原文作者：Glassnode
原文編譯：Felix, PANews
因長期持有者開始獲利了結，比特幣在觸及11.18 萬美元的新高後開始回檔。關鍵支撐位在10.37 萬美元和9.56 萬美元，且有跡象顯示長期投資者在拋售，多頭目前面臨嚴峻考驗。
要點：
比特幣達到了11.18 萬美元的歷史新高，但很快就回落至10.32 萬美元。最初的上漲似乎是由現貨市場推動，主要的吸籌區域8.1 萬美元至8.5 萬美元、 9.3 萬美元至9.6 萬美元以及10.2 萬美元至10.4 萬美元，現已成為潛在的支撐位。
從更宏觀的角度來看，透過CBD 熱圖，許多歷史吸籌區域已轉變為賣出區域。來自2.5 萬美元至3.1 萬美元、 3.8 萬美元至4.4 萬美元以及6 萬美元至7.3 萬美元區間的賣家，正在對價格走勢構成壓力。
成本基礎分位數和短期持有者區間表明，近期支撐位在10.37 萬美元和9.56 萬美元附近，阻力位在11.48 萬美元。這些水準是更廣泛市場情緒轉變的重要統計指標。
已實現利潤飆升至每天14.7 億美元/ 天，標誌著此輪週期中的第五次大規模獲利了結。拋售主要由長期持有者主導，而非短期交易者。
持倉時間超過1 年的族群在近期賣出中占主導地位，反映出成熟的資本輪動。這與CBD 熱圖先前的觀察結果一致，證實資深投資者正在塑造當前的頂部形成階段。
漲勢階梯圖
過去兩週，比特幣延續漲勢，創下11.18 萬美元的新高，並短暫超越了2025 年1 月創下的新高。然而，隨後回調至10.32 萬美元，預示著看漲勢頭可能出現暫停。
要了解此次反彈的內在結構，可藉助CBD 熱圖（PANews 註：CBD 熱圖是將 Cumulative Volume Delta 數據以熱圖的形式展示），它能追蹤不同價位上激進買入與賣出之間的淨差值。從視覺上看，它能揭示出由現貨驅動的集中性累積或拋售區域，有助於確定需求最強勁的價位區間。
從熱圖來看，此次反彈以現貨驅動為主，並且呈階梯式上漲，在8.1 萬至8.5 萬美元、 9.3 萬至9.6 萬美元以及10.2 萬至10.4 萬美元區間有明顯的積累區。這些區域現在有可能成為供應密集區，在市場整體情緒的影響下，可能會起到短期支撐作用。
值得注意的是，今年第一季的頂級買家在價格跌破8 萬美元後一直持有，如今隨著價格在11 萬美元附近徘徊，他們再次面臨考驗。本文將探討近期需求背後逐漸減弱的動能、削弱市場力量的因素，以及如果市場持續疲軟，潛在支撐位可能出現在何處。
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長期持有者拋壓
要理解推動比特幣近期突破11.1 萬美元的驅動力，需要從更廣泛的市場結構角度來檢視。透過查看2022 年6 月週期底部以來的熱圖，過去累積持倉的分佈模式開始清晰可見。
隨著價格不斷攀升，先前作為累積基礎的供應密集區（通常以橫向盤整為特徵），如今已轉變為活躍的拋售區。從視覺上看，熱圖顯示出一種漸進式的轉變；曾經支撐上漲行情的區域已轉變為阻力位，因為早期持有者趁機拋售。
最顯著的拋壓來自於在關鍵歷史區間（2.5 萬至3.1 萬美元和6 萬至7.3 萬美元）累積持股的群體。這些群體中的許多人經歷了多個波動階段，現在正加劇供應過剩，似乎至少在短期內限制了比特幣的進一步上漲。
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價格發現的探索
隨著長期持有者逐漸施加拋壓，短期內出現回調的可能性持續增加，尤其是在缺乏強勁的催化劑推動比特幣堅定突破11.18 萬美元的情況下。在這種看漲勢頭停滯的階段，鏈上定價模型成為在回檔期間識別潛在支撐位的重要工具。
一個特別有效的框架是Spent Supply Distribution （SSD）分位數。此指標分析特定時間代幣的成本基礎，將其分為100 個百分位數。它提供了供應最初進入市場的高解析度視圖，從而能夠確定具有較高週轉率的區域，這些區域可能是由獲利了結或虧損兌現所驅動。
此處重點在於三個關鍵分位數：
0.95 （前5% ）
0.85 （前15% ）
0.75 （前25% ）
過去五年的歷史模式表明，當價格高於0.95 分位數時，往往會出現絕對的狂熱情緒，而橫盤牛市階段通常發生在0.85 至0.95 之間。另一方面，持續低於0.75 通常標誌著熊市或避險時期。
目前， 0.95 分位數位於約10.37 萬美元，是第一個鏈上支撐位。如果拋壓持續存在，下一個需要關注的水平是0.85 分位數，即9.56 萬美元，這可能提供結構性支撐，或者，如果突破該水平，則確認更廣泛的風險重置。
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過去六個月，受兩次創下歷史新高的推動，比特幣供應量大幅易手，因此追蹤近期投資者行為變得愈發重要。其中最具洞察力的模型之一是短期持有者（STH）成本基礎，它反映了持有時間不到155 天的比特幣的平均購入價格。
為了完善統計，在這項成本基礎上應用了「標準差通道」（standard deviation bands），以界定關鍵的支撐和阻力區域。這些標準差通道帶有助於量化短期參與者市場共識的範圍，並可能預示趨勢衰竭或突破閾值。
目前，STH 成本基礎為9.71 萬美元，代表了近期買家的平均買入價格。 + 1 通常與超買或看漲突破狀況相關，其位置在11.48 萬美元，而-1 的位置在8.32 萬美元，標誌著下行風險的上升。
這三個水平位（11.48 萬美元、 9.71 萬美元和8.32 萬美元），如今界定了短期市場情緒的統計邊界。突破或跌破這些閾值很可能會決定市場下一階段的走向，表明勢頭是在增強還是在減弱。
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利潤實現
隨著比特幣從近期的11.18 萬美元高點回落，大部分拋壓似乎來自周期內的資深持有者，即那些在漲勢初期積累比特幣並如今實現豐厚收益的人。在這階段，利潤實現機制是評估需求耗盡風險的關鍵因素。
透過計算每日獲利實現值的7 日簡單移動平均線（經過調整以排除實體內部流動），上週每日實現盈利達到14.7 億美元的峰值。這是一個顯著的水平，突顯了近期資本輪動的強度。
更重要的是，這標誌著此輪週期中第五次日獲利了結規模超過10 億美元。此類事件往往與局部市場頂部或放緩相吻合，尤其是當新增需求無法吸收如此規模的已實現收益時。這凸顯了市場在面臨巨大拋售壓力時的韌性。
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動態轉變
為了更好地理解當前這波獲利了結浪潮的意義，有必要從週期性角度來檢視。並非所有獲利了結事件都相同，這些機制的動態特性可以揭示市場成熟度和波動性如何隨著時間的推移塑造投資者行為。
一個有效的方法是檢視經市值調整後的已實現淨利的90 天簡單移動平均線（SMA）。這種調整能在不同週期間進行比較。一個明顯的趨勢是：隨著時間的推移，獲利了結的熱情減弱，這反映出隨著市場的成熟，週期性上行表現的普遍退化以及波動率的降低。
從2015 年11 月至2018 年4 月，淨獲利了結階段持續了約25 個月，高峰超過市值的0.4% 。
在2020 至2022 年的週期中，此區域持續了約20 個月，但高峰僅在0.15% 左右。
在當前週期，始於2023 年11 月，淨獲利了結階段已持續18 個月，形成了兩個接近0.1% 的明顯高峰。
這一趨勢表明，儘管獲利了結仍施加著顯著壓力，但已趨於緩和，這可能預示著從繁榮與蕭條的狂熱轉向更成熟資產類別中的結構性資本輪動。
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誰在獲利？
評估獲利了結週期的另一個視角是確定哪些投資者群體在拋售。
自2015 至2018 年的周期以來，在市場狂熱的頂部，長期持有者（LTHs）實現的利潤份額穩步上升。這一趨勢凸顯了市場成熟度的結構性轉變，即經驗較豐富的投資者主導著資本輪動，而非快進快出的投機者。
在最近的高峰期間，長期持有者（LTHs）的30 天移動平均已實現利潤飆升至每天約10 億美元，而短期持有者（STHs）每天僅實現3.2 億美元，兩者之間的差距超過3 倍，進一步證實了這一輪獲利了結是由持有時間更長、信念更堅定的投資者主導的。
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乍一看，目前長期持有者（持有時間超6 個月）每天約10 億美元的已實現利潤似乎與2024 年12 月高峰期間的18 億美元相比相形見絀。然而，更深入的分析揭示了一個熟悉的模式。
在歷次多頭市場中，隨著週期的推進，持有6 至12 個月的投資者群體對獲利了結的貢獻往往較小。在當前的周期中，這一動態再次顯現。隨著漲勢的持續，越來越多的長期持有者中的資深投資者開始成為主要的賣家，這似乎正在塑造這一輪週期的頂部形成階段。
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因此，透過將6 至12 個月的持倉群體從長期持有者的總實現利潤中排除，能更準確地評估資深投資者對當前市場動態的真正影響。這項調整消除了2025 年第一季高點買進者的影響，他們未實現的收益相對有限，並將重點放在持有超過一年且利潤率更高的投資者身上。
當持有期超1 年的投資者實現的利潤單獨隔離時，當前這波行情的重要性就更加明顯了。這群人通常與堅定型投資者相關聯，如今他們正在大規模獲利了結，這種行為通常表明牛市趨勢已趨於成熟或即將結束。
這項觀察結果與熱力圖的早期發現相吻合，該熱力圖也顯示近期的拋壓主要來自資深投資者，這進一步證實了長期持有者在這一頂部形成階段愈發活躍的說法。
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結論
比特幣近期攀升至11.18 萬美元的歷史新高，但阻力也越來越大，市場數據顯示，早期買家已顯疲態，長期持有者紛紛獲利了結。熱力學圖顯示，先前多個強勁的累積區已轉變為活躍的拋售區，尤其是在2.5 萬美元至7.3 萬美元區間買入的投資者。
鏈上定價模型，如成本基礎分位數和短期持有者統計區間，如今界定了市場的即時結構。如果需求減弱， 10.37 萬美元和9.56 萬美元的關鍵支撐位將至關重要，而11.48 萬美元的上行阻力區間仍是市場重振的考驗。
利潤實現機制也呈現愈發激烈的態勢，每日獲利高峰達到14.7 億美元，主要由長期持有者主導。這一趨勢，加上持有超1 年的群體獲利了結比例上升，表明可能正在見證的是一個分配階段，而非新一輪的突破。
總體而言，市場似乎正處於十字路口，受到拋壓加大、看漲勢頭逐漸消退以及需求必須證明自身俱有韌性的多重影響。未來幾週對於確定這是中期盤整還是更廣泛頂部形成的開始至關重要。
