Tether finally secured a Big Four audit, but USDT's transparency issues are far from over
- Key Takeaway: Tether received an unqualified audit opinion from KPMG US for the first time on its 2025 annual financial statements, confirming that reserve assets exceeded liabilities by $6.814 billion. This marks a substantial breakthrough in its transparency efforts, but questions remain regarding the audit report's lack of full public disclosure, the audit's scope, and the shrinking reserve buffer.
- Key Elements:
- KPMG completed its first full-scope audit of Tether International, issuing the highest-level unqualified opinion. The audit covered all four financial statements and included a physical count of gold bars. As of the end of 2025, reserves exceeded liabilities by $6.814 billion.
- The audit differs from BDO's previous quarterly reserve attestations. The former examines fund flows, internal controls, and valuation systems, while the latter is merely a snapshot of assets at a specific point in time. This distinction explains why it took Tether a decade to complete this transition.
- The full audit report has not been made public. CoinDesk received no response to inquiries. Core details such as footnotes, key audit matters, and related-party disclosures cannot be independently verified. Additionally, the audit scope covers only the issuing entity, leaving the group's multi-layered structure unclear.
- The reserve buffer has rapidly shrunk since the audit date: the Q2 2026 BDO attestation showed the buffer declining to $4.11 billion, a reduction of approximately 40% from $6.814 billion. Over 80% of reserves are held in U.S. Treasuries, while disclosure on riskier assets such as secured loans remains limited.
- The audit lags the reporting date by 8 months, during which USDT's circulating supply grew from $144 billion to $184 billion. The timeliness of annual audits is questionable, and Tether has not committed to a future audit frequency or to continuing with KPMG.
- The audit carries strategic significance under the GENIUS Act regulatory framework. Although the Act's audit requirements do not automatically apply to foreign issuers, Tether is using this move to signal proactive compliance to U.S. regulators, while also launching USAT as a Plan B. A transition period remains before full compliance is achieved.
原文作者：小饼
十年追問，一朝落地。
8 月 13 日，Tether 宣布 KPMG 美國完成了對 Tether International, S.A. de C.V. 截至 2025 年 12 月 31 日財務報表的首次獨立審計，出具了無保留意見（unqualified opinion）。這是獨立審計師能給出的最高評價，意味著 KPMG 認為 Tether 的財務報表在所有重大方面均按照美國公認會計準則（US GAAP）公允地反映了公司的財務狀況、經營成果和現金流。
審計覆蓋了資產負債表、利潤表、所有者權益變動表和現金流量表。審計人員實地清點並逐一檢查了 Tether 持有的每一根金條，核實了交易記錄、系統、估值、交易對手和資產所有權的底層證據。審計結果顯示，截至 2025 年底，Tether 的儲備資產超過負債 68.14 億美元。
CEO Paolo Ardoino 在 X 上發文宣布這一結果時，語氣是罕見的意氣風發。他稱之為「歷史上規模最大的首次財務審計」，並直接回擊了多年來質疑 Tether 的批評者。
這份審計的意義不應被低估，但它也不是終點。仔細拆解這份審計的內容和邊界，恰恰能看到 USDT 透明度問題中最微妙也最關鍵的部分。
審計和證明是兩件完全不同的事
先釐清一個基礎概念。
過去幾年，Tether 每季度發布由 BDO 義大利出具的儲備證明報告（attestation）。這些報告核實的是特定時間點上 Tether 的儲備資產是否覆蓋了已發行的代幣負債。它相當於給保險櫃拍一張快照：錢在不在，夠不夠。
KPMG 這次做的是完全不同的事情。一份完整的財務報表審計，不只是數清保險櫃裡有多少錢，而是檢驗這些錢的來源、流動路徑、所有權記錄、估值方法以及整個財務報告體系的完整性。審計師需要抽樣驗證交易，評估內控制度，判斷會計政策的適當性，檢查關聯方交易是否充分揭露。
這也是為什麼 Tether 花了十年才走到這一步。2017 年 Friedman LLP 被解約，2021 年轉聘 MHA Cayman（後併入 BDO 體系）做 attestation，2024 年完成 SOC 2 Type 1 資訊安全審查，2026 年 3 月宣布聘請四大之一進行全面審計，PwC 參與了內部系統的合規準備。這條路徑上的每一步都是在為最終的審計做鋪墊。
從 attestation 到 audit，這個跨越對 Tether 而言是實質性的進步。但從投資者和監管者的角度來看，有幾個問題需要繼續追問。
五個仍需追問的問題
審計報告本身在哪裡？
截至發稿時，Tether 公布了審計完成的消息和 KPMG 的無保留意見結論，但沒有向公眾或媒體提供 KPMG 審計報告的全文。CoinDesk 向 Tether 詢問是否會公開完整的 KPMG 審計文件，尚未得到回覆。一份審計報告的價值不僅在於結論那一頁，更在於報告中的附註、會計政策說明、關鍵審計事項、儲備資產分類明細和關聯方交易揭露。只公布結論而不公布完整報告，外部分析師無法獨立驗證那些最關鍵的細節。
審計主體的邊界在哪裡？ KPMG 審計的實體是「Tether International, S.A. de C.V.」。Ardoino 告訴 The Block，這是 USDT 的發行主體，審計覆蓋了所有財務數據。但 Tether 的集團架構遠比單一實體複雜。母公司 Tether Holdings Limited（BVI 註冊）、Tether Operations Limited、Tether Investments Limited、Tether Gold 相關實體等構成了一個多層控股結構。在此前 BDO 的 attestation 報告中，Tether Investments Limited 的資產被明確排除在「儲備」定義之外。KPMG 的審計邊界是否與 BDO 的 attestation 覆蓋範圍一致，集團內部關聯交易是否在審計範圍內得到充分檢驗，這些問題需要看到完整報告才能判斷。
68 億美元的儲備緩衝正在快速縮水。 KPMG 審計確認的是 2025 年底儲備超過負債 68.14 億美元。到 2026 年第一季，BDO attestation 顯示這個數字上升至約 71-82 億美元（不同數據源有差異）。但到 2026 年第二季，BDO attestation 顯示儲備緩衝已降至 41.1 億美元，較 KPMG 審計時點縮水約 40%。
儲備資產的信用和集中度風險並未因審計消失。 無保留意見意味著財務報表公允呈現，不意味著儲備資產沒有風險。截至 2026 年第一季，Tether 的儲備中約 80-83% 為美國國債，5-7% 為隔夜逆回購，3-5% 為貨幣市場基金，另有黃金（超過 146 噸）、比特幣和擔保貸款。擔保貸款（secured loans）這一類別長期以來是外界關注的焦點。2023 年底 Tether 曾承諾消除這部分資產，但截至 2024 年中仍有 55 億美元。貸款給誰、抵押品是什麼、集中度如何，這些問題在 attestation 中的揭露始終有限。一份完整的審計報告，如果公開，應該在附註中提供更詳細的分類。
審計時點和持續性問題。 這份審計對應的是 8 個月前的財務數據。在這 8 個月裡，USDT 的流通量從約 1440 億美元增長至超過 1840 億美元，增加了約 400 億美元。一家資產負債表以如此速度膨脹的金融機構，年度審計的時效性天然打折。Tether 是否會承諾 2026 年度繼續由 KPMG 進行審計？審計頻率是否會提高到半年甚至季度？這些問題 Tether 尚未正面回應。
監管棋局中的關鍵落子
理解這份審計的戰略意義，需要放在更大的監管圖景中。
2025 年 7 月，美國總統簽署了 GENIUS Act，建立了聯邦層面的穩定幣監管框架。法案要求合規發行方必須持有 1:1 的現金或短期國債儲備，每月公布儲備證明，並接受年度審計。但關鍵在於，GENIUS Act 的審計要求並不自動適用於境外發行方。Tether 總部位於薩爾瓦多，不是美國註冊實體。
法案為境外發行方設置了一條路徑：美國財政部需要做出「可比性認定」（reciprocity determination），認定發行方母國的監管框架與美國「可比」。截至 2026 年中，這一認定仍在審批中。參議員 Jack Reed 甚至另外提出了《外國穩定幣透明度法案》（Foreign Stablecoin Transparency Act），要求堵住 GENIUS Act 對境外發行方的監管空白。
在這種背景下，Tether 拿到 KPMG 的無保留意見，無疑是一張強而有力的牌。它向美國監管機構傳遞的訊號是：即使沒有法律強制要求，Tether 也在主動提升透明度標準，向最嚴格的審計看齊。同時，Tether 在 2026 年 1 月透過 Anchorage Digital Bank 推出了專門面向美國市場的 USAT 代幣，作為合規的 Plan B。
但審計完成和監管合規之間仍有距離。GENIUS Act 給了數位資產服務提供商三年的過渡期（至 2028 年 7 月），在此之後，不合規的穩定幣將被禁止在美國交易平台上架。時鐘在走，Tether 拿到審計只是通關的必要條件之一。
把所有噪音過濾掉，這份審計確實證明了几件重要的事。
Tether 至少在 2025 年底這個時間節點上，有能力向全球最嚴格的審計標準展示其財務報表，並獲得最高評價。這不是一件容易的事。KPMG 不會為了聲譽冒險向一家 1800 億美元的金融實體出具虛假意見。畢竟，安達信就是因為安然的審計醜聞而倒下的，四大比誰都珍惜自己的信譽。
審計也確認了 Tether 擁有超過負債的實質性緩衝，儲備結構以美國國債為主導，黃金持有經過了實物清點。對於一家長期被質疑「儲備到底有沒有」的公司來說，這是迄今最有力的回答。
Ardoino 說這不是終點，這是「下一段旅程的開始」，的確如此，真正的考驗，從公開完整審計報告的那一刻才開始。
