STRC优先股为何难以重返100美元？

原文作者：@100y_eth

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

在当前形势下，STRC 没有理由回归 100 美元。

原先设计用于维持 STRC 交易接近 100 美元的机制如下：如果 STRC 价格低于 100 美元，分红收益率会因价格下跌而上升，Strategy 公司也可能将名义分红率提高至 11.5% 以上。由于 Strategy 有权以每股 101 美元的价格买入 MSTR，价格上涨超过该水平会受到抑制。如果 Strategy 破产，STRC 持有者对每股 100 美元加上累计未付分红拥有索赔权。要让 STRC 回归 100 美元，上述机制需要正常发挥作用。

分红率调整无法成为根本解决方案

首先，提高分红率不太可能有效，原因有二。更高的分红率会成为 Strategy 公司的财务负担，反而可能恶化其财务状况。从投资者角度看，在不利环境下提供高分红率，也可能成为负面心理因素。

分红率的调整和支付并非 STRC 的义务，而是取决于董事会决策，因此从投资者视角存在重大不确定性。

由于 STRC 按每股固定金额支付分红，而非按本金比例支付，它本应是让分红投资者不必过多担心本金的产品。尽管如此，Strategy 能否继续按当前水平向 STRC 投资者支付分红，仍存在高度不确定性。

当然，Strategy 目前用美元储备可覆盖债券利息和优先股分红约 9.8 个月；若出售所持比特币，则可支撑长达约 30 年。但这并不能彻底解决分红的不确定性问题。

美元储备仅能覆盖 9.8 个月，远非长期方案。要用美元储备延长这一期限，Strategy 就需要继续通过 ATM 发行 MSTR。但在当前 mNAV 水平下，这必然会稀释每股账面价值，对 Strategy 而言绝不可持续。

即使美元储备耗尽，通过出售比特币来延长 Strategy 和 STRC 的寿命，这也从根本上违背了 Strategy 作为公司的宗旨和本质。它会降低 STRC 和 MSTR 作为投资产品的吸引力，并加速负面反馈循环。

除非进行赎回，否则每股 100 美元的索赔权毫无意义

如果仅通过分红率调整来引导 STRC 价格，那么 100 美元这个数字就没有实际意义。STRC 能被引导交易在接近 100 美元附近的根本原因在于：一旦 Strategy 破产，STRC 对剩余资产拥有每股 100 美元加上累计未付分红的索赔权。

简单来说，目前交易在 75 美元的 STRC，看起来像是以比常规 100 美元面值低 25% 的巨大折扣出售。但事实真是如此吗？

关键在于，STRC 并非债券，而是优先股。债券有到期日，如果 STRC 是债券，投资者就能在到期时收到每股 100 美元，那样目前这种程度的折价很可能不会出现。

除非 Strategy 单独宣布回购 STRC，否则 STRC 投资者拿回本金的唯一途径，就是 Strategy 倒闭。

这里存在两个问题。与社区目前普遍看法相反，Strategy 并不容易破产。该公司净杠杆率仅为 11%，其放大倍数（债券和优先股与比特币储备之比）也仅为 44%。公司要真正破产，其债券带来的杠杆头寸必须崩盘。除非比特币价格跌至当前水平的 11% 左右（约 6600 美元），否则难以实现。即使考虑抛售导致的价格下跌，也不太可能发生，除非比特币接近 1 万美元左右。

即使真的破产，这仍是个问题。如果 Strategy 破产，意味着仅 11% 的杠杆头寸就已崩盘。在如此严峻的情况下，包括 STRC 持有者在内的优先股投资者（其索赔权劣后于债券持有人），很可能已经难以充分获得剩余资产。

换言之，STRC 投资者要拿到每股 100 美元，需要同时满足两个条件：1) Strategy 必须破产；2) 如果破产情景真的发生，他们很可能难以拿到足额 100 美元。

STRC 没有理由交易在接近 100 美元的位置

Strategy 根据 100 美元价格设定 STRC 分红率为 11.50%。但 STRC 价格由市场决定。每股 100 美元的剩余资产索赔权，在最坏情况下似乎意义不大，而分红率调整和支付的长期可持续性也值得怀疑。

STRC 目前交易在 75 美元左右。在这一价格下，有效年化分红收益率达到 15.3%。也就是说，投资者因破产风险和分红支付不确定性等因素，要求比原定 11.5% 分红率额外多出约 3.8% 的收益率。

如果投资者认为考虑到 STRC 的风险，20% 的分红收益率才合理，那么 STRC 可能交易在 57.5 美元。由于公允价格取决于市场不确定性和投资者心理，没有人能确切知道它应该在什么位置。

在当前形势下，STRC 没有理由交易在 100 美元附近，其价格将向投资者赋予它的市场价格收敛。