原作者 |アーサー・ヘイズ(BitMEX 共同創設者)

編集｜ Odaily Planet Daily ( @Od a ilyCh in a )

翻訳者｜あづま（ @azuma_eth ）

編集者注: この記事は、BitMEX の共同創設者 Arthur Hayes が今朝公開した新しい記事「Water, Water, Every Where」です。アーサー氏は記事の中で、イエレン米財務長官がFRBの逆買戻基金と銀行準備金を取り崩すために財務省証券を利用することを望んでいることを概説し、これらの資金の流れが市場の流動性状況をどのように深めるかについても説明している。仮想通貨市場を分析し、市場の次のトレンドとBTC、ETH、SOLなどの主流トークンの価格パフォーマンスを予測します。

以下は、Odaily Planet Dailyが編集したアーサーの原文です。アーサーの文体はあまりにも自由で気楽なため、読者の理解を容易にするために、記事中に本文の内容と関係のない自由な遊びが大量に含まれます。コンパイル中。

笏の譲渡

投資の世界では、資産の蓄積には流動性（または「水」）が非常に重要です。これは私が過去の記事で何度も触れてきたトピックですが、多くの人はその重要性を無視し、代わりにお金を稼ぐ能力に影響を与えると信じている小さなことに焦点を当てる傾向があります。  

法定流動性がいつ、どこで、なぜ、どのように生成されるのかを認識できれば、スー・ズーやカイル・デイビス（どちらも破産したスリーアローズ・キャピタルの元創業者で、非常に過激なスタイル）でない限り、投資でお金を失うことは非常に困難になるでしょう。金融資産の価格が米ドルおよび米国債（UST）に対して設定されている場合、世界の通貨量と米ドル債務が最も重要な変数になります。

私たちは連邦準備制度（FRB）だけに焦点を当てることはできません。米国財務省に焦点を当てる必要があります。これは、パックス・アメリカーナ環境における法定通貨流動性の増減を確認するための実行可能な方法です。

イエレン米財務長官がなぜパウエルFRB議長を彼女の「小さな追随者」にできるのかを理解するには、「財政優位性」の概念を再検討する必要がある。この問題の詳細な分析については、以前の記事「 Kite or Board 」を参照してください。そこでは、この問題についてさらに詳しく説明しました。  

つまり、 「財政優位」の時代には、中央銀行によるインフレ懸念よりも国家への「補助金」の必要性が優先されるだろう。これは、たとえ高インフレが継続する可能性が高い場合でも、銀行信用と名目GDP成長率が高いままでなければならないことを意味します。

時間と複利によって、いつFRBから財務省に権力が移るかが決まります。国家債務の対GDP比が100％を超えると、数学的には債務が経済を上回るペースで増加することになる。この臨界点を超えると、財務省が債券発行のタイミング、規模、満期を決定できるため、債券の供給を管理する機関が「意思決定の皇帝」となる。さらに、政府が現在債務主導の成長に陥っていることを考えると、最終的には中央銀行に対し、現状を打破するために財務省からの小切手を現金化するよう紙幣を印刷するよう指示することになるだろう。 FRBの独立性はもはや存在しません。

FRBの金庫

新型コロナウイルス感染症（COVID-19）の発生と米国政府の対応（ロックダウンと景気刺激策）により、国家債務はGDPの100％を超えるまで急増した。これにより、イエレン氏が方向転換するのは時間の問題と判断された。

米国が完全に高インフレ局面に入る前に、イエレン氏は簡単な方法でより多くの信用を創出し、資産市場を刺激することができる。 FRBはバランスシート上に2つの大規模な資金プールを保有しており、これが市場に放出されれば銀行の信用を高め、資産価格を押し上げることになる。最初のトランシェは「リバース・レポ購入プログラム」（RRP）で、マネー・マーケット・ファンド（MMF）がFRBに一晩中現金を預けて利息を得るというもので、これについては以前に詳しく説明しましたが、2番目のトランシェは連邦準備金です。リザーブも銀行に対して同様の利払い措置を講じた。

FRBのバランスシートに資金が残っている限り、それを金融市場に戻して広範な資金を生み出したり、信用の成長を促進したりすることはできない。 FRBの量的緩和（QE）プログラムは、銀行とMMFにそれぞれ準備金利息と逆買戻し利息を支払うことで、銀行信用の急増ではなく金融資産価格の上昇をもたらした。このように量的金融緩和が孤立していなければ、銀行信用が実体経済に流れ込み、生産を押し上げ、財・サービスの価格水準を引き上げることになるだろう。現在の米国の高い債務比率を考慮すると、政府が実際に必要としているのは、税収を増やし債務負担を軽減するために力強い名目GDP成長率と財・サービス・賃金のインフレである。したがって、イエレン氏は状況を是正するために介入する必要がある。

イエレン氏の選択

イエレン氏はインフレについてはあまり気にしておらず、彼女の目標は経済の名声を高め、それによって増税し、債務対GDP比を下げることだ。どの政治団体もその支持者も歳出削減に積極的ではないため、財政赤字は続くと予想されている。そして、連邦財政赤字が平時にピークに達しているため、彼女は政府に資金を提供するために自由に使えるあらゆる手段を使用しなければなりません。具体的には、 FRBがバランスシートに残した資金を可能な限り実体経済に導入することだ。

イエレン氏は銀行とMMFが望むものを与える必要がある。彼らは、連邦準備銀行に保有する収入を生み出す現金に代わる、信用リスクがなく、金利リスクが最小限に抑えられた、現金に似た収入を生み出す商品を望んでいます。満期が 1 年未満で、利回りが準備金残高金利 (IORB) またはリバースレポ契約 (RRP) よりわずかに高い財務省証券 (T ビル) は、完璧な代替手段です。財務省短期証券は市場で活用できる資産であり、信用と資産価格の上昇を促進します。

イエレン氏は3兆6000億ドル相当の財務省証券を調達できるだろうか？連邦政府は年間2兆ドルの財政赤字に直面しており、この赤字は財務省による国債発行で賄わなければならない。

しかし、イエレン氏、あるいは2025年1月に彼女の後継者となる可能性のある人物は、必ずしも資金調達のために財務省短期証券を発行する必要はない。また、金利リスクが高く、流動性が低い長期債券を売却することを選択することもできますが、第一に、これらの債券は現金同等物ではなく、第二に、イールドカーブの形状により、長期国債の方が一般的に利回りが低くなります。財務省短期証券よりも。銀行やMMFは利益追求の性質上、FRBに保有している資金を財務省短期証券以外のものと交換することはできない。

暗号通貨の機会

なぜ暗号通貨市場の投資家はFRBのバランスシートとより広範な金融システムの間の資金の流れを気にする必要があるのでしょうか?下の写真を見てください。

逆買戻し契約（白い線）の規模が高値から減少するにつれて、ビットコインの価格（黄色の線）も安値から上昇します。ご覧のとおり、両者の間には非常に密接な関係があります。資金が連邦準備制度のバランスシートから流出すると、市場の流動性が高まり、ビットコインなどの金融資産の価格が高騰します。

なぜこのようなことが起こるのでしょうか?財務省借入諮問委員会（TBAC）の意見を見てみましょう。 TBACは最新の報告書で、国債発行の伸びとマネーマーケットファンドがリバース現先契約で保有する資金の量との関係を詳しく説明した。

「多額の翌日物リバース買戻し（ON RRP）残高は、財務省短期証券に対する需要が不十分であることを示している可能性がある。マネー・マーケット・ファンドがほぼ1対1で資金を投資したため、翌日物リバース買戻しは2023年から2024年にかけて資金の枯渇を経験したが、このローテーションは順調に消化された。」財務省短期証券の発行を記録する。」

マネーマーケットファンドは、財務省短期証券の利回りがリバース現先契約の利回りよりわずかに高い限り、財務省短期証券に資金を投入します。現在、1か月物財務省短期証券の利回りは、リバースでのファンドの利回りより約0.05%高いです。買戻し契約。  

次の問題は、イエレン氏が残りの3000億～4000億ドルのリバースレポ契約を財務省短期証券に引き込めるかどうかだ。財務省は最新の2024年第3四半期四半期融資発表（QRA）で、年末までに2,710億ドルの財務省短期証券を発行すると発表した。それは良いニュースだが、リバースレポ契約にいくらかの資金が残っているので、イエレン氏はさらに何かできるだろうか？

財務省の買い戻しプログラムについて簡単に説明したいと思います。このプログラムを通じて、財務省は非流動性の非財務国債を買い戻すことができる。財務省は一般口座（TGA）に資金を投入するか、財務省短期証券を発行することでこの購入に資金を供給することができる。財務省が財務省証券の供給を増やし、他の種類の債券の供給を減らすと、実際には市場の流動性が増加します。ファンドは、ドル流動性の拡大につながるリバース現先契約を離れることになるが、同時に、他の種類の債券の供給が減少するにつれて、その保有者もリスク資産に目を向ける可能性がある。

最近発表された買い戻し計画では、米財務省が現在から2024年11月までに総額300億ドルの国債を買い戻すことが示されている。これにより財務省短期証券の発行額がさらに300億ドル増加し、リバースレポ契約からの流出額が301億ドル増加した。  

財務省はTGAを約7,500億ドルからゼロに削減することで、大幅な流動性を注入することも選択できるだろう。債務上限は2025年1月1日に発効し、財務省は政府閉鎖を回避または遅らせるためにTGA資金を使用することが法的に義務付けられているため、こうしたことが可能となる。

全体として、イエレン氏は今年末までに少なくとも3010億ドル、最大1兆0500億ドルを市場に注入する予定だ。これにより、仮想通貨を含むあらゆる種類のリスク資産に素晴らしい強気相場が生まれるでしょう。

同じことが別の「国庫」である銀行準備金でも起こると予想されている。現在、財務省短期証券の収益はFRBが保有する準備金から得られる収益よりも低いため、銀行は財務省短期証券に入札しないだろう。  

しかし、リバースレポがゼロに近づき、財務省が国債を市場に放出し続ける来年からはどうなるだろうか？供給が継続し需要が減少する（マネー・マーケット・ファンドは財務省短期証券を購入するためにリバースレポ・ファンドを利用できなくなる）ということは、財務省短期証券の価格が下落する必要があり、これは利回りが上昇することを意味します。財務省短期証券の利回りが準備預金の金利を超えると、銀行は資金を財務省短期証券の吸収に利用し始めます。これは、さらに 3.3 兆ドルの銀行準備流動性が金融市場に注入されるのを待っていることを意味します。

流動性の意味

水がなければ人々は死に、流動性がなければ市場は崩壊します。  

今年4月以来、仮想通貨のリスク市場が横ばい、あるいは下落さえしているのはなぜでしょうか?税収のほとんどは4月に到来するため、財務省の借入需要は減少する。これは、4 月から 6 月に発行された財務省短期証券の発行枚数からもわかります。

財務省短期証券の発行が「純削減」状態にあるため、システムから流動性が枯渇している。たとえ政府が全体として借入を増やしたとしても、財務省が提供する現金類似商品の減少により市場から流動性が枯渇することになる。簡単に言えば、現金は連邦準備制度のバランスシート（リバースレポ市場）に閉じ込められたままであり、金融資産価格の上昇を促進することができません。

このビットコイン (黄色) とリバースレポ (白色) のグラフは、 1 月から 4 月にかけて財務省証券が「純発行」状態にあり、リバースレポの規模が減少したとき、ビットコインの価格は 4 月から 4 月まで上昇することを明確に示しています。 7月には財務省短期証券が「純減」状態にあったが、逆買戻しの規模が拡大し、ビットコインはこの期間に何度か激しい下落を伴う横ばい状態となった。

イエレン氏の言うことを信じるなら、今から年末までに財務省短期証券の純発行額は3,010億ドルになるだろう。この相関関係が安定していれば、ビットコインは円高による暴落からすぐに回復するだろう。ビットコインの次の目標は10万ドルだ。

アルトコインの希望

アルトコインは、より高いベータ値を持つビットコインです。このサイクルでは、BTC と ETH は ETF の開始により構造的にサポートされています。  

4月以降、BTCもETHも修正したものの、アルトコイン（シットコイン）のような「大虐殺」は起きていない。アルトコイン市場は、BTCとETHがそれぞれ70,000ドルと4,000ドルを超えた後にのみ回復します。その頃にはSOLも250ドルを超える水準まで上昇するだろうが、市場シェアの違いにより、SOLの下落はBTCやETHほど市場全体に強い影響を与えないだろう。年末に米ドルの流動性が高まるにつれ、BTCとETHの価格はさらに上昇する可能性があり、アルトコイン価格の回復に向けた強固な基盤が築かれることになるでしょう。

私（アーサー・ヘイズ）の戦略

財務省短期証券の発行と買戻しプログラムの実施により、市場の流動性条件は改善されるでしょう。ハリス氏の業績が不安定で、政治資金を賄うために強い株式市場が必要な場合、イエレン氏は財務省の現金口座残高（TGA）を利用するだろう。いずれにせよ、私は9月以降、仮想通貨は現在の横ばいまたは下降トレンドに終止符を打つと予想しています。したがって、私はこの北半球の夏の終わりの市場低迷期を利用して、リスクの高い暗号資産を積極的に積み立てていきたいと考えています。  

アメリカ大統領選挙は11月初旬に行われる。 10月はイエレン氏の取引のピーク時期となるが、流動性にとってこれほど好都合な時期は今年ないだろう。したがって、市場が好調なときに一部の資産を売却する予定です。私は自分のポジションを清算するのではなく、より投機的なダイナミックな取引で利益を得て、資金の一部を裁定取引プロトコル Ethena の sUSDe に注ぎます。  

仮想通貨市場が上昇するにつれて、トランプ勝利の確率も上昇します。選挙の結果は予測不可能であり、私はむしろ騒ぎを避けて、米国の債務上限が引き上げられたら市場に戻りたいと考えています。 1月か2月にはそうなると予想しています。

米国の債務上限問題が解決されれば、市場が正常な軌道に戻るのを助けるために財務省、さらには連邦準備銀行からも流動性が大量に流入するだろう。そのときが本当の強気市場が始まるときであり、ビットコイン100万ドルは今でも私の強気の目標です。