原文作者：Jiawei @IOSG
▲ 來源：Grayscale
灰階在今年年初寫了一篇關於DePIN 研究報告，上表展示了頭部DePIN 專案與其市值。從2022 年開始，DePIN 和AI 就一直作為Crypto 投資的兩個新方向被相提並論。然而，在DePIN 領域似乎一直沒有一個標誌性項目出現。 （Helium 算是頭部項目，但Helium 甚至早於DePIN 這個概念就出現了；表中的Bittensor、Render 和Akash，更多被歸屬為AI 賽道）
這樣看來，DePIN 沒有一個足夠強的龍頭項目，能夠打開這個賽道的天花板。 DePIN 賽道可能在未來1-3 年內還存在一些Alpha。
本文試圖從零開始整理DePIN 的投資邏輯，包括為何DePIN 是值得我們關注的投資賽道，以及提出一個簡單的分析架構。由於DePIN 是一個綜合概念，涵蓋許多五花八門的子賽道，因此本文將稍微zoom out，從抽象的角度解釋概念，但仍然會給出一些具體的例子。
為什麼要關注DePIN 投資
DePIN is not a buzz word
首先需要明確，將實體世界的基礎設施去中心化，並不是一個花俏的想法，更不僅是單純的「narrative play」，而是可以落地執行的。 DePIN 中的確切存在去中心化可以「enable」something 或「optimize」 something 的場景。
這裡兩個舉簡單的例子：
▲ 來源：IOSG
在DePIN 中一個主要賽道－ 電信領域，以美國市場為例，傳統通訊業者（如ATT、T-Mobile）往往需要投入數十億美元用於頻譜許可證拍賣及基地台部署，再為每個覆蓋半徑1-3 公里的宏基地台支付20-50 萬美元的部署成本。在22 年美國聯邦通訊委員會（FCC）對3.45 GHz 頻段5 G 頻譜的一次拍賣中，ATT 就投入了90 億美元，成為投入最高的營運商。這種中心化主導的基建模式導致通訊服務價格高昂。
而Helium Mobile 透過社群眾包的方式，將這個早期成本分攤至每個用戶，個人僅需購買249 美元或499 美元的熱點設備即可接入網絡，成為「微運營商」，透過代幣激勵驅動社區自發組網，從而降低整體投入。 Verizon 部署一個宏基地台的成本約為20 萬美元，而Helium 透過部署約100 個熱點設備（總成本約5 萬美元）即可實現近似的覆蓋範圍，成本降低幅度約為75% 。
另外，在AI 數據領域，傳統AI 公司為獲取訓練數據，需要向Reddit、Twitter 等平台支付高達3 億美元/年的API 費用，並且藉助Bright Data（住宅代理）和Oxylabs（數據中心代理）爬取數據。不僅如此，日益面臨越來越多的版權和技術限制，資料來源的合規性和多樣性難以保障。
Grass 透過分散式的Web Scraping 破解了這一困局，允許用戶透過下載瀏覽器擴充功能來分享閒置頻寬，幫助抓取公開網頁數據，並從中獲得代幣獎勵。這種模式大大降低了 AI 公司的資料取得成本，同時實現了資料的多樣性和地理分佈性。根據Grass 統計，目前共有來自190 個國家的109, 755, 404 個IP 位址參與網絡，日均貢獻1, 000 TB 的互聯網資料。
綜上，投資DePIN 這個方向的一個出發基本點在於：去中心化的實體基礎設施有機會比傳統實體基礎設施做得更好，甚至是做到傳統方式做不到的事情。
作為Infra 與Consumer 的交會點
作為Crypto 投資的兩條主線，Infra 與Consumer 各自面臨一些問題。
Infra 專案普遍有兩個特點：一是技術屬性很強，例如ZK、FHE、MPC 等技術有著很高的門檻，市場認知存在一定的脫節。二是除了我們熟悉的Layer 1/2、跨鏈橋、質押等項目能夠直接觸達終端用戶之外，大多數Infra 其實是toB 的。例如開發者工具、資料可用性層、預言機、協處理器等等，相對遠離使用者。
這兩點導致Infra 專案很難推動用戶的mindshare，傳播性差。儘管優質Infra 有一定的PMF 和收入，能夠自給自足穿越週期，但在註意力稀缺的市場狀況下，缺乏mindshare 導致後期做Listing 很困難。
反過來看，Consumer 好在直接面向終端用戶，在mindshare 的捕獲上有著天然的優勢。但新概念很容易被市場證偽，甚至在熱點切換之後可能一落千丈。這類項目往往陷入從敘事驅動到短期爆發，再到證偽衰退的循環，生命週期短。例子包括friend.tech 和Farcaster 等等。
成長、mindshare、上幣都是這個週期被討論得很多的問題。綜合來看，DePIN 可以較好地解決結合上述兩點困境，找到平衡點。
DePIN 建立在物理世界的真實需求基礎上，例如能源、無線網路等等，優質的DePIN 專案有堅實的PMF 和收入，不易被證偽，且容易被市場所理解。例如Helium 每個月30 美金的無限流量套餐，顯然比傳統業者提供的方案便宜。
DePIN 同樣有用戶端的使用需求，可以捕獲mindshare。例如用戶可以下載Grass 的瀏覽器外掛程式貢獻自己的閒置頻寬，目前Grass 已經觸及了終端的250 萬用戶，且許多為非加密原生用戶。其他賽道例如eSIM、WiFi、車上數據等等也是如此，離用戶很近。
DePIN 投資框架
▲ 來源：Messari, IOSG
方向
僅從直覺出發， 5 G 和無線網路是大市場，車載數據和天氣數據是小市場。從需求端看是否是剛需（5 G）或需求強烈。而且，由於類似5 G 在傳統市場的份額非常大，即便DePIN 能夠捕捉其中的一小部分，在Crypto 的體積下來看，市場容量也相當可觀。
產品
根據灰階的報告，DePIN 模型尤其適用於資本要求高、進入門檻高、壟斷格局明顯且資源利用不足的產業。回答PMF 的問題本質上兩點。
▲ 來源：Hivemapper
在供應端，DePIN 是否做成了原來做不了的事情，或者比原有的解決方案有突出優勢（成本、效率等）。例如Hivemapper 所在的地圖採集賽道，傳統地圖採集至少有三大問題：
傳統依賴專業車隊和人工標註，成本高且擴展性差
谷歌街景更新周期長，偏遠地區覆蓋率低
中心化地圖服務商壟斷資料定價權
而Hivemapper 透過銷售行車記錄器允許使用者採集數據，利用眾包模式將數據採集變為用戶日常駕駛中就在做的事情。透過代幣激勵引導用戶，把資源優先投放到高需求區域。
在需求端，DePIN 所提供的產品必須有真實市場需求，最好有強烈的付費意願。同樣的例子，Hivemapper 可以把地圖資料賣給自動駕駛、物流、保險等公司以及市政，關鍵需求得到驗證。
關於硬件，Multicoin 在2023 年的文章《Exploring The Design Space Of DePIN Networks 》中開篇就談到硬體。筆者在這裡結合補充幾點看法。
硬體的時間軸可以概括為「製造—銷售—分發—維護」。
#製造
專案方自己設計製造硬件，還是採用現有硬件？例如Helium 既提供兩種類型的自有熱點，也支援整合現有的WiFi 網路。或者是計算和儲存類別的DePIN 項目，可以直接使用現有的顯示卡和硬碟等等。
#銷售
銷售的明碼標價，意味著用戶會根據潛在收益來計算回本週期。 Helium 的家用行動熱點售價249 美金，DIMO 的車載資料擷取器售價1, 331 美金。
#分發
如何分發？分發涉及許多不確定性因素：物流時效、運輸成本，以及從預售開始的交付週期等等。對瞄準全球範圍的專案來說，不恰當的分發設計和手段可能極大拖慢專案的進度。
#維護
維護硬體需要用戶怎麼做？有些設備可能有折舊或損耗的情況。最簡單的維護例子是Grass，用戶只需要下載瀏覽器擴展，不要求其他操作；亦或是Helium 的熱點，只需要簡單安裝就可以持續運行。如果涉及到太陽能發電等等，可能會更為複雜。
結合以上幾點來看，最簡單的模式是Grass 的模式—— 直接利用現有網路頻寬，不需要製造和分發，用戶無門檻開始，也不需要銷售，有助於在專案早期快速擴展網路。
誠然，每個方向的專案對硬體的需求不同。但硬體關係到初始採用的摩擦。在專案早期摩擦力越小越好，隨著專案的成熟，一些摩擦力可以帶來留存和一定程度上的綁定關係。對新創團隊來說，需要把控在硬體方面的路徑選擇和資源投入，逐步漸進而不是一蹴可幾。
想像一下，如果從「製造—銷售—分發—維護」都不容易，那麼除非有非常強且確定性高的激勵，用戶為什麼要參與呢？
代幣經濟
代幣機制設計是DePIN 專案中最具挑戰性的一環。與其他領域的專案不同，DePIN 需要在早期對網路的各個參與者進行激勵，因此需要在專案非常早期的階段推出代幣。這個主題適合新開一篇文章做一些案例研究，本文就不再展開。
團隊
團隊配比中，創辦人至少需要以下背景各一名：一是曾在本領域的傳統公司工作且有豐富經驗，負責技術和產品等實際落地事項，二是加密原生，懂得代幣經濟和社區建設，區分加密用戶和非加密用戶的偏好和心智模型的異同。
其他
監管問題，例如在國內採集道路影像和資料顯然是十分敏感的。
小結
Crypto 在這個週期並沒有真正「破圈」的應用，似乎我們離圈外用戶的採用還遙遙無期。一些Crypto 應用程式提供的短期激勵是用戶使用他們的原因，但無法持久。而DePIN 從底層衍生而來的經濟效益有可能在用戶側取代傳統基礎設施，從而實現應用的可持續性，並且實現大規模採用。
▲ 來源：Helium
儘管DePIN 與現實結合的特性使得發展週期較長，但我們從Helium Mobile 的發展中已經看到一些曙光：Helium Mobile 與T-Mobile 合作，用戶設備可無縫切換至T-Mobile 的全國 5 G 網絡，例如，當用戶離開Helium 社區熱點範圍時，自動接入T-Mobile 基站，避免中斷。今年年初，Helium 宣布與全球電信巨擘Telefónica 合作，在墨西哥城和瓦哈卡州部署了Helium Mobile 5 G 熱點，開始了在南美洲的擴張。 Telefónica 在墨西哥的子公司Movistar 擁有約230 萬用戶，此次合作直接將這些用戶連接到Helium 的5 G 網路。
除了上文討論的內容，我們也認為DePIN 有兩個獨特優勢：
對比傳統壟斷性的大型企業，DePIN 有著更靈活的部署方式和手段，且透過代幣模型可以在生態系統內部對齊激勵。例如傳統電信業通常由幾個巨頭所佔據，缺乏革新的動力。以農村地區為例，由於地區人口分散，傳統業者投資報酬率低且耗時長，傳統業者沒有動力推進部署。而透過適當的代幣經濟設計，可以鼓勵網路在熱點稀少的地方部署。 Hivermapper 在地圖資源稀缺的地方設置更高的激勵也同理。
DePIN 有機會帶來正外部性。從AI 公司購買Grass 採集的互聯網數據、自動駕駛公司購買Hivemapper 的街道級地圖數據、以及Helium Mobile 提供低價流量套餐可以看出，DePIN 實際上可以跳出Crypto 的範疇，為現實生活和其他行業帶來價值，並且通過代幣經濟反哺整個生態系統。換句話說，DePIN 代幣的背後是有真實價值支撐的，而不是龐氏模型。
當然，DePIN 同樣面臨許多不確定性：例如營運硬體導致時間週期的不確定性、監管風險、盡調風險等等。
綜上，DePIN 是我們在2025 年重點關注的賽道，後續也會輸出更多DePIN 相關的研究。
