30年美債殖利率再破5%，「一切都廉價」的時代落幕了

原文作者：龍玥，華爾街見聞

30 年期美債收益率再度突破 5%，這一次市場的反應與 2023 年明顯不同——投資者開始真正接受高利率將長期持續的現實。

分析指出，這背後是一個更深層的結構性轉變：支撐美國過去 50 年低通膨、低利率的三大支柱——廉價資本、廉價勞動力、廉價能源——正在同步瓦解。而 AI 的走向，將是決定未來通膨走勢的最大未知數。

30 年期美國國債收益率近期再度突破 5%。英國《金融時報》專欄作家 Rana Foroohar 撰文指出，與 2023 年那次短暫破 5% 後迅速回落不同，這一次，市場的反應明顯不同——投資者似乎終於開始真正接受一個現實：美國正在告別低利率時代，進入一個通膨壓力更持久、更多元的新階段。

文章援引阿波羅首席經濟學家 Torsten Sløk 近期發給客戶的報告稱，「投資者應當為短期、中期和長期持續高利率環境做好倉位準備。」

這背後，是一個更大的結構性故事：過去 50 年驅動美國經濟增長的三大廉價要素——廉價資本、廉價勞動力、廉價能源——正在同步發生逆轉。

半個世紀的「廉價紅利」，是怎麼來的？

30 年期美債收益率從 1980 年代初的十幾個百分點，一路跌至疫情期間的約 1%，這段將近半個世紀的下行趨勢，並非偶然。

它背後有一套完整的宏觀邏輯支撐：

廉價資本：數十年的全球化和製造業技術進步壓低了商品價格；石油出口國將大量石油美元回流美國，提供了充裕的廉價資金；養老金私有化改革催生了對各類金融產品的龐大需求；全球投資者爭相購買美債，因為沒有哪個國家比美國更安全。

廉價勞動力：產業外包、工會式微、自動化浪潮，以及「股東至上」的企業文化（重金融工程、輕員工投入），共同壓低了工資，尤其是非大學學歷工人的薪酬，持續支撐了企業利潤率。

廉價能源：石油美元體系在一定程度上抑制了通膨，全球能源貿易以美元結算，也強化了美元的全球地位。

這三根支柱，共同撐起了美國半個世紀的低通膨、低利率繁榮。

三大支柱，正在同步鬆動

Rana Foroohar 在文章中指出，上述每一個支撐因素，如今都在發生變化。

資本端：每一次美債拍賣，國際買家都在減少而非增加。去全球化和供應鏈回流，短期內將推高商品和服務價格。與此同時，石油美元體系的根基正在被侵蝕。

能源端：中東局勢持續緊張，對亞洲能源進口國衝擊最直接。但從更長遠來看，這反而可能加速亞洲大國在清潔能源領域的布局——而美國正在退出氣候承諾。這意味著，長期資本流向可能從美國轉向亞洲大國。

勞動力端：近年來，勞動力短缺、大規模罷工（包括汽車製造業的成功維權）、移民限制收緊，以及部分領域（尤其是白領行業）工會成員增長，都推動了工資上漲。但這一趨勢被兩個因素部分抵消：一是企業醫療保險成本上升，企業傾向於以壓低工資來對沖；二是人工智慧的衝擊。

還有一個慢變量：債務、地緣政治與民粹主義

除了上述顯性因素，還有幾個「慢變量」：不斷攀升的政府債務、地緣政治摩擦加劇，以及民粹主義的蔓延。

這些風險的共同效果是：貸款人要求更高的風險溢價，才願意把錢借出去——尤其是借出去好幾年的那種。

這直接推高了長端利率，也就是 30 年期美債收益率。

AI：救世主還是新的通膨源？

在所有變量中，人工智慧的走向最難判斷，但影響可能最深遠。

Rana Foroohar 提出了兩種截然不同的情景：

樂觀情景：AI 的生產力效益廣泛擴散至各行各業和個人，創造新的就業和收入來源。耶魯大學預算實驗室的模型顯示，在這一情景下，美國國家債務將大幅下降，通膨也隨之回落。

悲觀情景：AI 只是企業裁員、壓縮成本、擴大利潤的工具，而 AI 基礎設施建設本身（大量消耗晶片、土地、水和電力）反而製造了新的通膨壓力，淨效果是推高而非壓低成本。政府還將被迫出手救助被替代的工人，債務反而上升。

目前，AI 巨頭們正在大量吞噬房地產、晶片、水資源和電力，已經在推高這些資源在整體經濟中的價格。最終結果如何，還需要數年時間才能看清。

投資者面臨的真正挑戰

文章的結論直接而清醒：大多數市場參與者，職業生涯的全部時間都是在「廉價時代」度過的。他們的直覺、模型和預期，都是在低利率環境下校準的。

而現在，這個環境正在改變。

「預期慣性」是一股強大的力量——2023 年 30 年期美債收益率破 5% 後，很多人以為只是短暫異常，很快就會回落。但這一次，市場的反應已經不同了。

調整，意味著放棄舊的預期。對於習慣了低利率的投資者來說，這不是一件容易的事。

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