Viết tại Singapore vào ngày 4 tháng 9 năm 2025

Vào tháng 8 năm 2025, các thành phố tài chính toàn cầu bắt đầu trải qua những thay đổi mạnh mẽ trên thị trường dưới tác động của làn sóng stablecoin. Việc thúc đẩy Genius Act và Project Crypto , cùng với những ví dụ về việc tạo ra của cải của Mstr và Circle, đã phá vỡ thế cân bằng lợi ích trong lĩnh vực tài chính truyền thống. Stablecoin, liên kết coin-cổ phiếu, DAT, RWA và quản lý tài sản trên chuỗi nhanh chóng trở thành điểm nóng cạnh tranh trong môi trường mới.

Về bản chất, việc thực hiện Đạo luật Stablecoin là điểm khởi đầu cho một cuộc cải cách toàn diện chuỗi tài chính toàn cầu. Đường cong tăng trưởng thứ hai của tiền điện tử sẽ đi theo các kịch bản ứng dụng của stablecoin và việc mã hóa các tài sản khác nhau, kết hợp với tính linh hoạt của tài chính tiền điện tử và kinh nghiệm lịch sử của tài chính chuyên nghiệp, để hình thành sự phát triển khác biệt trong các khuôn khổ tuân thủ khác nhau ở các khu vực khác nhau.

1. Bản chất của Đạo luật Genius là phân cấp quyền phát hành và thanh toán tiền tệ, qua đó nâng cao quyền định giá tiền tệ.

Trong bài viết trước, " Đạo luật GENIUS và Tiền tệ Bóng tối Trên Chuỗi ", tôi đã trình bày chi tiết về sự suy giảm không thể đảo ngược trong quyền kiểm soát của đồng đô la truyền thống và quyết định của Đạo luật Genius về việc phi tập trung hóa quyền phát hành và thanh toán để đổi lấy sự lưu thông lớn hơn của đồng đô la. Trên thực tế, trong vòng ba tháng kể từ khi Đạo luật Genius được đề xuất, thị trường đã chứng minh thêm tầm nhìn xa của động thái này. Việc phi tập trung hóa quyền phát hành và thanh toán bằng đô la ở giai đoạn này cho phép các stablecoin dựa trên đô la có được các kịch bản ứng dụng thị trường rộng hơn thông qua hình thức tiền tệ bóng tối, củng cố sức mạnh định giá một cách tổng thể hơn. Sức mạnh định giá tiền tệ là hiện thân của tính cạnh tranh đồng thuận của tài chính trên chuỗi trong tương lai. Quyền phát hành và thanh toán sẽ dần dần biến mất vào một cơ sở hạ tầng chung, mất đi lợi thế cạnh tranh và giá trị cạnh tranh.

Cuộc chiến tiền tệ trong tương lai sẽ là cuộc cạnh tranh giành sự đồng thuận về các ứng dụng tiền tệ, chứ không phải giành quyền phát hành và thanh toán tiền tệ. Đây là lý do tại sao tài chính trên chuỗi đang thúc đẩy một cuộc cải cách cơ bản đối với tài chính truyền thống. Rõ ràng, đây là một khái niệm mà nhiều chính sách quốc gia và khu vực, cũng như một số chuyên gia, học giả và doanh nhân tài chính truyền thống, vẫn chưa nắm bắt được hoặc đang gặp khó khăn trong việc thích nghi. Nói cách khác, M² của tiền tệ trên chuỗi sẽ dần mất đi ý nghĩa ban đầu của nó. Việc phát hành quá mức một lượng lớn tiền tệ và tài sản được mã hóa sẽ là một hình thức tự do, nhưng sự tự do này không nhất thiết đồng nghĩa với giá trị tương đương. Giá trị thực sự nằm ở sự đồng thuận của tiền tệ và tài sản được mã hóa, được phản ánh trong tính thanh khoản, sức mua, khả năng tương tác, sự công nhận của cộng đồng và các phản hồi giá trị thị trường hữu hình và có thể định lượng khác.

Tại thời điểm thay đổi về chất này, tính linh hoạt của chuyển đổi mô hình là rất quan trọng. Nhiều định nghĩa kinh tế truyền thống, phương pháp quản lý thị trường và mô hình quản lý tài sản sẽ trải qua những thay đổi. Ví dụ, mặc dù M² mất đi ý nghĩa ban đầu, nó có thể được điều chỉnh bằng cách sử dụng hệ số thanh khoản làm hệ số nhân để xác định giá trị lưu thông hiệu dụng của một loại tiền tệ hoặc tài sản. Đương nhiên, tất cả các chính sách tiền tệ và tài khóa cũng sẽ cần trải qua những thay đổi cơ bản để thích ứng với cách tiếp cận mới đối với quản trị kinh tế trên chuỗi.

2. Stablecoin đã thúc đẩy cải cách trong việc tích hợp chuỗi tài chính và tài sản toàn cầu bằng cách thay đổi hình thức định giá tiền tệ.

Sau khi Đạo luật Genius lặng lẽ khởi động cuộc chiến tiền tệ mới này, các quốc gia và khu vực trên thế giới đã cạnh tranh để giới thiệu các loại tiền ổn định của riêng mình. Mặc dù nhiều loại tiền này vẫn dựa trên các quy tắc quán tính của tài chính tiền tệ truyền thống và cần thời gian để lặp lại và thích ứng, nhưng quá trình cải cách trên chuỗi của toàn bộ thị trường tài chính đã bắt đầu.

Mặc dù giá của các tài sản được thanh toán bằng 1 USD và 1 USDC (hoặc các loại tiền ổn định khác) có vẻ tương tự nhau, nhưng sự khác biệt cơ bản trong cơ chế tiền tệ của chúng làm thay đổi đáng kể ý nghĩa tài chính của các tài sản này. Điều này chủ yếu được phản ánh trong khả năng lập trình, khả năng kết hợp, tính thanh khoản thị trường, tính thanh khoản phân biệt theo hệ sinh thái và tính linh hoạt của các sản phẩm phái sinh tài chính.

Gần đây, khi những người bạn có nền tảng tài chính truyền thống hỏi về đặc điểm của hệ thống quản lý tài sản trên chuỗi của CICADA Finance, tôi đã dùng phép ẩn dụ về một "bo mạch chủ tài chính" để minh họa. Nhiều chiến lược tài sản tài chính rất giống với "chip tài chính" với các thuật toán khác nhau. Thông qua việc lựa chọn quản lý tài sản, chúng có thể được kết nối và tháo rời khỏi bo mạch chủ tài chính để tạo thành một tổ hợp tài chính linh hoạt. Stablecoin đóng vai trò là "dòng tiền tài chính" (Lưu ý 1), kết nối các chip và bo mạch chủ theo chuỗi.

3. Các cuộc cải cách đang nhanh chóng phá bỏ các liên minh lâu đời trong ngành tài chính truyền thống, tạo ra cơ hội tái cấu trúc lợi nhuận trong bối cảnh hỗn loạn.

Từ Đạo luật Genius đến Dự án Crypto , các đồng tiền ổn định và cải cách tài chính trên chuỗi đã về cơ bản làm đảo lộn mô hình lợi ích vốn có của tài chính truyền thống. Vào những thời điểm khác trong lịch sử, điều này chắc chắn sẽ gây ra những xung đột quy mô lớn, nhưng lần này quá trình chuyển đổi có vẻ rất suôn sẻ và chấp nhận được. Liệu có phải vì luật tài chính hiện đại đã tạo ra sự cạnh tranh công bằng hay vì các thể chế đương đại văn minh hơn so với lịch sử?

Tất nhiên là không. Lý do rất đơn giản: đường cong phát triển xã hội toàn cầu hiện nay quá nhanh. Lợi nhuận bổ sung dành cho các công ty nắm bắt được xu hướng và nhanh chóng chuyển đổi vượt xa những tổn thất liên quan đến việc bám víu vào lợi ích hiện có và chống lại chúng. Các tập đoàn tài chính của giai đoạn trước đã nhanh chóng bị phá vỡ và bị bỏ rơi bởi những công ty đang chuyển đổi nhanh chóng này. Từ Phố Wall đến Thành phố New York, mọi người đều đã áp dụng mô hình (+3, +3) để bước vào một giai đoạn cạnh tranh mới. Sự chuyển đổi này chắc chắn sẽ dẫn đến một giai đoạn tái cấu trúc hỗn loạn trên thị trường tài chính, tạo ra vô số cơ hội giao dịch cho các tài sản và quỹ mới.

Trong tháng qua tại thị trường New York, tôi đã quan sát thấy sự khác biệt đáng kể về mức độ hình thành cartel giữa các ngành khác nhau. Trong khi lĩnh vực tài chính đã nhanh chóng chuyển đổi theo Đạo luật Genius và Dự án Crypto , nhiều lĩnh vực truyền thống (như bất động sản) vẫn cố thủ một cách cứng đầu. Do sự kiểm soát chặt chẽ của cartel đối với các yêu cầu gia nhập và luồng thông tin, môi trường giao dịch trong nhiều ngành vẫn còn thô sơ, và nhiều tài sản RWA vẫn chưa sẵn sàng cho việc nâng cấp token hóa hiện tại.

4. Trump đã thành công trong việc ghép lợi ích của mình vào thời điểm chuyển đổi lịch sử, tạo ra tính chính danh đáng kinh ngạc.

Đáng chú ý là Tổng thống Trump, người đã thúc đẩy những bước phát triển nhanh chóng này trong lĩnh vực tiền điện tử. Trong lịch sử, việc thúc đẩy cải cách luôn là một hành động rủi ro cao, không được hoan nghênh, đặc biệt là khi liên quan đến lợi ích cá nhân, điều này chỉ càng làm tình hình thêm căng thẳng. Tuy nhiên, hành động của Trump đã được tính toán khéo léo vào một thời điểm lịch sử đặc biệt, đạt được tính chính đáng và chính xác đáng kinh ngạc. Ông đã bù đắp sự phản kháng tiêu cực đáng kể bằng cơ hội tái cấu trúc lợi nhuận do một xu hướng tất yếu của ngành mang lại, tạo nên một hiệu ứng độc đáo và không thể lặp lại.

5. Hai hướng liên kết tiền điện tử và cổ phiếu: Chứng khoán hóa và mã hóa và đặc điểm thị trường của chúng

Liên kết tiền xu-cổ phiếu là một chủ đề quan trọng trong Quý 3 năm 2025. Về cơ bản, phương pháp này bao gồm hai hướng chính: một là nhúng tài sản được mã hóa vào các công ty niêm yết, tạo ra phí bảo hiểm vốn dưới dạng cổ phiếu; hướng còn lại là mã hóa cổ phiếu, dựa trên sự phát triển của các chính sách hiện hành, để tạo ra một thị trường mã hóa cổ phiếu hoạt động 24/7. Hướng đầu tiên là quá trình chứng khoán hóa, thường được quản lý bởi cơ quan quản lý chứng khoán của một quốc gia hoặc khu vực; hướng thứ hai là quá trình mã hóa, thường được quản lý bởi các quy định quản lý tài sản thay thế của quốc gia hoặc khu vực. Một số thuộc phạm vi quản lý tiền tệ hoặc thanh toán của ngành ngân hàng, trong khi một số khác thuộc phạm vi quản lý chứng khoán thay thế.

Quá trình chứng khoán hóa các liên kết token-to-cổ phiếu đã phát triển thành một thuật ngữ mới vào quý 3 năm 2025: DAT (Kho bạc tài sản kỹ thuật số). Đây là một quá trình linh hoạt và phổ biến hơn sau ETF, tích hợp tài sản token vào các công ty niêm yết công khai để tạo ra phí bảo hiểm vốn cho cổ phiếu của họ. Thành công của DAT trong các trường hợp như Mstr thế hệ đầu tiên đã tạo ra hệ số nhân phí bảo hiểm từ 1,5x-2x (đạt đỉnh gần 4x) và đã trở thành phương pháp tạo ra của cải chính thống tại các thành phố tài chính lớn như New York và Hồng Kông trong sáu tháng qua. Thị trường DAT, bước vào cuối quý 3 và đầu quý 4, khác với Mstr-BTC thế hệ đầu tiên ở những điểm sau: 1) Việc bao gồm tài sản đã được mở rộng để bao gồm các token không phải BTC như ETH và SOL; 2) Ngoài hệ số nhân phí bảo hiểm giá cổ phiếu được tạo trực tiếp bởi việc bao gồm tài sản, các công cụ tài chính đang được sử dụng đòn bẩy để đạt được hệ số nhân vốn hoặc tiền tệ cao hơn; và 3) Không giống như Mstr, có ý nghĩa chính trị và kinh tế mang tính chuẩn mực, hoạt động của các công ty niêm yết vừa và nhỏ chủ yếu mang tính thương mại thuần túy, khiến khả năng đạt được Davis double-kill sau khi đạt được mức phí bảo hiểm trở nên đáng kể hơn.

Quá trình mã hóa liên kết tiền xu-cổ phiếu vẫn đang trong giai đoạn đầu tính đến quý 3 năm 2025. Các vấn đề chính như sau: 1) Còn quá sớm cho các kịch bản giữa người tiêu dùng với người tiêu dùng (B2C) và nhu cầu hiện tại không đáng kể (thường chỉ giới hạn ở việc tăng thời gian giao dịch và tránh thuế trong các giai đoạn không tuân thủ). Nó vẫn đang trong giai đoạn đầu của phát triển cơ sở hạ tầng và B2B. 2) Nó không thân thiện với người dùng đối với những người tham gia dự án vừa và nhỏ. Do khó khăn trong việc tạo ra lợi nhuận do vấn đề 1 gây ra), hiện chỉ những công ty đã thành danh như Robinhood và Ondo Finance mới có khả năng hỗ trợ thị trường ban đầu. 3) Nhu cầu phát triển cơ sở hạ tầng và B2B tương đối tiềm ẩn và dài hạn, và các mô hình kinh doanh độc lập đang gặp khó khăn trong việc tạo ra lợi nhuận. Để đạt được sự hiệp lực tổng thể đòi hỏi phải hình thành một chuỗi ngành, điều này sẽ cần một thời gian để phát triển. Nhiều người mới tham gia thị trường đã đưa ra một số giả định không chính xác về sự phát triển của mã hóa cổ phiếu trong giai đoạn đầu. Ở giai đoạn hiện tại, những điểm sau đây thực sự cần thiết hoặc có nhu cầu: 1) Triển khai các lộ trình tuân thủ tại các khu vực khác nhau; 2) Đạt được việc phát hành cổ phiếu trên quy mô lớn các tài sản được mã hóa thông qua việc mua chứng khoán/cho vay ngắn hạn/nắm giữ chi phí thấp; 3) Hình thành một lượng lớn các nhà cung cấp thanh khoản; 4) Hình thành các hệ số đòn bẩy và thị trường phái sinh thông qua các công cụ tài chính như cho vay; 5) Cung cấp một lượng lớn tài sản có tính thanh khoản cao với giá trị alpha cho thị trường chiến lược định lượng mã thông báo phức tạp.

So sánh, tính đến quý 3 năm 2025, quá trình chứng khoán hóa liên kết tiền điện tử-cổ phiếu gần với tiền hơn so với quá trình mã hóa, nhưng cơ hội cũng ngắn hơn; ngược lại, quá trình mã hóa trái phiếu, cổ phiếu và ngoại hối là hướng phát triển dài hạn, là bước quan trọng trong quy trình chuỗi tài sản và sẽ mở ra thị trường lớn hơn cho các tài sản tài chính định lượng chiến lược.

6. Đặc điểm và vấn đề của ngành Stablecoin, DAT, Token hóa cổ phiếu, RWA và Quản lý tài sản trên chuỗi

Stablecoin, DAT, token hóa cổ phiếu, RWA và quản lý tài sản trên chuỗi có thể được coi là năm bông hoa vàng của đường cong thứ hai về tăng trưởng tiền điện tử và tích hợp chuỗi tài sản. Stablecoin, DAT và token hóa cổ phiếu đã được thảo luận ở trên và sẽ không được nhắc lại ở đây.

RWA là một hướng đi thú vị. Năm ngoái, nó không được ưa chuộng, nhưng mặc dù đã trở lại phổ biến trong năm nay, nhưng nhiều vấn đề đã nảy sinh, chủ yếu bao gồm: 1) Hầu hết các tài sản hoặc thậm chí các nền tảng sử dụng RWA đều coi RWA là một công cụ gây quỹ, mà không xem xét các vấn đề về sức mua doanh thu, khả năng thoái vốn, thanh khoản, tạo lãi, tạo lập thị trường và tính bền vững sau khi phát hành tài sản; 2) Không hoặc không xem xét đến khả năng đánh giá giá trị hợp lý của tài sản RWA và quy trình Oracle; 3) Ngoài chức năng gây quỹ, không có thiết kế kinh tế và cấu trúc sinh thái cho khả năng kết hợp và khả năng lập trình, điều này không khác gì các ý tưởng P2P và Crowd Funding của Web 2.

Trong vài tháng qua, chúng tôi đã hợp tác với nhiều đối tác RWA. Nói một cách trừu tượng, RWA về cơ bản xây dựng một thị trường bán chính cho các tài sản phi tiêu chuẩn . Đây là một vấn đề phức tạp: đừng áp đặt lên người khác những gì bạn không muốn họ làm với mình. Đối với các tài sản thiếu sự đồng thuận, sức mua và thanh khoản, rất khó để đạt được điều này thông qua RWA cùng một lúc. Toàn bộ quá trình mã hóa tài sản vẫn đòi hỏi phải chuẩn hóa, xử lý công bằng, thị trường hóa và tài chính hóa. Vấn đề thách thức nhất đối với tài sản RWA là tính thanh khoản của doanh thu trung hạn lớn, một thách thức mà các tổ chức tài chính có cấu trúc và các cơ quan xử lý tài sản thanh khoản phải đối mặt trên các thị trường truyền thống. Các giải pháp hiệu quả cho vấn đề này vẫn còn thiếu trên thị trường mã hóa tài sản tiền điện tử hiện tại.

So với bất động sản, bộ sưu tập kỹ thuật số và tác phẩm nghệ thuật mà nhiều người quan tâm, Supply Chain Fi và PayFi phù hợp hơn cho việc mã hóa tài sản RWA ở giai đoạn này. Đặc điểm của các tài sản thanh khoản cơ bản của chúng hỗ trợ tính khả thi của lưu lượng giao dịch được mã hóa.

Quản lý tài sản trên chuỗi là một phương pháp tiếp cận toàn diện để phân loại và quản lý các loại tài sản khác nhau trong bối cảnh xu hướng stablecoin. Về cơ bản, nó bao gồm một quy trình có hệ thống để kết nối tài sản thanh khoản (Tài sản Thanh khoản) với quỹ thanh khoản (Quỹ Thanh khoản). Từ thiết kế mô hình kinh tế đến sản phẩm nền tảng, sàng lọc tài sản đến hoạt động quản lý tài sản, phương pháp này phức tạp hơn TradFi và đòi hỏi chuyên môn toàn diện về bảo hiểm và định lượng. CICADA Finance đã nhanh chóng cải tiến năng lực quản lý tài sản trên chuỗi trong giai đoạn tăng trưởng thứ hai trong sáu tháng qua, tiên phong trong việc thiết lập các tiêu chuẩn mới cho quản lý tài sản trên chuỗi. Chúng tôi hoan nghênh sự hợp tác từ nhiều loại tài sản và hệ sinh thái khác nhau.

7. Sự phân mảnh về ngành công nghiệp và văn hóa sau khi ra mắt đường cong tiền điện tử thứ hai

Sau khi Dự án Crypto của SEC ra mắt vào tháng 8, sự tăng trưởng nhanh chóng của làn sóng tiền điện tử thứ hai đã thúc đẩy sự phân hóa sâu sắc hơn nữa của toàn bộ thị trường tiền điện tử. Các thị trường như Bắc Mỹ, Đông Nam Á, Trung Đông và Châu Phi đã bắt đầu thể hiện những đặc điểm hoàn toàn khác biệt.

Sự phát triển của hệ sinh thái DeFi bản địa và stablecoin mạnh mẽ nhất ở New York và Bờ Đông; RWA và mối liên kết tiền tệ-cổ phiếu có nhiều cơ hội tại các thành phố tài chính toàn cầu, nhưng mỗi thành phố đều bị ảnh hưởng bởi chính sách riêng, kết hợp với sự trì trệ trong tư duy của các chuyên gia thị trường chính thống, tạo ra những cách diễn giải khác nhau; Châu Phi, Nam Á và Nam Mỹ đang phát triển mạnh mẽ hơn từ góc độ các ứng dụng Supply Chain Fi và PayFi. Trên thực tế, đây thực sự là những thị trường mới nổi chính thống. Chúng chưa được định giá bởi Thị trường Tiền điện tử, nhưng có sức mạnh tiếp nối lớn; Đông Nam Á đã trở thành nền tảng cho sự phát triển tiếp theo của đường cong đầu tiên. Các sàn giao dịch tập trung và các dự án tường thuật đang tập trung tại đây để hình thành sức mua mới.

Môi trường xã hội khác nhau ở các khu vực địa lý khác nhau đã dẫn đến sự phân mảnh và phân tầng thị trường tiền điện tử. Tài chính toàn cầu đang phải đối mặt với những cải cách tài chính và những thay đổi đột phá trong phương pháp định giá tài sản ở nhiều khía cạnh khác nhau. Stablecoin chỉ là bước đầu tiên.

Tác giả: Dương Ca Gary

Ngày: 4 tháng 9 năm 2025

X:https://x.com/gary_yangge

E: gary_yangge@hotmail.com

BW: https://cicada.finance

BX: https://x.com/cicadafinance

Lưu ý 1: Khái niệm dòng tiền tài chính được định nghĩa trong bài viết " Mạch tài chính và các nguyên tắc của mô hình kinh tế Web 3 ".