原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

北京时间 7 月 25 日，生息型稳定币协议 Resolv 正式宣布将逐步打开“费用开关”，拟将最高 10% 的每日协议收入转移给基金会金库，用于协议的长期价值创造并激励 RESOLV 质押用户。具体而言，Resolv 计划在 7 月 31 日至 8 月 21 日的四周期间内，每周逐步递增（2.5% → 5% → 7.5% → 10 %）收入转移比例，最终达到 10% 的目标数值。

所谓“费用开关”，是 DeFi 协议中关于费用分配的常用术语，其通俗理解就是“一个内置的合约功能，可决定协议是否将收入分配给原生代币”，但不同协议在具体的执行模式上各有差异。此前，Uniswap、Ethena 等知名项目也曾讨论过“费用开关”问题，但却因社区分配争议以及条件成熟疑虑等原因而未能激活。

一般情况下，“费用开关”普遍意味着对协议原生代币的直接利好，因为这将直接放大代币的价值捕获能力；但反过来，由于“费用开关”往往会将部分原本属于协议用户的收入转移给代币持有者，在一定程度上会有损用户利益，所以各大协议在是否打开”费用开关“上总是会持较为犹豫的态度 —— 比如在 Uniswap 的场景下，原本流动性提供者（LP）可以获得全部 0.3% 的交易手续费收入，但“费用开关”打开后却不得不转移部分收益给 UNI 持有者，LP 的利益会相对受损。

Resolv 的定位及考量

回到 Resolv，与 Ethena 的 USDe 类似，Resolv 所发行的 USR 也是一个由等量的现货多头以及合约空头共同构成抵押的生息型稳定币，其收益主要来源于“现货多头的质押收益”以及“合约空头的资金费率收益”。

不过相较于 Ethena，Resolv 还做了一些额外的机制设计，比如通过保险池 RLP 引入了风险分级机制，使 USR 实现了更高的超额抵押率；再比如更大比例的接入了流动性衍生代币，实现了更高的现货质押收益。在 Resolv 的机制设计下，该协议自诞生以来实现了约 9.5% 的年化收益率，在一众新兴稳定币中表现相当优异。

5 月底，Resolv 正式推出了治理代币 RESOLV，尽管 Resolv 已尝试通过“提供高额质押收益”、“加速第二季空投的积分累计速率”等方式对 RESOLV 进行赋能，但 RESOLV 上线后的表现却还是不太理想。或许正是为了提振币价，Resolv 才将目光投到了“费用开关”之上。

在关于打开“费用开关”的官方公告中，Resolv 提到“目前时机和架构均已成熟” —— 协议已实现了现实的、非理论的牵引力；协议已有了清晰的价值分配框架；协议已表现出了韧性 —— 因此决定不再推迟“费用开关”的启动。

如前文所述，Resolv 计划通过四周逐步提高收入转移比例，最终将提高至 10%。至于该部分收入的具体用途，Resolv 的表述是“将用于扩大 Resolv 为用户和质押者提供的价值”，包括：1）支持 DeFi、金融科技和机构场所之间的新整合；2）资助生态系统拨款和产品开发；3）推动回购和其他与代币相关的举措。Resolv 还提到未来将推出专用的仪表盘，以跟踪收入使用情况。

Resolv 还对“费用开关”打开后的协议收入分配情况做了粗略的假设。以当前协议 5 亿美元的 TVL，10% 的平均收益率计算，每年预计可实现 5000 万美元的收入，在“费用开关”打开后，4500 万美元仍通过产品收益直接流向用户，协议则将保留 500 万美元用于长期价值创造。

相较 ENA，RESOLV 更有性价比吗？

在上周的文章《一周上涨近 50%，ENA 会是 ETH 最大的 Beta 吗？》中，我们曾解析了 ENA 近期强势上涨的逻辑；之后 Ethena 又围绕 ENA 推出了类似“微策略”的财库储备机制，进一步提振了 ENA 的价格。

而随着 ENA 的先行启动，越来越多的人也已开始将目光投向了 Resolv 这个机制类似的生息稳定币项目之上。那么，当下的 RESOLV 是否真的比 ENA 更具性价比呢？

从静态数字来看，当前 Ethena 的 TVL 为 77.81 亿美元，ENA 流通市值（MC）为 40.16 亿美元（MC/TVL 比例为 0.51），全流通估值（FDV）为 94.8 亿美元（FDV/TVL 比例为 1.22）；当前 Resolv 的 TVL 为 5.27 亿美元，RESOLV 流通市值（MC）为 5728 万美元（MC/TVL 比例为 0.108），全流通估值（FDV）为 2.05 亿美元（FDV/TVL 比例为 0.39）。

仅从 MC/TVL、FDV/TVL 对比来看，RESOLV 的确在静态性价比方面更胜 ENA 一筹。虽然 ENA 当下有着财库储备策略的买盘加持，但考虑到 RESOLV 将抢先打开“费用开关”，短期内双方的币价预计都将得到一定支撑。

不过客观来说，当下 USR 的应用范围及网络效应远远不及 USDe，再加之 Ethena 除 USDe 外还有着第二业务线 USDtb，Resolv 从协议势能角度暂时仍较 Ethena 有着较大差距。

此外值得关注的一点是，前文提到 Resolv 在关于“费用开关”部分收入的表述是“将用于扩大 Resolv 为用户和质押者提供的价值”，但并未提及 10% 的收入中具体有多少比例会流向 RESOLV 质押用户，因此很难推测“费用开关”打开后 RESOLV 新增的价值捕获规模。

综合而言，考虑到 RESOLV 的市值处于相对低位，当下的 RESOLV 不失为 ENA 冲高之后的一大替代选项，但 Resolv 协议本身的长线发展预期仍待评估，“费用开关”打开后的详细收入分配方案也有待进一步披露。是否值得建仓，各位仍需 DYOR。