暗号「門番」BitGo、ニューヨーク証券取引所に上場

原文著者：Bootly、ビットプッシュニュース

暗号資産カストディアンのBitGo（$BTGO）は、米東部時間1月22日、正式にニューヨーク証券取引所の開場ベルを鳴らした。

暗号資産「インフラの生命線」と見なされるこの企業は、1株あたり18ドルでIPOを完了し、初値は22.43ドルに跳ね上がり、初日には約25％の短期的な急騰を見せ、2026年の暗号企業上場ブームの口火を切った。

IPO発行価格に基づく計算では、BitGoの評価額は約20億ドル。これは、昨年約70億ドルの評価額で上場したステーブルコイン発行体のCircle（$CRCL）には遠く及ばない数字だが、今年初めて上場する大型暗号企業として、BitGoのパフォーマンスは堅調と言える。

十年一剣：マルチシグの先駆者から機関投資家の守護神へ

BitGoは、2025年に複数の暗号企業が上場に成功した後、公開市場に挑戦する最新のネイティブ暗号企業である。

その物語は2013年にさかのぼる。当時の暗号世界はまだ「未開の時代」にあり、ハッキング攻撃が頻発し、秘密鍵の管理は悪夢のようだった。創業者のMike BelsheとBen Davenportは鋭く察知した。機関投資家が参入するなら、彼らが必要とするのは派手な取引ソフトウェアではなく、「安心感」だと。

Bitgo創業者 Mike Belshe

NYSEのベルを鳴らす壇上に立って、Mike Belsheは10数年前のあの午後を思い出したかもしれない。

Google Chrome創設チームの初期メンバーであり、現代のウェブ高速化プロトコルHTTP/2の礎を築いた人物として、Mikeは当初、暗号通貨に全く興味がなく、むしろ詐欺ではないかと疑っていた。しかし、彼は最も「プログラマーらしい」方法でその偽りを証明しようとした。「私はビットコインをハッキングしようとしたが、失敗した。」

この失敗により、彼は一瞬で懐疑論者から熱烈な信者へと変わった。ソファの下にビットコインを満載した古いノートパソコンをより安全な場所に移すために、彼はこの荒れた市場に自ら「塹壕」を掘ることを決意した。

初期のBitGoのオフィスは研究所のようだった。同時期のCoinbaseが顧客獲得と個人投資家の取引量拡大に忙殺される中、Mikeのチームはマルチシグネチャ（Multi-sig）の商業化の可能性を研究していた。Netscapeの創設者やa16zのトップ、Ben Horowitzとの親交が深かったにもかかわらず、彼は「ベンチャーキャピタル主導」の高速道路を選ばず、最も遅く、そして最も堅実な道を選んだ。

2013年、BitGoは業界に先駆けてマルチシグネチャ（Multi-sig）ウォレット技術をリリースし、この技術は後に業界標準となった。しかし、BitGoはソフトウェア販売で止まらず、戦略的に重要な選択を行った：「免許を持つ金融機関」への転換である。

サウスダコタ州とニューヨーク州で信託業務免許を取得することで、BitGoは「適格カストディアン」へと変貌を遂げた。この身分は、2024年と2025年の暗号ETFブームにおいて、安定の要として機能した。ブラックロック（BlackRock）などの資産運用大手がビットコインとイーサリアム現物ETFを立ち上げた際、背後で資産の安全を守り、決済プロセスを処理していたのは、BitGoのような基盤サービスプロバイダーだった。

Coinbaseなどの取引所とは異なり、BitGoは堅固な「機関投資家向けフライホイール」を構築した：まず、極めてコンプライアンスに準拠したカストディサービスで資産（AUM）を固定し、その沈殿した資産を中心に、ステーキング、清算、プライムブローカーサービスを派生させた。

この「インフラ先行」の論理は、市場の変動の中で驚くべき回復力を見せた。結局のところ、市況が強気でも弱気でも、資産がまだ「金庫」の中にある限り、BitGoのビジネスは継続するからだ。

10倍のPSレシオ、その根拠は？

BitGoが開示した目論見書の財務データを見ると、その数字は非常に「印象的」に見える。

米国GAAP（一般に公正妥当と認められた会計原則）の要件により、BitGoは取引の全元本を収益に計上しなければならない。これにより、2025年第1四半期から第3四半期までの「デジタル資産販売」の粗収益は驚異的な1000億ドルに達した。しかし、成熟した投資家の目には、これらの数字は単なる「通過するお金」であり、真の収益力を反映するものではない。

その200億ドルの評価額を支えているのは、「サブスクリプションとサービス」という事業セグメントである。

Blockworks Researchのチャートデータによると、BitGoのコア経済収益（手数料の代行支払いやパススルーコストを除く）は、2025会計年度で約1億9590万ドルと見込まれている。そのうち、サブスクリプション事業が高収益性の経常収益の大部分を占め、この事業は8000万ドルを貢献し、総純収益の約48％を占めている。この収益は主に、BitGoが4900以上の機関顧客から徴収する経常的な手数料によるものである。

さらに、ステーキング事業が予想外の成長ポイントとなった。ステーキング収益は3900万ドルと高く、第2位を占めている。これは、BitGoが単なる「金庫」ではなく、カストディ資産を基盤に付加価値収益を提供することで、資本の利用効率を大幅に向上させていることを反映している。

取引とステーブルコイン事業を見ると、取引高は総収益の中で最も高い割合を占めるが、調整後の純収益では3500万ドルに過ぎない。

新たに立ち上げられた「Stablecoin-as-a-Service（サービスとしてのステーブルコイン）」は1400万ドルを貢献しており、開始から間もないが、一定の市場浸透力を見せている。

BitGoの真の評価額を知りたいなら、その表面的な財務指標を調整する必要がある。約160億ドルのGAAP収益のみで計算すると、その評価額は極めて低く見える（PSレシオ約0.1倍）。しかし、パススルー取引コスト、ステーキング報酬の分配、ステーブルコイン発行体への支払いなどの非中核項目を除外すると、そのコア事業の堀は深い：

• 2025会計年度コア経済収益（推定）：約1億9590万ドル
• 暗示される評価額倍数：企業価値／コア収益 ≈ 10倍

この10倍の評価額倍数は、小売事業を中心とするウォレット系の同業他社を上回り、プレミアム部分は「適格カストディアン」としての規制上の堀を反映している。要するに、19.6億ドルの評価額水準では、市場はサブスクリプション事業のプレミアムに対して支払いをいとわないのであり、低収益性の取引とステーキング事業は単なる付け足しに過ぎない。

VanEckのリサーチディレクター、Matthew Sigel氏は、200億ドル以上の時価総額を持ちながら一度も純利益を生み出したことのない大多数の暗号トークンと比較して、BitGoの株式はより実体のある資産であると考えている。このビジネスの本質は「シャベルを売る」ことであり、市場が強気でも弱気でも、機関が取引を続け、ETFが機能し、資産が保管される必要がある限り、手数料を稼ぎ続けることができる。このモデルは強気市場では一部のアルトコインほど目立たないかもしれないが、調整局面や弱気市場では「鉄の飯碗」となる。

より象徴的なのは、その上場方法そのものである。他の暗号企業のIPOとは異なり、BitGoはより「暗号ネイティブ」な色彩を帯びた方法を採用した：Ondo Financeとの提携により、上場初日にその株式をオンチェーンで同期させたのである。

トークン化されたBTGO株式は、イーサリアム（Ethereum）、Solana、BNB Chain上で流通し、世界中の投資家はこの新規上場カストディアンにほぼ瞬時にアクセスできるようになる。トークン化されたBTGO株式は将来、担保として直接DeFiのレンディングプロトコルに参加し、TradFi（伝統的金融）とDeFiのチャネルを接続する可能性がある。

まとめ

画像出典：PitchBook

過ぎ去ったばかりの2025年を振り返ると、暗号ベンチャーキャピタル（VC）取引額は1970億ドルに急増した。プライスウォーターハウスクーパースのIPO専門家、Mike Bellin氏が言うように、2025年は暗号通貨の「プロフェッショナル化改造」が完了した年であり、2026年は流動性が完全に爆発する年となるだろう。

Bullish、Circle、Geminiなどの先駆者が2025年に無事上場を果たした後、暗号企業の上場は「インフラ化」と「巨大化」の二重の特徴を示している。現在、KrakenはSECに秘密裏の申請を提出しており、年間最大のcrypto取引所IPOを目指す可能性がある。ConsensysはJPモルガンと緊密に連携し、イーサリアムエコシステムにおける資本の発言権を求めている。また、Ledgerもセルフカストディ需要が爆発する波の中で、ニューヨーク証券取引所を目指している。

もちろん、市場はマクロ環境の変動から逃れたことはなく、2025年に一部の企業が上場即値下がりした記憶はまだ生々しい。しかし、これはまさに業界が成熟していることを示しており、資本はもはやすべての良い話に支払うのではなく、財務の健全性、コンプライアンス枠組み、持続可能なビジネスモデルを選り好みし始めている。

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