別哪些公司估值合理、前景光明。
海外豁免vs 本土監管
Robinhood 的股票通證計畫目前僅對歐盟用戶開放，原因在於美國本土對非上市證券投資的限制極嚴。只有符合資產/收入門檻的認證投資人才能參與私募，公司也需遵守資訊揭露等要求。透過將業務部署在歐洲，Robinhood 利用了當地相對寬鬆的監管環境，實現了向普通用戶提供私企股權敞口的可能。這些代幣由Robinhood 與區塊鏈公司Arbitrum 合作發行，在以太坊二層網路上運行，拓展交易時間至7 × 24 小時，併計劃年內將可交易的通證擴展到「數千隻」這一雄心背後折射出Robinhood 希望繞過美國監管，在全球範圍內引領證券上鏈革命的戰略。
而Republic 走的是幾乎相反的路線，完全遵循美國現行證券法的豁免條款（Reg CF/D 等）來設計產品，使Mirror Token 在法律性質上屬於受監管證券。這意味著Republic 的每一隻Mirror Token 都要向SEC 提交揭露文件（Form C 等）並接受FINRA 審核。雖然Reg CF 模式下單次募資額受限、鎖定期較長（這無疑限制了規模和流動性），但它使得美國本土乃至部分海外散戶都能合法參與。 「先合規後擴張」的思路，Republic 對監管紅線的謹慎拿捏和深厚經驗（其團隊自JOBS 法案通過以來便一直深耕這一領域）。
兩相對比，Robinhood 選擇的是一條監管套利的快車道，而Republic 則是在法規籠子裡跳舞。前者短期來看推進速度更快、潛在市場更大，但合規不確定性高；後者步伐略慢但每一步都夯實合法性，為日後全面推廣奠定基礎。
股權代持vs 收益債券
Robinhood 的股票通證本質上是一種權益憑證，Robinhood 自行或透過SPV 持有目標公司股份，然後發行鏈上代幣給予用戶持有，對應一定比例的經濟權益。根據Robinhood 發言人的說法，這些代幣賦予了散戶「對私人市場的間接敞口」，背後由Robinhood 控制的SPV 股權來支撐。因此，可以將其理解為Robinhood 在扮演「託管券商」的角色，用戶購買的是Robinhood 持股的「收益權切片」。未來一旦目標公司上市或出售，Robinhood 可能透過清算SPV 持股來兌現收益，然後再分配給代幣持有者。
相較之下，Republic 的Mirror Token 則更接近一種預先約定收益的債券或「合約」，它並不要求Republic 必須持有等量標的股票，只需按照代幣持有人數量和比例在觸發事件時支付約定金額即可。 Republic 並未明言會1: 1 持有足額的底層股票，理論上它可以選擇對沖或部分持有，這賦予其更大的靈活性。
不過這種設計也意味著投資人需要承擔發行方的信用風險，相信Republic 有能力在未來履約兌付。這點在雙方與用戶關係的法律性質上也有所體現，Robinhood 模式下，用戶或可經由SPV 間接成為具備股東權益的信託受益人身份，而Republic 模式下，用戶僅是Republic 的債權人，和目標公司毫無直接法律關聯。
Robinhood 的模式更接近傳統意義的「代持股份」，或許在利益對齊和可信度上更直觀但法律上可能更難在大部分國家合規化，Republic 的模式通過創新合約巧妙繞過直接股權發行，法規風險較低，但對發行方信譽要求更高。
經紀擴張vs 私募生態
在經歷了加密多頭市場和美股散戶熱潮後，Robinhood 近年來用戶交易活躍度有所下降，引入股票/股權代幣化有助於提高用戶黏性和收入來源。此次消息公佈後，Robinhood 股價一度飆漲近10% ，創下上市以來新高。 Robinhood CEO Vlad Tenev 更將股票代幣化視為「更大計畫的種子」，聲稱有多家獨角獸公司對加入「代幣化革命」表達了興趣。
可見，Robinhood 的野心在於打造一個全球聯通的鏈上證券交易平台，將自身定位從傳統券商升級為加密金融的創新者，Robinhood 憑藉上市公司地位獲得了華爾街傳統金融機構的廣泛支持，機構投資者持股達59-63% ，包括Vanguard、BlackRock 等資管巨頭，這使其能夠快速接入持股達59-63% ，包括Vanguard、BlackRock 等資管巨頭，這使其能夠快速接入持股已公開交易的前獨角獸公司。
相較之下，Republic 推出Mirror Token 則更像是水到渠成，Republic 本就是一個專注私募股權的平台，一直服務於新創公司融資和早期投資者。隨著近年IPO 寒冬的延長、大批明星創業公司遲遲不上市，一級市場與二級市場的割裂讓普通投資者深感「被邊緣化」。 Republic 看準這項痛點，將其既有生態中的「IPO 資源」直接開放給散戶。透過Mirror 模式，Republic 無需公司授權或參與即可發行對應產品，讓Republic 能夠圍繞熱門獨角獸設計投資產品，而不必苦苦遊說這些公司來平台融資。因此，Mirror Token 對Republic 而言不僅是產品創新，更是一種商業模式的突破，由撮合專案融資，變成主動包裝投資機會出售。
而Republic 則透過AngelList Alumni（類似Paypal Mafia，並非具體組織）的深厚根基建構了一套獨特的私募生態圈，加上其明星顧問團隊不乏DFJ 創辦人Tim Draper，投資組合橫跨Tesla、SpaceX、Coinbase 乃至Robinhood 本身，形成了罕見的跨平台影響力、尚基金會創辦人Peter Diamandis，讓其擁有相對充沛的早期獨角獸股權資源。
投資民主化未來
目前投資市場的趨勢越發向「自由化」前進，但挑戰也相應存在，像是Robinhood 這類券商巨頭，擁有龐大的現有用戶基礎和品牌號召力，其產品一推出就吸引了眾多散戶關注，甚至逼得OpenAI 官方出面聲明。但如果多數「股票代幣化」的項目類似，挑戰在於其模式能否獲得監管長期認可仍屬未知，美國SEC 先前從未明確允許普通散戶投資未上市股權。
而Republic 幾年來始終與SEC/FINRA 密切配合，它在法規灰色地帶的探索相對謹慎穩健。 Mirror Token 利用Reg CF 等規則實現突破，某種程度上似乎更加“安全”，但其上限“ 5000 美元”的投資市場規模對其限制也相當大。
而從產業趨勢來看，今年包括Kraken 在內的合規加密機構也開始向非美用戶推出類似股票代幣交易，「鏈上證券」正逐漸走出萌芽。但監管架構的完善仍需時間。一位前SEC 官員曾公開表示，允許散戶參與私募市場是大勢所趨，關鍵在於平衡創新與投資人保護。
未來的具體法規還未可知，但可以肯定的是，兩者的競爭將推動金融市場朝著更開放、更有效率的方向演進，傳統二級市場和新興加密市場的界線正日益模糊。一場關於未來金融範式的爭奪戰，才剛拉開序幕。
