MVC 2023年7月報：反者道之動
市場概述與行業前沿
自從上次月報我們看空短期市場後，BTC 震盪回調至於24, 400 一線，正當我們欣喜於很快可以在22, 000 預期價開始建倉之時，美國市場突然出現BN.US 的法律糾紛、 Blackrock比特幣期貨、EDX 合規交易所等一系列大超預期的利好消息，受此消息提振，比特幣快速上漲至31, 000+一線，並在此價位持續震蕩了將近大半個月。
本次上漲行情從微觀角度來拆解和定義，仍然是一次受美國市場現貨買盤驅動為主的短期行情，並具有相應的幾個特徵：
Coinbase BTC 現貨買盤較Binance 交易量更大（而且我們目前也可以事後得知當時主力買家大概率為MicroStrategy 及Celcius→小幣換btc），且合約持倉激增較現貨價格有滯後性，現貨交易量在北京時間20 日晚間已經放量，但期貨持倉量卻在21 日出現明顯大增；
下圖圖一為全市場BTC 合約持倉量，圖二為Binance 合約持倉量，我們發現Binance 的合約持倉量剛剛齊平今年4 月中旬的峰值，但全市場整體合約持倉量卻大大超出4 月的水平，主要貢獻其實是CME，貢獻了10 億美金增量持倉。同時雖然Bitfinex 持倉量佔比較小，但是相對4 月有將近60% 的合約持倉增長率，看來美國人民近期做多情緒確實十分高漲；
BTC Dominance 從47% 進一步上升至52% ，對於中小市值代幣的炒作熱情全面退潮，onchain dex 方面，gas 水平和資金活躍度在azuki/meme 2.0 火熱之前一直持續低迷，除了BTC 之外，市場整體處於虛火。
在BTC 上漲中，BCH 是受到利好最大的品種，也是最近情緒最為激烈的幣種。 EDX 合規交易所的信息作為催化，BCH 價格從約110 美金上漲至最高300 美金，全市場未平倉持倉量高達5 億美金，竟小幅超過了2021 年5 月的歷史極值，情緒狂熱可見一斑。
复盤BCH 本次的上漲軌跡，BCH 在21 日出現了大量的現貨買盤，但直到24 日才出現特別顯著的持倉量提升，並且出現顯著負費率，韓國交易所Upbit 的BCH 韓元交易對日交易量達到5.5 億美金，是該交易所BTC 交易量的3.5 倍。 BCH 的上漲幾乎復刻了本年1 月Aptos 的路徑，即合約激進做空者被韓國激情交易者爆頭式的上漲。
有趣的是，APT 也在合約持倉合約峰值高達5 億美金的時候觸及了價格頂峰，APT 高峰市值約30 億美金，目前BCH 流通市值在50 億美金左右，看起來BCH 似乎仍然有加槓桿的潛力，但考慮到目前市場流動性仍然比較薄弱，BCH 的OI 已經下降了約22% ，且韓國現貨市場已經出現了過熱見頂特徵，未來BCH 大概率將復制APT 緩慢滑落且OI 持續下降的過程，畢竟想來BCH 礦工們不會錯過如此年度盛典的套保窗口。
除了BCH 外，以Aave 及RWA 賽道龍頭Comp/MKR 為代表的DeFi 藍籌重新吸引了市場的眼球的，我們在上個月的月報中曾提到了DeFi 藍籌的基本面在過去一段時間出現顯著提升，本月這些代幣無一例外在6 月25 日出現放量上漲。根據團隊數據組的監控，僅6 月25 日單日就有某地址從Binance 提取價值800 萬美金以上的Aave，該單個賬戶的購買量就達到了Aave 日交易量的10% +，該地址也買入了近800 萬美元MKR 和100 萬美金Comp，真金白銀為DeFi 藍籌下注。 Compound 創始人在6 月29 日官宣成立RWA 新項目，時機巧合難免令人聯想，目前該地址已經開始賣出之前買入的DeFi 藍籌。
DeFi 藍籌的基本面一向紮實，這毋庸置疑，RWA 敘事目前除了MKR 之外並無真實的用例，題材可持續性存疑。考慮到給行情點火的巨鯨已經開始出貨，且讓這些大象起舞所需的流動性較大，對於行情是否持續，我們具有充足的時間窗口去觀察。
但DeFi 藍籌的回春足以令我們警醒的是，一千萬左右的買盤已經能撬動十億流通盤項目的價格波動，市場的籌碼結構正在由分散走向集中，“盤子正在變輕”。
部分先知先覺者正在為自己的審美和價值取向開始下注抄底，且單個代幣的拋壓正在顯著減弱，根據我們檢測的109 個核心標的的初步調研，大部分21 年中下旬TGE 的項目將在本年8-11 月內完成全部解鎖，且私募投資人普遍割肉離場，散戶持倉配比極低，未來兩個月內可能很多成長性小市值代幣將不再具有成規模的拋壓，同時由於市場流動性較薄，邊際的資金流入就會創造比較大的波動，是對小幣下注的絕佳窗口。
行業趨勢方面，我們開始清晰的感知到應用層中Onchain Game 生態初具雛形，Mud Dojo vs Rollup 應用鏈三分天下的趨勢逐漸清晰，預計隨著starknet 的主網上線，onchain game 的將會掀起第一波熱潮。
建倉具體時點的選擇，我們還需要再回到BTC 本身的價格運行分析中去。
影響近期BTC 行情的唯一主線就是BlackRock 等機構BTC ETF 的審批進展，但審批進展的結果卻完全不可控。一旦審批通過，受利好刺激，BTC 激漲至40, 000 也很合理，若審批拖延，則市場需要自行情緒博弈。這種情形對於此刻剛剛成立的基金而言，屬實有些被動。
從最近消息真空的市場博弈中我們可以看到，一些跟風散戶正在被反复磨損，每次BTC 上沖31, 500 一線時，OI 都會上漲，但立刻就會被下跌止損，市場在5% 左右的振幅中磨損了近三週。
從上圖BTC OI 的數據我們可以發現，如果只觀察Binance 的合約持倉情況， 6 月23 日Binance 場內BTC OI 高達45.7 億美金，與本年4 月12 日同期水平一致（4 月12 日為BTC 本年內第一次嘗試衝擊31500 美元之時），更與22 年3 月份水平相近，說明場內貪婪情緒已到極值，但4 月12 日至本報告日穩定幣市值持續縮水了44 億，場內流動性卻是更加收緊的。
所以我們有理由認為，在BlackRock 超預期利好刺激下，場內做多情緒猛烈，所有槓桿倉位都已拉滿，市場水位目前僅能支撐Binance 場內45 億左右級別的槓桿規模，後續已再難有新增資金開倉。
在7 月4 日，按捺不住寂寞的多頭更是讓OI 短暫衝上過46.7 億美金，卻立刻慘遭閃崩血洗，使得場內槓桿水平下降了12% 。更有趣的是，如果觀察BTC 合約的清算痛點價位，發現做空清算在31, 500 最密集，做多清算在29, 100 最密集，距離當下現貨成本都非常接近，可見大部分合約資金都在博弈短期的波動。
可預見的是，如果BTC ETF 未能獲得通過，或拖延的足夠久，場內槓桿剛進行一輪多殺多式的去槓桿活動，引發BTC 價格的回調。但我們判斷這種回調會是緩慢地，而且是需要堅決買入的機會。
從上圖HODL Waves 可以看出，目前短期投資者佔比仍處於市場較低位，並不持有大量籌碼，我們仍然處於週期底部確信無疑，而長期投資者持倉佔比已經開始下降至關鍵位置，說明1 y-2 y 的中長期投資者難耐熊市寂寞，開始交出籌碼。目前持幣週期在1 年以上的持倉量占到總持倉量高達約70% ，也已創下歷史極限，說明BTC 整體的籌碼結構正在趨穩，潛在拋盤正在擠牙膏式地出清，我們要珍惜每一個下跌的機會，完成周期底部的建倉。
目前來看我們關注的建倉條件有幾個：
情緒條件：OI 回落至較低水平（30 億及以下），費率出現負值
資金條件：穩定幣淨流出變弱
籌碼條件：相對於當前市價回落~ 20% ，BTC 回落到22, 000-23, 000 水平，ETH 相應在1, 400 左右
建倉方式：除了把握市場下跌的寶貴窗口外，我們還針對擬建倉清單中的標的開展密集的盡調和BD 工作，目標希望通過基金的生態資源，通過OTC 獲得低於市場交易價格的籌碼。
反者道之動，簡單理解就是“物極必反”的意思，現在無論是離短週期還是長週期的“物極必反“，都已經不遠了。
