來源：Unchained
整理編譯：lenaxin，ChainCatcher
編按：
本文內容整理自 Unchained 與 Syncracy Capital 聯合創辦人 Ryan Watkins 的影片訪談，剖析了 PumpFun 的獲利模式、估值邏輯、系統性風險與潛在轉型路徑。
6 月 3 日，據@NextFuckingThing 透露，「PumpFun 計劃透過 ICO 以 40 億美元完全稀釋估值融資 10 億美元，或將向社區空投 10% 代幣。」該消息引發社區強烈反響，交易員 Ansem 將其類比為第二架飛機撞上雙子塔，其行業發起強烈反響，交易員 Ansem 將其類比為第二架飛機撞上雙子塔，其行業發起的負面影響。
ChianCatcher 對內容進行了整理和編譯。
精彩觀點
在尚未交代資金去向的前提下，PumpFun 一邊獲利，一邊再融資 10 億美元，對用戶信任是一種嚴重消耗。
近半交易量被機器人和第三方掌控，PumpFun 正逐漸失去對自身生態的主導權。
真正留住用戶的，從來不是空投，而是產品本身。
代幣價值靠的不是融資噱頭，而是清晰用途和執行力。
（一）PumpFun 為何賺了 7 億美金，卻走在信任崩塌邊緣
Laura Shin：想請教您對事件的看法，以及您如何評價市場的這種反應？
Ryan Watkins：過去兩年間，meme 幣一直是加密領域最具爭議的資產類別，而 PumpFun 則成為這項爭議的典型代表。該平台自 2024 年第一季上線以來，憑藉 1% 的交易手續費和綁定曲線機制，已累計實現 7 億美元收入，成為加密經濟中最具盈利能力的項目之一。
然而這項商業成功背後卻伴隨著諸多問題：普通投資者虧損現像日益嚴重，主要源於市場操縱機器人和內幕交易等系統性風險；原本簡單的社區文化已異化為複雜的meme 幣產業鏈；更值得關注的是，平台在未明確資金用途的情況下，向虧損用戶群體發起 10 億美元融資。
從商業價值角度分析，雖然其盈利模式存在爭議，但財務表現確鑿；在當前市場環境下，若 meme 幣趨勢持續，其估值仍具合理性；本質上該項目提供的是平台股權的投資機會，這一特性恰好解釋了其爭議與價值並存的本質。
Laura Shin：PumpFun 是否仍值得信任？
Ryan Watkins： PumpFun 這次 10 億美元的 ICO 若成功，將成為加密史上第三大規模融資，僅次於 EOS 的 42 億美元和 Telegram 的 17 億美元。一個 meme 幣平台單次融資規模堪比 Circle 這樣的產業巨頭，這一現象本身就值得深入探討。
雖然其新推出的 AMM 協議年化收入達 5,200 萬美元，但相較於平台累計 7 億美元的總收入仍顯微不足道。更關鍵的是，在缺乏重大產品突破的情況下，平台既未說明具體資金用途，也未回應 Vanna Charmer 等業內人士對資本配置效率的質疑。
從發展策略來看，重金簽約頂級內容創作者或許是最直接的突破口，參考 Aiden Ross 等頭部創作者動輒上億美元的合約價值。從長遠來看，開發公鏈、建立交易所或發行穩定幣等加密領域成熟商業模式都是可能方向。但核心問題在於，當平台仍被機器人主導交易時，任何生態佈局都難以解決根本的信任危機。對 PumpFun 而言，重建社區共識遠比追求融資規模更重要。
（二）PumpFun 的豪賭： 10 億融資背後的野心與隱憂
Laura Shin：如果 ICO 成功，您認為哪一種策略會是最佳選擇呢？
Ryan Watkins：若由我主導這筆資金的使用，首要之務將是組建頂尖的社群媒體產品團隊。我會專注於從 TikTok、Meta 等平台招募具有人工智慧背景的人才，重構目前混亂的內容發現機制。目前 PumpFun 的資訊流體驗確實存在明顯缺陷，使用者經常陷入無意義的瀏覽循環。
其次，將投入重金引入頭部內容創作者，包括加密原生 KOL 和傳統領域的頂級主播。雖然簽約成本高昂，但這是快速建立內容生態的必要之舉。在交易產品層面，可考慮與 Hyperliquid 等創新協議合作，借鑒其 HIP-3 分潤機制為 meme 幣開發永續合約市場；當然，憑藉現有資金實力，自主搭建交易所也完全可行。
但最關鍵的仍是明確資金用途。若能推出大規模代幣回購計劃，直接提升代幣價值捕捉能力，或許是最能獲得社群認可的方案。畢竟在缺乏清晰路線圖的情況下，任何宏大設想都難以獲得用戶信任。
Laura Shin：PumpFun 是否真正需要如此巨額融資來轉型？
Ryan Watkins： PumpFun 完全可以突破 meme 幣的局限，轉型為更廣闊的資產發行平台。作為目前佔據 95% 市場份額的領先發行平台，其優勢顯而易見：充足的資金儲備、Solana 生態中最受歡迎的前端之一，以及持續增長的行動端用戶基礎。
轉型方向可以著眼於建構通用資本市場基礎設施：
擴展資產類別，引進網路資本市場代幣等新型資產
建立嚴格的資產篩選機制，有別於目前的無序狀態
開發配套功能，如創辦人鎖定期、合規募款工具等
這項轉型觸及加密領域的根本矛盾：如何在無授權系統中設定合理邊界？ PumpFun 的現狀引發了關於區塊鏈上應該構建什麼的深刻討論——是繼續支持純粹的投機工具，還是轉向創造真實價值的平台？這個問題沒有標準答案，但確實是整個生態必須面對的課題。
Laura Shin：在目前營收下滑的脈絡下，PumpFun 選擇此時發起 ICO 的策略考量是什麼？
Ryan Watkins：從投資角度分析 PumpFun 的 ICO 估值問題，其 40 億美元估值對應 8 倍市銷率的定價邏輯值得商榷。雖然平台近期 30 天 4,500 萬美元的收入表現（年化 5 億美元）看似支撐這一估值，但 meme 幣市場的特殊性使這種線性推演存在根本缺陷。
川普 meme 幣案例證明，此類資產交易量高度依賴偶發性的名人效應，而市場顯然難以持續創造更具影響力的事件。即便目前交易量維持在相對高位，這種成長模式的可持續性存疑。
更深層的問題在於，平台尚未展現出突破 meme 幣週期性特徵的能力， 8 倍市銷率隱含的成長預期可能已過度透支未來潛力。 PumpFun 若無法建構超越名人發幣的新增長引擎，當前估值或將面臨嚴峻考驗。
Laura Shin：PumpFun 目前 40 億美元估值下的早期流動性條款是否暗藏風險？
Ryan Watkins：從 ICO 的本質來看，這種完全流動性的設計並不令人意外——代幣一旦上市即可自由交易。只要所有投資人依照統一估值參與，這種無鎖定期的條款本身並不構成問題。
（三）PumpFun 能否為 Solana“正名”，而非再造一場空投遊戲？
Laura Shin：Solana 如何在維持 meme 帶來的流量紅利與擺脫投機公鏈污名化之間找到戰略平衡點？
Ryan Watkins：市場對 PumpFun 的 10 億美元 ICO 有合理質疑，畢竟平台已獲利 7 億美元仍大舉融資。短期可能引發資金分流，導致 Solana 及關聯資產拋售壓力。
但長遠來看，若成功融資將提升 Solana 作為主流融資平台的地位，帶動更多優質項目入駐，改變當前 meme 幣主導的生態格局。這一標竿案例還能降低市場對 ICO 規模的心理門檻，刺激更多合規募款活動。
關鍵在於 PumpFun 能否將資金用於實質創新，而非延續金融遊戲，這將決定這次 ICO 最終是生態升級契機還是另一次資本收割。
Laura Shin：PumpFun 選擇 ICO 為主、空投為輔的融資策略背後有何考量？
Ryan Watkins：大多數空投項目並未為產品帶來實質價值，反而是在向那些不真正關心產品的用戶發放免費資金——這些人往往在獲得空投後立即拋售離場。 Hyperliquid 之所以成為少數成功案例，並非因為用戶長期持有空投代幣（事實上多數人仍選擇賣出），而是因其本身俱備強大的產品力和可持續收入模式。空投在這裡僅作為展現社區一致性的輔助手段，與去中心化概念相契合。關鍵啟示在於：
空投應在產品成熟後實施，且必須賦予用戶持有代幣的充分理由
對 Solana 生態而言，空投或許能補償部分 meme 幣交易者的損失，重新啟動市場熱度
但本質上，空投只是錦上添花，產品本身價值才是決定因素
盲目效法空投模式只會造成資源浪費，專案方更應聚焦於建構具有真實需求的產品基礎。
（四）從交易場所到超級應用？ PumpFun 的突圍之路與分水嶺時刻
Laura Shin：PumpFun 如何在日益激烈的競爭中保持領先地位？
Ryan Watkins： PumpFun 正面臨核心挑戰：近半數交易量已由第三方介面和機器人掌控，導致平台逐漸喪失資產分發的入口地位。這一趨勢持續將削弱其對生態的主導權，大型第三方可輕易自建發幣平台（如 Radium 案例所示），分流用戶和流動性。儘管目前憑藉流動性優勢維持地位，但長遠必須增強用戶黏著度以鞏固競爭力。其因應策略聚焦兩個方向：
1. 社交化轉型：透過建立社交圖譜打造情感黏性，讓用戶因社交關係而非單純交易需求留存（符合 Chris Dixon 提出的工具吸引用戶，網路效應留住用戶規律）
2. 功能泛化：將競爭對手的創新轉化為自身功能模組，從單一 meme 平台升級為綜合入口
根本而言，PumpFun 需要在流動性優勢消退前，完成從交易場所到社交+金融超級應用的蛻變，否則第三方分食生態只是時間問題。 Radium 等失敗案例表明，純技術複製難以撼動市場領導者，但結合社交關係的生態重建可能改變遊戲規則。
Laura Shin：還有其他關於 PumpFun 的意見或建議嗎？
Ryan Watkins：這個產業總會不時出現極具爭議性卻又令人興奮的轉捩點。 PumpFun 能否成功籌募 10 億美元？市場將如何消化這項消息？資金的具體用途又是什麼？無論最終結果如何，作為加密領域資金最雄厚、用戶基礎最廣泛的產品之一，PumpFun 的一舉一動都可能對 Solana 乃至整個產業生態產生深遠影響。這注定是一個值得密切關注的標誌性事件。
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