美SEC 공식 최신 “9문9답”: 암호화폐 자산의 증권 속성 명확화

이 글은 미국 증권거래위원회(SEC) 공식 웹사이트에서 가져왔습니다.미국 증권거래위원회 공식 웹사이트

편역｜Odaily(@OdailyChina)；역자｜Moni

편집자 주: 미국 증권거래위원회(SEC) 기업금융부가 암호자산 규제 FAQ를 발표했습니다. 이는 주로 기능화 네트워크, 스테이킹 영수증 토큰, 토큰 바이백 및 마케팅 홍보 등의 문제를 다루며, 어떤 경우에 암호자산이 투자계약 프레임워크의 구속을 받지 않을 수 있는지에 대한 추가 참고자료를 제공합니다.

다음은 원문 내용이며, Odaily가 번역했습니다.

미국 증권거래위원회(SEC) 기업금융부가 특정 유형의 암호자산 및 관련 거래에 대한 연방증권법 적용에 관한 FAQ를 발표하여, 이전 암호자산 해석문서에서 아직 명확하지 않았던一些问题에 대해 추가로 답변했습니다. 이 FAQ는 SEC의 공식 규칙이나 성명이 아니며 법적 효력은 없지만, 그 내용은 규제기관이 '비증권 암호자산'과 '투자계약' 사이의 경계를 어떻게 이해하고 있는지를 더욱 구체적으로 보여줍니다.

기능화 네트워크, 스테이킹 영수증 토큰부터 토큰 바이백, 마케팅 홍보 및 거래 플랫폼이 '발기인'을 구성하는지 여부에 이르기까지, 이번 FAQ는 업계가 오랫동안 주목해 온 여러 실질적인 문제를 다루고 있습니다.其中一个 중요한主线은: 암호 시스템이 이미 기능화를 실현하고 중앙 통제 주체를 점차 줄이거나 존재하지 않게 된 후, 발행사 및 기타 참여자가 유지보수, 업그레이드, 네트워크 효과 촉진 등의 활동을 계속 수행하는 경우, 어떤 상황에서 더 이상 Howey 테스트의 '핵심 관리 노력'으로 간주되지 않는가 하는 점입니다.

주의해야 할 점은, FAQ가 논의하는 것은 단순히 '어떤 토큰이 증권이 아닌가'가 아니라, 특정 상황에서 암호자산과 투자계약 간의 관계를 더욱 설명하고, 어떤 행위가 관련 자산을 계속해서 투자계약 프레임워크의 구속을 받게 하지 않을 수 있는지를 설명한다는 것입니다. 암호 업계にとって, 이러한 세부사항은 프로젝트 측의 토큰 발행, 마케팅, 네트워크 운영 및 바이백安排에 영향을 미칠 수 있으며, 미국 암호자산 증권 규제 경계를 이해하는 데 새로운 참고자료를 제공합니다.

암호자산 분류에 관한 질문

질문 1: 미국 증권거래위원회는 '기능화'(functional)와 '탈중앙화'(decentralized)에 대해 관련 정의를 내렸습니다. 그러나 발행사가 자신이 한 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 이미 이행했는지 여부에 대해, 이전 《해석 공고》에서는 다음과 같이 지적했습니다: '……발행사가 기능화를 실현했는지 여부는 발행사가 기능화를 어떻게 정의하거나 달리 설명하는지에 따라 판단해야 하며, 시장이 일반적으로 무엇을 기능화로 여기는지에 근거해서는 안 된다'; 그리고 '……발행사가 탈중앙화를 실현했는지 여부는 발행사가 탈중앙화를 어떻게 정의하거나 달리 설명하는지에 따라 판단해야 하며, 시장이 일반적으로 무엇을 탈중앙화로 여기는지에 근거해서는 안 된다'.

그렇다면, 《해석 공고》에서 '기능화'와 '탈중앙화'에 대한 정의와, 발행사가 투자계약을 홍보하고 마케팅할 때 자신의 진술 또는 약속의 일부로 '기능화'와 '탈중앙화'를 정의하거나 달리 설명할 수 있는 것 사이에는 어떤 관계가 있습니까?

이러한 정의는 발행사가 자신의 진술 또는 약속을 이행했는지 여부를 판단하는 것과는 무관합니다. 왜냐하면 자신의 진술 또는 약속에 관해서는 각 발행사가 기능화 및/또는 탈중앙화를 실현하기 위해 반드시 달성해야 하는 기준을 스스로 결정하기 때문입니다.

질문 2: 스테이킹 영수증 토큰(Staking Receipt Tokens)은 어떻게 분류됩니까?

스테이킹 영수증 토큰이 투자계약의 구속을 받지 않는 디지털 상품에 대해 발행된 영수증이라면, 해당 스테이킹 영수증 토큰 자체는 디지털 도구에 해당합니다. 왜냐하면 그것은 일종의 영수증으로서, 보유자가 관련 기초 디지털 상품에 대한 소유권을 가지고 있음을 증명하는 실질적인 기능을 갖기 때문입니다.

그러나 스테이킹 영수증 토큰이 프로토콜 기반의 유동성 스테이킹 서비스 제공자(Liquid Staking Provider)에 의해 발행되는 경우, 그것은 디지털 상품으로 분류될 수도 있습니다. 이러한 경우, 스테이킹 영수증 토큰은 이미 기능화를 실현한 암호 시스템의 프로그램화된 운영 메커니즘과 내재적으로 연결되어 있으며, 그 가치도 해당 운영 메커니즘 및 수요와 공급 관계에서 비롯됩니다.

질문 3: 스테이킹 영수증 토큰 및 상환 가능한 래핑 토큰(Redeemable Wrapped Tokens)과 관련하여, 이를 '영수증'(receipts)으로 설명합니다. '영수증'은 다른 금융상품과 어떻게 다릅니까?

'영수증'은 특정 수량의 자산이 해당 영수증을 발행한 예치기관 또는 수탁자에게 이미 예치되었음을 증명하는 도구이며, 동시에 예치자가 해당 자산에 대한 소유권을 가지고 있음을 증명합니다.

영수증은 예치된 자산이 원래 가지고 있던 어떠한 권리, 의무 또는 이익도 변경하지 않으며, 보유자에게 어떠한 추가적인 재정적 인센티브나 이익도 제공하지 않습니다.

영수증이 다른 금융상품과 다른 점은, 예치된 자산의 소유권 또는 통제권을 영수증 발행사에게 이전하지 않는다는 것입니다. 따라서 발행사는 어떠한 이유로도 예치된 자산을 양도, 대여, 스테이킹, 재스테이킹하거나 기타 방식으로 사용할 수 없으며, 해당 자산을 제3자의 권리 주장에 노출시켜서도 안 됩니다.

투자계약의 구속을 받는 암호자산 관련 질문

질문 4: 이전 《해석 공고》에서는 다음과 같이 지적했습니다: '……관련 진술 또는 약속이 발행사가 취할 핵심 관리 노력에 대해 명확하고 모호함 없이 관련되어 있고, 발행사가 제안된 프로젝트를 실행할 능력이 있음을 입증할 충분한 세부사항을 포함하며, 발행사의 노력이 어떻게 구매자가 합리적으로 기대하는 이익을 창출할 것인지 설명할 때, 이러한 진술 또는 약속은 합리적인 이익 기대를 형성할 가능성이 더 높다.' 그렇다면, 어떤 경우에 홍보 및 마케팅 정보가 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 구성합니까?

홍보 및 마케팅 정보가 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 구성하는지 여부는 구체적인 사실과 상황에 따라 달라집니다.

그러나 단순히 암호 시스템의 현재 실용성과 기능을 홍보하는 것은, 다른 요소가 없는 한 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 구성하지 않을 수 있습니다. 마찬가지로, 관련 홍보 활동이 잠재적 이익을 홍보하지 않고, 불확실한 비전형 표현을 통해 암호 시스템이 미래에 가질 수 있는 실용성, 기능 및 능력만을 홍보하는 경우에도, 다른 요소가 없는 한 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 구성하지 않을 수 있습니다.

질문 5: 이전 《해석 공고》에서는 특정 상황을 다루었습니다: 어떤 비증권 암호자산이 처음에는 투자계약 프레임워크下에서 발행 및 판매되었지만, 구매자가 더 이상 발행사가 자신이 한 진술 또는 약속의 핵심 관리 노력을 이행하거나 계속 종사할 수 있다고 합리적으로 기대하지 않게 되면, 해당 비증권 암호자산은 더 이상 투자계약의 구속을 받지 않게 됩니다.

발행사의 진술 또는 약속을 다른 당사자가 인수하여承担하는 경우, 자발적으로承担하든 법에 따라承担하든, 해당 비증권 암호자산은 관련 투자계약과 분리되어 더 이상 그 구속을 받지 않게 됩니까?

아닙니다. 다른 당사자가 발행사의 핵심 관리 노력에 종사하겠다는 진술 또는 약속을 인수하여承担하는 경우, 그러한承担이 자발적으로 이루어지든 법에 따라 발생하든, 해당 비증권 암호자산은 그로 인해 관련 투자계약과 분리되지 않습니다.

질문 6: 소프트웨어와 네트워크는 지속적인 유지보수와 업그레이드가 필요하기 때문에 일반적으로 지속적인 개발 상태에 있습니다. 또한, 기능화된 암호 시스템은 네트워크 효과를 통해 성장해야 할 수도 있습니다. 암호 시스템이 기능화를 실현한 후, 발행사 및 기타 시장 참여자가 해당 암호 시스템에 대해 수행할 수 있는 활동 중 핵심 관리 노력을 구성하지 않는 것은 무엇입니까?

미국 증권거래위원회는 최근 다음과 같이 밝혔습니다: 암호 시스템이 기능화를 실현하면, 해당 시스템 또는 그 기능에 대한 보안 보장, 유지보수, 개선 또는 강화 서비스를 제공하거나, 개발 프로젝트를 개시 또는 자금 지원하거나 기타 유사한 활동을 통해 네트워크 효과를 촉진하는 활동은 핵심 관리 노력에 해당하지 않습니다.

따라서 암호 시스템이 기능화를 실현한 후, 발행사가 그러한 서비스를 제공하거나 계속 제공(또는 타인에게 제공하도록安排)하겠다는 어떠한 진술 또는 약속도 Howey 테스트를 충족하지 않습니다. (《암호자산 규제》(Regulation Crypto Assets), 발행 번호 33-11434(2026년 8월 18일), 제56페이지［91 FR 54510, 54525(2026년 8월 21일)］ 참조)

질문 7: 기능화된 암호 시스템에 해당 암호 시스템의 운영과 성패를 중앙에서 통제, 관리 또는 실질적으로 영향력을 행사할 수 있는 주체가 존재하지 않는 경우, 발행사가 한 관련 진술이 새로운 투자계약을 형성하여 네이티브 암호자산을 해당 투자계약의 구속을 받게 할 수 있습니까?

기능화된 암호 시스템에 해당 암호 시스템의 운영과 성패를 중앙에서 통제, 관리 또는 실질적으로 영향력을 행사할 수 있는 주체가 존재하지 않는 경우, 발행사가 새로운 투자계약을 형성할 가능성은 일반적으로 낮습니다. 왜냐하면 발행사나 다른 누구도 해당 기능화된 암호 시스템을 통제할 수 없으며, 따라서 해당 암호 시스템의 성패에 영향을 미칠 수 있는 어떠한 행동도 취할 수 없기 때문입니다.

질문 8: 비증권 암호자산의 발행사는 자금 관리, 공급량 감소, 프로토콜 자금으로 지원되는 소각 및 리밸런싱 등 여러 이유로 바이백 계획을 시행할 수 있습니다. 발행사가 비증권 암호자산 바이백 계획을 시행한다고 발표하는 것이 투자자에게 '나는 나의 관리와 경영 행위를 통해 이 프로젝트/토큰이 수익을 창출하도록 하겠다'고 약속하는 것과 동일합니까?

암호 시스템이 이미 기능화를 실현한 경우, 발행사가 비증권 암호자산 바이백 계획을 시행한다고 발표하는 것은 투자자에게 '나는 나의 관리와 경영 행위를 통해 이 프로젝트/토큰이 수익을 창출하도록 하겠다'고 약속하는 것과 동일하지 않습니다.

그러나 암호 시스템이 아직 기능화를 실현하지 못한 상태에서, 발행사가 바이백을 토큰 보유자에게 수익이나 보상을 창출할 수 있는 것으로 설명하는 경우, 해당 바이백 공고는 투자자에게 '나는 나의 관리와 경영 행위를 통해 이 프로젝트/토큰이 수익을 창출하도록 하겠다'고 약속하는 것과 동일할 수 있습니다.

질문 9: 이전 《해석 공고》에서는 '발행사'가 '발행사 또는 홍보자(promoter)의 관련方 및 대리인'을 포함한다고 지적했습니다. 그렇다면, 암호자산에 2차 시장을 제공하는 거래 플랫폼은 투자계약 발행이 존재하는지 판단할 때 홍보자로 간주됩니까?

암호자산에 2차 시장을 제공하는 거래 플랫폼은 《증권법》 제405조(Securities Act Rule 405)에서 '홍보자'(promoter)의 정의에 부합하는 경우에만 홍보자로 간주됩니다.