Hyperliquid C端大扩张的背后，40万散户亏了2.8亿美元

本文来自：Hyperdash 联合创始人 Hanson Birringer 

编译｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）；译者｜Azuma（@azuma_eth）

编者：MetaMask、Phantom、Rabby、OneKey、PumpFun……越来越多的 C 端应用已通过 Builder Code 机制接入 Hyperliquid，在前端直接向其用户提供永续合约交易服务。通过在上层收取一道额外的 Builder Fee，这些 C 端应用多了一条新的收入线，其中部分应用甚至已通过此路径赚取了上千万美元的收入。

然而，在 C 端应用大赚的同时，通过此类应用开单的散户们，情况似乎并不太好 —— Hyperdash 联合创始人 Hanson Birringer 研究发现，在已接入 Hyperliquid 的六大主流应用上，散户们已合计亏损了 2.8 亿美元。

以下为 Hanson Birringer 研究全文，由 Odaily 星球日报编译。

我们追踪了近 40 万个通过 Phantom、MetaMask、Rabby、Trust Wallet、Invo 和 fomo 这六款 C 端应用在 Hyperliquid 上交易永续合约的钱包。这些应用会通过 Builder Code（构建者代码）将用户接入 Hyperliquid，并从每笔交易中赚取手续费。

如今，这些 C 端应用已经成为 Hyperliquid 的一个重要用户获取渠道，每个月都为 Hyperliquid 带来更多交易者、交易量和手续费收入。然而，这些应用的用户在 Hyperliquid 上的累计亏损已达 2.8 亿美元，且很少有人能真正留存下来。

本文将分析这些交易者的构成、他们所交易的资产，以及他们在不同时期的交易表现。

大部分亏损发生在过去一年，恰逢这些应用的规模迅速扩张之时。在 2.8 亿美元的亏损中，自 2025 年 11 月 10 日以来通过这些应用交易产生的亏损约为 1.26 亿美元；其余亏损则发生在 2025 年 11 月之前，或发生在 Hyperliquid 上、但并非通过这些应用进行的交易中。

交易者画像

这些账户绝大多数是小型散户。在六款应用中，有五款的用户单个钱包典型的入金金额仅为 30 至 60 美元。Rabby 是个例外，其用户账户数量更少，但单个账户的资金规模明显更大，同时也是最有可能实现盈利的一群用户。

交易活动主要集中在散户熟悉的市场。BTC 占据了这些应用总交易量的近一半。紧随其后的是 HIP-3 市场，包括原油、白银和黄金等资产。这类市场在今年 1 月之前几乎没有通过这些应用进行交易，如今却已成为第二大交易类别。

资金都流向了哪里

亏损来自两个方面 —— 交易盈亏和手续费。在这些应用中，手续费占了大头，略高于 1.26 亿美元亏损额的一半。

这在一定程度上是由这些应用的机制决定的。每款应用都会在 Hyperliquid 的基础交易费之上叠加自己的“构建者费用”（Builder Fee），因此一笔 100 美元的订单，根据应用的不同，手续费成本在 6.5 到 14.5 美分之间。对于频繁周转账户余额的小资金账户来说，这些成本会迅速产生复利效应。例如，Invo 的用户总共入金 1240 万美元，却刷出了 58 亿美元的交易量。

BTC 是用户交易最多、亏损也最惨重的市场。在 BTC 交易中，仅手续费一项就超过了用户平仓所赚取的收益。如果把交易亏损和手续费加在一起看，HIP-3 和小币种市场每交易 1 美元给用户造成的损耗，比 BTC 和 ETH 还要高。

获客与留存

从 11 月到次年 9 月，这六款应用的月活跃交易者数量增长了两倍多（超过原来的三倍），其中主要由 Invo 和 fomo 领涨 —— 这两款应用都在短短几个月内从“几乎没有交易者”增长到了数万人。

但用户留存率却没有跟上。每个月的活跃交易者中，约有一半是首次通过这些应用进行交易的新手，而新交易者在三个月后仍在继续交易的比例仅为七分之一左右。这种增长依靠的是源源不断地拉新，而非留存老用户。

结论

这些应用确实实现了 Builder Code 的设计初衷 —— 为 Hyperliquid 带来新交易者、交易量和手续费。但遗憾的是，被引入的用户正因为过度交易、高昂的手续费损耗（fee drag）和爆仓而亏掉大部分本金。他们中的大多数人在第 3 个月后就停止了交易。

这使得增长高度依赖于新钱包的持续供给。我们预计未来会有更多消费级应用通过构建者代码将其用户接入 Hyperliquid，但我们相信，真正能够长久立足的，将是那些不仅能拉新、更能留住交易者的应用。